Эксперт № 50 (2013)

Эмитенты распоясались, инвестиции упали

На снижение уровня защиты интересов инвесторов моментально отреагировали эмитенты — снижением качества корпоративного поведения, а иногда и откровенными нарушениями законодательства. Резко участились случаи невыплаты дивидендов. Требования законодательства в части выставления оферт игнорировались. Появились мошенничество и манипулирование ценами выкупа. Хотите конкретные примеры? Извольте.

Московская городская телефонная сеть (МГТС) в течение многих лет демонстрировала весьма высокую рентабельность и столь же высокую дивидендную доходность. Однако в последние два года в соответствии с рекомендациями совета директоров общее собрание акционеров принимало решения о невыплате дивидендов. В течение этого времени нераспределенная прибыль выросла до 25% совокупной величины активов в конце 2011 года, до 32,5% в конце 2012-го и до 40% по итогам девяти месяцев 2013 года. Это дикость: в мировой практике, если предприятие не может или не хочет использовать деньги, оно их распределяет, возвращая акционерам через дивиденды пропорционально их долям участия. Но в российской практике нераспределенная прибыль — замечательный ресурс для серых схем внутригруппового кредитования и внутригрупповой минимизации налогообложения, который дает существенный выигрыш мажоритарному собственнику за счет пренебрежения интересами миноритарных акционеров.

«ТНК-ВР Холдинг» в течение длительного времени выплачивал высокие дивиденды, распределяя среди акционеров до 100% чистой прибыли. При этом дивиденды использовались мажоритарными собственниками как источник инвестиций, в том числе внутригрупповых. Однако после поглощения всей группы ТНК-ВР «Роснефтью» руководитель последней Игорь Сечин заявил, что «это наши деньги». Было решено не выплачивать дивиденды за 2012 год.

Многочисленные случаи невыставления оферт были подробно описаны в «Эксперте» № 46 (см. «Чем полезен миноритарий» ).

Снижение уровня защиты интересов инвесторов привело к сокращению темпов роста иностранных инвестиций, как портфельных, так и прямых, и к беспрецедентному сокращению доли прямых и портфельных инвестиций в совокупном объеме иностранных инвестиций.

Когда «Газпром» структурирует сделки поглощения таким образом, чтобы уйти от обязательства выставления оферты акционерам поглощаемых газораспределительных корпораций, а «Роснефть» фактически конфискует дивиденды миноритарных акционеров ОАО «ТНК-ВР Холдинг», а затем предлагает выкупить их акции почти в два раза дешевле, чем были выкуплены акции мажоритарных собственников, крупные глобальные инвесторы предпочитают уйти из России или ввести ограничения на инвестиции в акции российских корпораций с государственным участием, а также корпораций, которые могут подвергнуться захвату со стороны корпораций с государственным участием. По данным EPFR (Emerging Portfolio Fund Research), из России уже третий год подряд идет отток капиталов портфельных инвесторов. А по данным Росстата, доля портфельных инвестиций в общем объеме иностранных инвестиций в посткризисные годы (2009–2012) колебалась в пределах статистической погрешности (от 0,4 до 1,2%).

Наконец, кардинально изменились и направления инвестиций внутренних инвесторов, в том числе самых мелких. Российский капитал уже составляет значительную часть инвестиционного спроса на финансовых рынках и рынках недвижимости стран Восточной Европы, именно благодаря ему в значительной мере (наряду с успешной пенсионной реформой и другими внутренними факторами) Польша выигрывает конкурентную борьбу у России за право быть международным финансовым центром в этом регионе мира. Постоянно растет спрос со стороны российских частных инвесторов на удобные и эффективные механизмы инвестирования в американские и европейские ценные бумаги. Российские частные инвесторы освоили рынки экзотических валют, глобальные опционные рынки, рынки кредитных деривативов, иностранные срочные рынки драгоценных металлов и многие другие. Российский же фондовый рынок заметно обмелел. Объем сделок с акциями на внутреннем рынке крайне интенсивно падает последние два года, и итоговые значения текущего года, скорее всего, окажутся намного ниже уровней любых из предыдущих семи лет (см. график ). Доля российских бирж в совокупном объеме биржевой торговли российскими акциями (без учета репо) устойчиво снижается с августа 2009 года, а с сентября 2012-го она неизменно составляет менее 50%.

Очень дешевая Россия