Эссе об инвестициях, корпоративных финансах и управлении компаниями

Помимо долгосрочного меню и минимизации операционных издержек дивидендная политика Berkshire отражает убеждение Баффетта в том, что решение о выплате или удержании дивидендов из прибыли компании следует принимать на основе простого теста: каждый доллар прибыли должен быть удержан, если это удержание увеличит рыночную стоимость, по крайней мере, на ту же сумму, в противном случае его следует выплатить. Удержание прибыли оправданно лишь в том случае, если «удержанный капитал производит дополнительную прибыль, равную или превышающую прибыль, обычно доступную инвесторам».

Руководители компаний часто пренебрегают этими и другими простыми правилами Баффетта, кроме, разумеется, тех случаев, когда им нужно принять решения о выплате дивидендов своими дочерними компаниями. Прибыль часто удерживают по причинам, не связанным с собственником, например при расширении корпоративной империи или обеспечении управляющим комфортных условий работы.

В Berkshire все иначе. На симпозиуме Баффетт говорил, что согласно его тесту Berkshire «могла бы распределить более 100% прибыли», на что Чарли Мунгер воскликнул «чертовски верно!». В этом не было особой необходимости, поскольку за то время, когда Баффетт занимал руководящий пост в Berkshire, возможности получения огромных доходов на капитал были раскрыты и разработаны.

Обратный выкуп недооценённых акций может стать увеличивающим прибыль способом распределения капитала, хотя это качество обратного выкупа не всегда очевидно. В 1980-е-начале 1990-х обратный выкуп акций встречался редко, и Баффетт уважал тех управляющих, которые поняли, что покупка акции, оценённой в 1 долл., но стоимостью 2 долл., едва ли будет хуже любого другого способа применения корпоративных средств. Увы, как это часто случается, вмешались подражатели, и теперь можно видеть компании, которые платят 2 долл., чтобы вернуть акции стоимостью 1 долл. Такие разрушающие стоимость обратные покупки недооценённых акций часто имеют целью поддержать падающую цену акции или возместить одновременный выпуск акций под фондовые опционы, осуществлённый по гораздо более низким ценам.

Дробление акций — ещё одна распространённая в корпоративной Америке практика, на которую Баффетт указывает как на вредящую интересам собственников. Дробление акций имеет три последствия: оно увеличивает операционные издержки, поскольку ведёт к высокой оборачиваемости акций; привлекает инвесторов с краткосрочными, ориентированными на рынок взглядами, которые чрезмерно следят за ценами фондового рынка, и, наконец, как результат двух этих следствий, ведёт к появлению цен, которые будут существенно отличаться от рыночной стоимости компании. Без каких-либо компенсирующих преимуществ осуществлять дробление акций Berkshire было бы неразумно. Более того, добавляет Баффетт, дробление поставило бы под угрозу более трёх десятилетий упорной работы, которая привлекла в Berkshire группу акционеров, состоящую из более сконцентрированных и долгосрочных инвесторов, чем, вероятно, в любой другой крупной компании.

Высокая цена акций Berkshire и её дивидендная политика привели к двум важным последствиям. Во-первых, необычно высокая цена акций практически лишила акционеров Berkshire возможности передавать в дар свои доли участия членам семей или друзьям, несмотря на то, что Баффетт предложил несколько практичных стратегий решения проблемы (например, продажа дарополучателям акций по сниженной цене). Во-вторых, инженеры Уолл-стрит попытались создать ценные бумаги, цель которых состояла в том, чтобы добиться финансовой результативности Berkshire, и которые продавались бы людям, недостаточно понимающим Berkshire, её деятельность и инвестиционную философию.

В ответ на эти последствия Баффетт и Berkshire совершили гениальный поступок. В середине 1996 г. Berkshire осуществила рекапитализацию путём выпуска нового класса акций, так называемых акций класса В, и начала продавать их населению. Акции класса В обладали 1/30 прав существующих акций класса А, за исключением права голоса — 1/200 прав акций класса А, и не могли принимать участие в программе распределения благотворительных взносов компании. Соответственно акции класса В должны были котироваться (и котировались) на уровне приблизительно 1/30 рыночной стоимости акций класса А.

Акции класса А конвертируются в акции класса В, предоставляя акционерам Berkshire механизм осуществления самостоятельного дробления акций, что облегчает акт дарения и т.п. Что ещё более важно, рекапитализация Berkshire приостановила торговлю клонов компании, противоречащих всем принципам, в которые верит Berkshire. Такие клоны — инвестиционные фонды, покупающие и продающие акции Berkshire в соответствии со спросом на паи в трасте, — перекладывали затраты на акционеров. В руках людей, не понимающих суть деятельности Berkshire или её философию, клоны послужили бы причиной всплеска цен на акции Berkshire, ведущего к существенным отклонениям цены от стоимости.