Финансовый менеджмент – это просто: Базовый курс для руководителей и начинающих специалистов

• Сначала считается стоимость компании в момент предполагаемого выхода фонда из этой инвестиции (обычно 3–7 лет). Здесь очень часто оценка делается по методу использования мультипликаторов. Мы еще будем подробнее говорить об этом методе в главе «Оценка компаний». Сейчас лишь отмечу, что этот метод также приводит к цикличности развития индустрии фондов прямых инвестиций. Во время экономического спада оценки с помощью мультипликаторов обычно сильно снижаются. В этот же момент у владельцев бизнеса в головах сидят оценки, которые давались компаниям в момент роста экономики. В этом случае владелец компании не может «переварить» гораздо более низкие цифры оценки, которые ему предлагает фонд. В результате в периоды кризисов в инвестициях фонда наступает затишье. Вот, например, фрагмент интервью Алексея Калинина, соуправляющего партнера Baring Vostok Capital Partners журналу «Финанс»:

[С наступлением кризиса в России] владельцы частных бизнесов еще не скорректировали свои ожидания. У них в голове остались какие-то старые мультипликаторы и оценки. Ведь люди всегда исходят от достигнутого. Как это? В прошлом году моя компания стоила 10 EBITDA, почему сегодня она должна стоить 5?! Люди считают, что те предложения, которые мы им сегодня делаем, несправедливы.

Помните, что оценка вашей компании фондом будет существенно зависеть от текущей ситуации в экономике.

• Далее полученная стоимость дисконтируется к текущему моменту по ставке желаемого возврата на капитал фонда. Обычно венчурные фонды специализируются на различных раундах финансирования компаний. Для фондов, специализирующихся на ранних раундах в связи с более высоким риском обычно ставка дисконтирования составляет 50–70 %. Для «поздних» специалистов – 30–40 %. Таким образом, фонд получает для себя цифру «текущей» стоимости компании. Далее, соответственно, фонд считает: либо сколько денег он готов дать компании за определенную долю, либо какую долю компании он хочет получить за запрашиваемую у него сумму. Например, у вас есть компания, в которой вы по своему бизнес-плану ожидаете через пять лет чистую прибыль в $1,33 млн (с учетом того, что вы инвестируете $1 млн финансирования, который вы просите у фонда и больше внешнего финансирования вам не понадобится). Обычно при оценке венчурный капиталист будет использовать мультипликаторы, например, стоимость компании составит 15-кратную чистую прибыль, то есть через пять лет ваша компания будет стоить 15 x $1,33 = $20 млн. Далее он дисконтирует стоимость назад на 5 лет, то есть к моменту инвестирования. Предположим, что его целевой возврат составляет 40 %. Тогда предполагаемая стоимость «сейчас» (текущая дисконтированная стоимость компании) составит 20 / (1 + 40 %)5 = $3,72 млн. Соответственно, если вы просите у фонда $1 млн инвестиций, то он потребует у вас за это минимум 1 / 3,72 = 27 % акционерного капитала (возможно, больше, чтобы дополнительно перестраховаться). Ставку дисконтирования по годам венчурные капиталисты могут менять в зависимости от того, на какой стадии развития будет находиться ваша компания в каждый период. Например:

К чему я это говорю? Составляя свой бизнес-план, ставьте себя на место венчурного капиталиста. Согласно вашим расчетам вы сможете выдать венчурному капиталисту требуемый ему возврат? Если нет, то не стоит и показывать ему бизнес-план. Помните, что деньги фондов – это очень дорогие деньги. Их стоимость для вас – 40–50 % годовых!

Такие высокие ставки дисконтирования объясняются высоким риском вложения в компании на начальной стадии их существования – высок процент неудач (в среднем по статистике итоговый IRR венчурных фондов составляет 17,5 %). Большая часть компаний фонда, несмотря на все усилия менеджеров фонда и компаний, едва сможет вернуть вложенный капитал. Некоторые станут 100 %-ными потерями. Реальными победителями станут только одна-две компании фонда, которые и обеспечат IRR в 30 % всему фонду. Именно на таких компаниях и строится репутация венчурных капиталистов.

В среднем разбивка успеха $1000 инвестиций фонда будет выглядеть примерно следующим образом:

Результатом работы венчурного капиталиста станет инвестиционный меморандум, который он презентует инвестиционному комитету фонда. Решения в венчурных фондах обычно принимаются инвестиционным комитетом, в который входят топ-менеджеры фонда. Иногда дополнительно решения об инвестировании утверждаются наблюдательным советом фонда, в который входят либо контролирующие инвесторы фонда (в России), либо представители «материнской» компании фонда (для российских фондов, которыми управляют крупные и известные западные управляющие компании).