Финансовый менеджмент – это просто

Выручка, понятно, является положительным денежным потоком (возможные товарные кредиты мы учитываем в оборотном капитале), поэтому мы, безусловно, должны ее учесть в модели. Однако затем идет интересная категория затрат, которые часто упускают из виду при оценке инвестиционных проектов – это отрицательное влияние каннибализации продаж существующих продуктов. В нашем случае при выпуске на рынок новой модели продукта будут падать продажи имеющегося на рынке в этой же нише старого продукта. Новый продукт «скушает» часть доли рынка у старого. Надо понимать, что это самый что ни на есть настоящий инкрементальный отрицательный денежный поток нашего проекта. Это упущенные возможности (opportunity cost of capital). Часто при оценке инвестиционных проектов аналитики сосредотачиваются только на самом проекте, упуская из виду то, что происходит вследствие проекта, но вне его непосредственного «поля зрения». Про это нельзя забывать. Кроме того, нужно учитывать, что в примере указана цифра потерь прибыли до налогообложения. При расчете дополнительно сэкономленные налоги уменьшат отрицательный денежный поток. Иными словами, в примере «АБВ» отрицательный денежный поток от каннибализации продаж составит 5–5 × 24 % = 3,8 млн руб. в год в течение только тех трех лет, пока планировалось сохранять производство старого продукта.

И последняя категория инвестиций в примере «АБВ» – это инвестиции в оборотный капитал. Это еще одна категория денежных потоков инвестиционных проектов, которую регулярно пропускают в расчетах. Очень часто при оценке проектов увеличения производства про оборотный капитал забывают, а между тем любое увеличение производства съедает оборотный капитал – нужны дополнительные запасы материалов, запчастей к оборудованию, готовой продукции, с расширением продаж увеличивается объем дебиторской задолженности. В нашем случае увеличение оборотного капитала является отрицательным денежным потоком. Однако здесь нельзя забывать и про оборотную сторону медали. После окончания производства и закрытия завода оборотный капитал мы себе вернем. То есть в данном случае в 10 году у нас появится положительный денежный поток на всю сумму оборотного капитала.

И последнее – налоги. Неизбежны только смерть и налоги, поэтому налоги мы должны учитывать в нашем расчете.

Что ж, давайте построим расчетную DCF-модель проекта.

Итак, мы видим, что проект СуперМ имеет положительный NPV в 20 млн руб. Начальные инвестиции проекта равны 70 млн руб. (50 млн на завод + 20 млн оборотный капитал), что дает PI индекс в 20 / 70=0,3. IRR проекта равен 16 %, DPP – около 8 лет. Какие выводы можно сделать из этих цифр?

Во-первых, NPV-проекта положительный, то есть проект нужно реализовывать. Еще раз обратите внимание на то, что по «полной» стоимости инвестиций с учетом потраченных на разработку продукта денег проект имел бы отрицательный NPV, однако учитывать в расчете уже потраченные 25 млн руб. нельзя. В целом можно сказать, что СуперМ не является удачным для компании проектом. Но тем не менее его финансовый результат достаточен, чтобы оправдать оставшиеся инвестиции.

Далее, несмотря на то что NPV положителен, IRR и DPP проекта невысоки. Мы предполагаем, что продажи составят 32 млн руб. в год. А что будет, если реальные продажи окажутся на 20 % ниже? «Поигравшись» с финансовой моделью проекта, мы можем увидеть, что в этом случае NPV станет отрицательным (–9,9 млн руб.). В этом случае при рассмотрении проекта обязательно возникнет вопрос: а насколько мы уверены в ключевых цифрах проекта, таких как объем продаж и издержки? Какие выводы отсюда следуют?

Запомните два ключевых практических момента в анализе инвестиционных проектов.