Инновации на финансовых рынках

Приведенный анализ показывает, что на сегодняшний день американский доллар в силу целого ряда причин продолжает играть роль самого надежного актива, за который прячутся инвесторы при наступлении опасности. Удивительно, что это происходит даже тогда, когда опасность приходит из американской экономики. В данном случае действия инвесторов похожи на страуса, который прячет голову в песок при испуге. Такое поведение сложно назвать рациональным, но у него есть одно логическое объяснение. Пока на мировом рынке капитала не найдется альтернативы американскому рынку казначейских облигаций по ликвидности, надежности и доступности, ситуация deja-vu будет иметь место каждый раз, как только мировая финансовая система столкнется с очередным кризисом.

10.3. Товарный рынок: чем определяется динамика – фундаментальными факторами или спросом со стороны финансовых инвесторов

Другой особенностью является сильно возросшая роль небанковских организаций на валютном рынке, к которым могут быть отнесены пенсионные, инвестиционные, хедж-фонды, суверенные фонды и другие институциональные инвесторы. Спрос со стороны этих институтов часто носит конъюнктурный характер и связан с общей ситуацией на рынке.

Расчеты, проделанные Т. Адрианом и X. Шином [Adrian, Shin, 2008] (рис. 10.9), свидетельствуют о том, что доля финансовых (небанковских) посредников по отношению к банковским активам за последние 30 лет значительно выросла.

Рис. 10.9. Доля финансовых активов финансовых посредников (небанковских организаций) по отношению к банковским активам, %

Однако авторы статьи не учли активы самых крупных институциональных инвесторов на американском рынке. До кризиса 2008 г. активы пенсионных фондов составляли 16 трлн долл., активы инвестиционных фондов – 12 трлн, в то время как банковские активы в США составляли «всего» 11 трлн долл.

Изменение структуры финансовых посредников привело к тому, что в последнее десятилетие на рынке существенно вырос спрос со стороны финансовых инвесторов, что выражалось в увеличении доли спекулянтов и сокращении доли хеджеров на срочном рынке. Интересно, что даже в США появились мнения о необходимости снижения влияния финансовых инвесторов на динамику товарных фьючерсов, ограничении возможностей для совершения ими операций. Оставляя в стороне оценку целесообразности таких ограничений (а нам они кажутся бессмысленными и вредными, негативно влияющими на справедливость ценообразования на рынке), само появление таких настроений говорит о существенном изменении структуры инвесторов. Но в любом случае, можно сделать вывод, что влияние финансовых факторов на определение цены товарных активов стало существенно выше.

Ряд последних исследований отрицают значительное влияние финансовых инвесторов на ценообразование на товарные активы. Например, исследование X. Скотта и Д. Сандерса [Scott, Sanders, 2010], посвященное оценке влияния роли индексных фондов в ценообразовании фьючерсов на сельскохозяйственные товары, не подтвердило существование связи между динамикой сельскохозяйственных фьючерсов и притоком (оттоком) средств со стороны индексных фондов в эти деривативы.

Тем не менее приходится признать, что только действием фундаментальных факторов рост товарных активов объяснить достаточно сложно. На мировом финансовом рынке усиливается корреляция между динамикой сырьевых активов и динамикой курса доллара. Во многом динамика сырьевого рынка стала зависеть от динамики валютного еще до кризиса, в 2004–2008 гг. На товарном рынке начал надуваться пузырь. Специалисты из Международного банка расчетов [Domanski, Heath, 2007] указывают на растущую корреляцию на рынке товарных активов. Причем из рис. 10.10, приведенного в их работе, видно, что все сырьевые активы с 1998 по 2007 г. выросли как минимум в 2 раза.

Рост сырьевых активов имел фундаментальные причины. Например, рост цен на черные металлы и энергоносители объяснялся высокими темпами роста мировой экономики и особенно ростом спроса со стороны развивающихся рынков. Подчеркивалось, что этот рост связан с тем, что капиталоемкость и энергоемкость развивающихся экономик (особенно китайской) намного выше, чем в развитых странах. Спрос на сельскохозяйственную продукцию связывают с тем, что в развивающихся странах значительно выросла доля среднего класса, который предъявляет спрос на более качественную и калорийную пищу. В предыдущие годы рост этого спроса не сопровождался увеличением соответствующего предложения. Более того, во многих развитых странах происходило абсолютное сокращение площадей под сельскохозяйственные культуры. В случае роста спроса на сельхозпродукцию должно было привести к резкому скачку спроса на продукты, что и произошло непосредственно перед кризисом.