Не верьте цифрам!

И хотя наша вера в то, что национальная капиталистическая экономика США будет процветать и дальше, вселяет в нас уверенность в долгосрочном курсе на повышение дивидендов и прирост капитала, не вера, а здравый смысл должен выступать на передний план, когда цены акций перестают соответствовать лежащей в их основе корпоративной стоимости. Если совокупная доходность фондового рынка значительно отклоняется от инвестиционной доходности, это только вопрос времени, когда они снова сойдутся. Таков неумолимый закон возвращения к среднему. Заключительный график-обличитель показывает соотношение между кумулятивной инвестиционной доходностью и фактической рыночной доходностью на конец каждого года. Это позволяет пролить свет на разницу между инвестиционной и рыночной доходностью. Таким образом, с одной стороны, вслед за резким расхождением цен и стоимости на пике рынка в 1929 г. последовал крах 1930-х гг. С другой стороны, недооцененность рынка в конце 1940-х и начале 1950-х гг. заложила фундамент для динамичного роста в середине 1960-х и бума «50 фаворитов» в начале 1970-х. Последовавший за этим глубокий спад подготовил почву для великого бычьего рынка, который начался в августе 1982 г. и резко закончился в марте 2000 г.

Как видно на графике, до этого момента расхождение между рыночной доходностью (ценами акций) и инвестиционной доходностью (предпринимательской стоимостью) было шире лишь однажды, поэтому предсказать последующий обвал было не так трудно. Но в то время как мы много знаем о том, что произойдет на финансовом рынке, мы никогда не знаем, когда это случится. На самом деле, соотношение между этими доходностями достигло 120 – совершенно очевидный сигнал опасности – еще в конце 1997 г. Но тем не менее оно продолжало расти и в конце 1999 г. преодолело отметку в 150, а на пике рынка в 2000 г. поднялось до 160. Несмотря на последующее 40 %-ное падение рынка, которое продолжается по сей день, соотношение остается на уровне 110, намного выше нормального уровня. Куда оно двинется дальше, никто не знает.

Но история и железный закон возвращения к среднему призывают к осторожности, так как цены по-прежнему остаются очень высокими. Будущее зависит от дальнейшего прироста капитала. Поэтому мы очень надеемся на то, что американский бизнес наконец-то отвратит внимание от финансовых манипуляций, нацеленных на краткосрочное повышение цен акций, которыми он столь усердно занимался в последние годы, и займется своим традиционным делом, состоящим в создании долгосрочной корпоративной стоимости. Эта задача гораздо сложнее, поскольку инновации, производительность, эффективность и экономические результаты, а также лидерство и характер, являются жесткими стандартами, с которыми необходимо соизмерять себя в высококонкурентной глобальной экономике. Но именно этого наше общество должно требовать от наших компаний. «Осторожность» действительно не помешала. Соотношение между рыночной и инвестиционной доходностью упало с 2,9 в 2001 г. до 1,1 в 2006 г., выросло до 2,4 в 2008 г. и снова рухнуло до 1,2 в 2009 г., фактически вернувшись к долгосрочному среднему значению (рис. 3.11).

Все проходит. Пройдет и это

Послание графика-обличителя универсально. Но в отличие от равномерного, громкого и все более отчетливого биения сердца-обличителя в страшном рассказе Аллана По, возвращение к среднему на финансовых рынках носит нерегулярный и непредсказуемый характер – иногда оно пульсирует быстрее, иногда медленнее, иногда отчетливо, иногда почти незаметно. Как раз в тот момент, когда мы забываем про его универсальность, оно проявляет себя снова. Поэтому тем, кто сегодня ждет восстановления фондового рынка, не стоит терять надежду. Но я еще раз напоминаю вам о том, что, в то время как мы можем знать, что произойдет, мы никогда не знаем, когда. Вот почему вместо того чтобы полагаться на надежду, что никогда не было хорошей идеей на фондовом рынке, лучше полагаться на грамотное распределение активов, которое учитывает не только вероятность вознаграждения, но и последствия риска.

Мне пришло в голову, что лучший совет, который я могу дать сегодняшним инвесторам, был дан в моей первой книге «Пусть покупатель будет осмотрителен» (Caveat Emptor), написанной в далеком 1993 г. Совет называется «Пройдет и это»: