Не верьте цифрам! Размышления о заблуждениях инвесторов, капитализме, «взаимных» фондах, индексном инвестировании, предпринимательстве, идеализме и г

О стратегии активно управляемого портфеля говорят очень часто, и не только на веб-сайте Morningstar, но и среди финансовых инженеров, и даже (да хватит мне смелости это признать!) в легендарном Принстоне. Суть идеи состоит в том, чтобы заработать избыточную доходность, используя следующие способы: 1) добавить к рыночному портфелю те классы активов, которые могут принести высокую доходность, 2) включить активы, имеющие низкую степень корреляции с фондовым рынком, и 3) периодически ребалансировать портфель, приводя каждый класс активов к его изначальному весу.

Давайте бегло рассмотрим два таких портфеля. В первом, довольно традиционном, по четверти активов приходится на индекс S&P500, акции стоимости компаний с большой капитализацией, акции стоимости компаний с малой капитализацией и акции компаний с малой капитализацией из нижних 20 %. Иными словами, портфель перевешен в сторону акций стоимости и малых компаний. В прошлом он показал неплохую доходность: 12,9 % против 10,3 % у индекса S&P500, хотя уровень риска у него был на 41 % выше: стандартное отклонение составило 28 % по сравнению с 20 % у индекса S&P500. Но когда мы обращаемся к нашему графику-обличителю (рис. 3.7), то ясно видим зависимость от периода и возвращение к среднему в действии. Например, обратите внимание, какой частью своего успеха портфель обязан бычьему рынку 1942–1945 гг., когда он вырос на 410 %(!), почти в три раза больше, чем индекс S&P, принесший всего 150 %, – без сомнения, нетипичный случай. По состоянию на конец 2009 г. годовая доходность первого активно управляемого портфеля снизилась до 12,1 %, а индекса S&P500 – до 9,5 %. Соотношение между ними увеличилось до 7,1.

Также обратите внимание, что в следующие 20 лет, до 1964 г., индекс S&P и активно управляемый портфель приносили почти одинаковую годовую доходность (14,0 % и 13,8 % соответственно). Далее активно управляемый портфель время от времени показывал всплески доходности до конца 1983 г., после чего в течение следующих 17 (!) лет проигрывал рынку (годовая доходность 13,9 % по сравнению с 16,3 % у индекса S&P), что фактически не оставило следа от накопленного им за 32 года превосходства. Разумеется, если взять весь период, то активно управляемый портфель сохранил свое преимущество над индексом, но если мы просто уравняем его риск с риском портфеля, скорректированная на риск доходность индекса увеличится до 12,4 %. Отставание на 0,5 % – это просто погрешность округления в вычислениях такого рода.

Немалую роль играет и то, что такая структура портфеля, перевешенная в сторону акций малых компаний, была выбрана нами ретроспективно, отражая свойственную инвесторам склонность полагаться на те сегменты, которые хорошо показали себя в прошлом. Но давайте посмотрим, как бы мог поступить инвестор 30 лет назад. Мы вкладываем 25 % активов в индекс S&P500, а остальные три четверти распределяем среди альтернативных классов активов, которые были наиболее популярны в то время: акции малых компаний, международные акции и, поскольку данный класс активов максимально диверсифицирует портфель акций (т. е. имеет наименьшую корреляцию с фондовым рынком по сравнению с другими классами), золото (в то время это не казалось глупым!). Теперь давайте посмотрим на результаты этого альтернативного портфеля. Разумеется, график показывает нам другую историю. Хотя активно управляемый портфель снова выигрывает, отрыв очень незначительный – со среднегодовой доходностью 12,8 % при доходности S&P500 12,3 %. Но $1, вложенный в этот портфель, вырастает до $42, в то время как вложенный в S&P500 – всего до $36, что, казалось бы, является хорошей отдачей на инвестиции, подтверждающей разумный выбор сегментов.