Покер лжецов

Чтобы создать СМО, были собраны обычные ипотечные облигации, выпущенные «Джинни Мэй», «Фэнни Мэй» и «Фредди Мак», на сумму сотни миллионов долларов. Эти облигации были отданы в траст, в доверительное управление. Траст выплачивал владельцам облигаций определенный процент. Владельцы облигаций получили сертификаты, подтверждающие их собственность. Эти сертификаты и представляют собой СМО – обеспеченные залогом облигации. При этом сертификаты не были все одинаковыми. Возьмем типичный СМО на 300 миллионов долларов. Его делят на три транша, или порции, по 100 миллионов долларов. По каждому траншу инвесторам полагаются процентные выплаты. Но только владельцы первого транша получают все выплаты по основной сумме кредитов, составивших 300 миллионов долларов, отданных в траст ипотечных облигаций. Владельцы второго транша не имеют никаких выплат до тех пор, пока не будут погашены все обязательства по первому траншу. И только когда будут завершены все расчеты по первому и второму траншам, начнутся выплаты по третьему.

Результат был тот, что относительно срока жизни традиционных ипотечных облигаций срок жизни первого транша был сокращен, а третьего – растянут. С известной степенью достоверности можно оценить, что срок жизни первого транша составит не более пяти лет, второго – от семи до пятнадцати, а третьего – от пятнадцати до тридцати.

Теперь инвесторы наконец-то могли примерно оценить срок до погашения своих кредитов. Благодаря появлению СМО резко выросли число инвесторов и объем операций на рынке ипотечных облигаций. Было совершенно бесполезно уговаривать менеджера пенсионного фонда, ищущего подходящие долгосрочные облигации, вложиться в облигации «Фредди Мак», которые могли запросто быть погашенными назавтра, но не составляло труда продать ему третий транш СМО. Имея уверенность, что прежде, чем он получит первые выплаты из траста, тому нужно будет отдать 200 миллионов долларов по закладным на жилища владельцам первого и второго траншей, он мог спать спокойно. Эффект был поразительным. В июне 1983 года, когда «Фредди Мак» выпустил первые СМО, американские пенсионные фонды владели активами на 600 миллиардов долларов. Ни цента из этих денег не было вложено в жилищные закладные. К середине 1986 года пенсионным фондам уже принадлежали СМО на 30 миллиардов долларов и этот пакет продолжал быстро расти. СМО открыли также дорогу иностранным инвесторам, которым американские домовладельцы казались привлекательным объектом. В 1987 году лондонский офис Salomon Brothers продал иностранным банкам, искавшим прибыльный вариант краткосрочного вложения денег, первый транш СМО на сумму 2 миллиарда долларов. Источником новых денег были инвесторы, которые прежде никогда не связывались с ипотечными облигациями, предпочитая им корпоративные или правительственные. С июня 1983 года по январь 1988 года уолл-стритовские инвестиционные банки продали СМО на 60 миллиардов долларов. Это означает, что за пять лет на финансирование жилищного строительства в США поступило 60 миллиардов долларов новых для этого рынка денег.

СМО, как и любая другая инновация, обеспечили значительные прибыли для своих создателей – Salomon Brothers и First Boston. Но одновременно появление СМО изменило соотношение спроса и предложения на рынке закладных, то есть ликвидировало условия, которые обогащали многих торговцев облигациями. У маклеров исчезла возможность наживаться за счет дешевизны закладных, которые стоили недорого из-за отсутствия покупателей. Спасибо СМО, к 1986 году на рынке было множество покупателей, и это сильно снизило прибыль инвесторов, работавших с ипотечными облигациями. Впервые в истории закладные обрели настоящую цену.

Справедливую цену на СМО рынок установил с оглядкой на корпоративные и правительственные облигации. Процедура не отличалась строгой рациональностью, поскольку все еще отсутствовала теоретическая база для денежной оценки права домовладельцев на досрочный выкуп закладной, но рынок был уже достаточно внушителен по размеру и мог дать свое определение того, что такое разумная или справедливая цена. Цены обычных ипотечных облигаций больше не могли плавать произвольным образом, потому что теперь они были привязаны к рынку СМО примерно так же, как цена муки привязана к рынку хлеба. Разумность цены на СМО (конечный продукт) предполагала разумность цены на обычные ипотечные облигации (сырье). Теперь инвесторы могли составить представление о том, какой должна быть цена на ипотечные облигации. Это сократило прибыль от эксплуатации их невежества. Мир изменился: маклеры Salomon Brothers больше не могли покупать облигации по двенадцать, а потом впаривать их рынку по двадцать. Теперь цену определял рынок, и маклерам фирмы пришлось приспосабливаться к этой новой реальности.