Разумное распределение активов. Как построить портфель с максимальной доходностью и минимальным риском

Динамическому распределению активов выносится суровый приговор, потому что большинство инвесторов меняют распределение своих активов в ответ на изменения экономических или политических условий. Как мы уже говорили, это плохой подход. По мнению автора, изменения в распределении, связанные исключительно с рыночной оценкой, могут, вероятно, увеличить доходность. Восстановление баланса требует хладнокровия и дисциплины; создание перевеса требует этих редких качеств в еще большей мере. Это удается мало кому из инвесторов – как частных, так и институциональных.

Поведенческие финансы

Всеобъемлющая идея этой книги заключается в том, что современные рациональные инвесторы вынуждены принимать логические решения и делать логически обоснованный выбор. Есть лишь одна проблема. Люди нерациональны. В последние несколько десятилетий произошел взрыв в сфере поведенческих финансов – изучении логических противоречий и пристрастий, досаждающих инвесторам. Стоит обсудить три феномена человеческого поведения: чрезмерная уверенность, недавность (которую мы уже упоминали) и недальновидность в неприятии риска.

Чрезмерная уверенность

Для тех из вас, кто питает врожденное отвращение к общественному радио, почти двадцать лет назад ведущий, писатель и, с позволения сказать, певец Гаррисон Кейлор ставил спектакль A Prairie Home Companion, действие которого разворачивается в вымышленном американском городке Лейк-Убегон. (Небольшое признание: я слушал этот спектакль более двух лет, пока сомнения не заставили меня обратиться к справочнику.) В начале и в конце каждой трансляции слышен голос самого Кейлора, говорящего, что в Лейк-Убегон «все женщины сильны, все мужчины красивы и все дети – выше среднего».

Да, на Уолл-стрит все тоже выше среднего. В статье о предрассудках инвесторов, опубликованной 14 сентября 1998 г. в серии Abreast of the Market в газете The Wall Street Journal, писатель Грег Айпи исследовал изменение в подходах инвесторов с началом рыночного спада летом 1998 г. Он составил следующие таблицы, отражающие изменение в ожиданиях инвесторов относительно доходности.

Первое, что видно из этой таблицы, – то, что средний инвестор надеется превзойти рынок примерно на 2 %. Возможно, многие инвесторы действительно могут превзойти рынок на несколько процентов, но с математической точки зрения невозможно, чтобы это удалось среднему инвестору. По сути, как мы уже говорили, средний инвестор должен в силу необходимости получить рыночную доходность за вычетом расходов и транзакционных издержек. Даже самого непредвзятого исследователя человеческой природы не должен удивлять этот парадокс – людям свойственна чрезмерная уверенность.

Чрезмерная уверенность, вероятно, связана с преимуществами выживания в природе, но не в мире финансов. Задумайтесь над следующим.

• В нашем исследовании 82 % водителей в США считали, что они входят в верхние 30 % в своей группе с точки зрения безопасности. (В Швеции, что неудивительно, этот процент намного ниже.)

• В другом исследовании 81 % владельцев новых компаний думали, что у них есть хорошие шансы на успех, но из них преуспели лишь 39 %.

• Несколько домохозяек из Бриджтауна создают инвестиционный клуб, неправильно рассчитывают доходность своих портфелей и затем пишут бестселлер о причинах своего «успеха».

Факторы, связанные с чрезмерной уверенностью, интригуют. Чем сложнее задача, тем больше мы склонны к чрезмерной уверенности, что неуместно. Классификация чьего-либо успеха (в достижении результатов) – еще один движущий фактор. Чем длиннее петля обратной связи между действиями и их проверкой, тем выше наша чрезмерная уверенность. Но если метеорологи, игроки в бридж и врачи скорой помощи обычно хорошо классифицированы, то к большинству инвесторов это не относится.

Недавность

Второй удививший нас фрагмент данных в приведенной выше таблице ожиданий в отношении доходности был связан с тем, что в сентябре 1998 г. после значительного падения цен оценка инвесторами доходности акций оказалась ниже, чем в июне. Это было иррационально. Задумайтесь над следующим вопросом: 1 января вы покупаете золотую монету за $300. В следующем месяце цена на золото падает, и ваш друг покупает такую же монету за $250. Через десять лет вы оба одновременно продаете свои монеты. Кто получил более высокую доходность?