Разумный инвестор

В этой главе рассматривается отчет о прибыли и убытках компании Aluminum Company of America (ALCOA), опубликованный в 1970 году в Wall Street Journal. Первые данные, которые мы видим, следующие:

	1970 г.	1969 г.
Прибыль на одну акцию (долл.) (а)	5,20	5,58

Буква "а" в примечании объясняется как "первичная прибыль" до вычета специальных издержек. Текста в примечании намного больше; фактически его объем в два раза превосходит приведенные выше цифры.

За четвертый квартал 1970 года значение EPS составляет 1,58 долл. по сравнению с 1,56 долл. в 1969 году.

Инвестор или спекулянт, заинтересованный в акциях ALCOA, при рассмотрении этих данных может сказать себе: "Не так уж и плохо. Я знаю, что 1970 год был годом спада в алюминиевой отрасли. Но четвертый квартал показывает более высокую прибыль, чем в 1969 году. Если экстраполировать данные этого квартала на год, то прибыль составит 6,32 долл. в год. Так, посмотрим: акции продаются по 62 долл., что почти в 10 раз превышает прибыль компании. Таким образом, акции выглядят достаточно дешевыми по сравнению с акциями компании International Nickel, коэффициент Р/Е которых составляет 16, и т.д."

Но если наш инвестор-спекулянт решит прочесть весь материал в примечании, то вместо одной цифры о размере прибыли на одну акцию за 1970 год он фактически увидит четыре показателя прибыли, а именно:

	1970 г.	1969 г.
Первичная прибыль (долл.)	5,20	5,58
Чистая прибыль (после специальных вычетов) (долл.)	4,32	5,58
Прибыль с учетом полного "разбавления" (до специальных вычетов) (долл.)	5,01	5,35
Прибыль с учетом полного "разбавления" (после специальных вычетов) (долл.)	4,19	5,35
По четвертому кварталу отдельно представлены только две цифры:
Первичная прибыль (долл.)	1,58	1,56
Чистая прибыль (после специальных вычетов) (долл.)	0,70	1,56

О чем свидетельствуют все эти дополнительные показатели прибыли? Какие из них действительно являются прибылью за год и за четвертый квартал? Если принять за прибыль 70 центов — чистую прибыль после специальных вычетов, — то прибыль за год составит 2,80 долл. вместо 6,32 долл., а цена одной акции 62 долл. будет в "22 раза выше прибыли" вместо 10 раз, с которых мы начинали.

На вопрос, который касается "действительной прибыли" компании ALCOA, можно ответить довольно легко. Из таблицы четко видно, что уменьшение прибыли с 5,20 до 5,01 долл. обусловлено "разбавлением" (или "разводнением") акций. Компания ALCOA эмитировала большой объем конвертируемых облигаций, поэтому чтобы вычислить на основе результатов 1970 года способность обыкновенных акций приносить прибыль, следует предположить, что привилегия конверсии будет использована владельцами облигаций в том случае, если это будет им выгодно. В случае с ALCOA картина в связи с "разбавлением" меняется не сильно, поэтому она вряд ли заслуживает более подробных комментариев. Но в других случаях наличие конвертируемых облигаций и варрантов, дающих право на приобретение акций, может снизить видимую прибыль в два раза и больше. В главе 16 приведены примеры, когда "разводнение" играет действительно значимую роль. (Финансовые агентства не всегда последовательны в учете этого фактора при составлении отчетов и проведении различных видов анализа[194].)

Теперь давайте вернемся к "специальным вычетам". Эта цифра составляет 18,8 млн. долл., или 88 центов на одну акцию, вычтенных в четвертом квартале, и является достаточно весомой. Стоит ли ее не учитывать вообще, или рассматривать в полном объеме как сокращение прибыли, или же частично рассматривать и частично игнорировать? Смышленый инвестор может также задать себе вопрос по поводу того, как же так получилось, что фактически эпидемия таких специальных вычетов началась именно с конца 1970 года, а не раньше? Возможно, при составлении бухгалтерской отчетности хорошо поработали итальянские специалисты[195] — но всегда, конечно же, в рамках дозволенного?

При более тщательном рассмотрении можно найти такие потери, которые заявляются и списываются до их фактического возникновения и которые можно обойти без отражения неблагоприятного эффекта на прошлой или будущей "первичной прибыли". В экстремальных случаях их можно использовать для значительного, более чем в два раза, роста прибыли по сравнению с фактически достигнутой. Для этого используются более или менее искусные способы использования правил предоставления налогового кредита.