Ревущие девяностые. Семена развала

Среди экономистов долго шли дискуссии относительно эффективности фондового рынка. Некоторые характеризовали его как казино для богачей. Джон Мейнард Кейнс (John Maynard Keynes) в эпоху, когда такая аналогия не подвергалась цензуре за недостаток политкорректности, сравнивал фондовый рынок с прогнозированием победы на конкурсе красоты, когда имеет смысл ставить не на самую прекрасную женщину, а на ту, что имеет шанс быть объявленной судьями конкурса самой красивой^{28}.

Кажущаяся на вид случайной природа фондовых рынков проявляется как у крайне неэффективных рынков, где цены меняются произвольно, например, в ответ на различные внешние события, так и у чрезвычайно эффективных рынков, в которых цены отражают всю доступную информацию о фундаментальных показателях. В последнем случае, поскольку рыночные цены отражают всю возможную информацию, они меняются только в ответ на то, что является неожиданным, в ответ на «горячую новость». Но вы не можете угадать, какая именно новость окажет влияние на рынок, поэтому рынки и являются непредсказуемыми по своей природе.

Одно из часто наблюдаемых свойств эффективного рынка, цены на котором отражают всю относящуюся к делу информацию, заключается в том, что вы не можете его перехитрить. Взаимные фонды тратят на исследования миллионы долларов, но, как показывают наблюдения, большинство из них предсказывают курс акций не лучше, чем с помощью метания стрелок в мишень^{29}. Это сразу же приводит к двум головоломкам. Во-первых, зачем в таком случае участники рынка тратят деньги на гонорары людям, подбирающим для них акции? И, во-вторых, если вся информация действительно моментально и полностью отражается в цене, то тогда зачем рациональный инвестор будет тратить деньги, собирая сведения о рынке, в то время как ему достаточно просто ознакомиться с курсами?^{30}

С течением времени становится все более очевидным, что рынки часто работают неэффективно. Даже если через некоторый период времени курсы акций устанавливаются в разумном соотношении к фундаментальным показателям, то скачки этой цены обычно их уже не отражают.

Рассмотрим ситуацию, которая сложилась 19 октября 1987 г. В тот день фондовый рынок упал на 23%, т.е., другими словами, примерно четверть американского корпоративного капитала была аннулирована. Хотя, как заметил наряду с другими Роберт Шиллер (Robert Shiller) из Йельского университета, не было ни события, ни новости, которые можно было бы счесть причиной такого стремительного спада. Рынок был либо сильно переоценен 18 октября, или ужасно недооценен 19 октября (а может быть все еще оставался переоцененным). Верно что-то одно. На этот раз, по крайней мере, непостоянство рынка имело случайную природу. В следующих двух главах я собираюсь рассказать о систематических факторах — прежде всего о сознательных решениях, принимаемых директорами или правительством, — которые в девяностые годы все круче поднимали спираль цен. Кроме того, есть и другие отклонения от рациональности, которые называют рыночными аномалиями. Так, исследователи, работающие на стыке экономики и психологии, обнаружили, что на протяжении последних двух декад значительная часть годовых доходов на фондовом рынке была получена в январе (этот феномен был, естественно, назван эффектом января; однако, после своего обнаружения он, кажется, прекратил существование)^{31}.