Судный день американских финансов: мягкая депрессия XXI в.

Команда LTCM творила историю. Опьяненные успехом эти люди отрывались по полной. Они были самыми умными и ловкими на планете, и все знали об этом. Доказательством служила зарабатываемая ими прибыль - 40% в год с первого дня работы фонда. Business Week вославил их как новое «компьютерное поколение», а творцами их успеха были профессора35. Шоулз и Мертон разъезжали в самых дорогих и модных автомобилях. «Мертон выкрасил волосы в рыжий цвет, бросил жену и перебрался в шикарное жилье в Бостоне», - сообщает Роджер Ловенстейн в книге «Гений обанкротился» {When Genius Failed). Казалось, что у его ног лежали все деньги мира и сам мир.

Профессорская идея была сколь полезной, столь и очевидной: необычно дешевые - или необычно дорогие - инструменты представляют собой форму финансовой «потенциальной энергии». Рано или поздно их цены станут менее необычными.

Их ошибка была столь же очевидной: они думали, что мир разумнее, чем на самом деле, и полагали, что «сходимость к средним значениям» проявляется только на рынках. Цены облигаций могут сходиться к средней величине, но ровно то же самое происходит с репутацией профессоров и с деньгами их клиентов. Согласно идее «сходимости к среднему» все, как правило, возвращается к обычному уровню. Исключений крайне мало.

Профессора предполагали, что разрыв между ценами, скажем, долгосрочных и краткосрочных облигаций или между ценами итальянских и немецких облигаций изменяется случайно, как при бросании кости. Увеличится разрыв или сократится? Можно посмотреть па прошлую динамику, полагали они, и подсчитать вероятность. Если текущие цены не совпадали с наиболее вероятными, они называли такую ситуацию абсурдной и ставили на то, что в будущем цены будут менее абсурдными.

Может быть, и станут. Но, как однажды заметил Кейнс, рынок может находиться в иррациональном состоянии столь долго, что у инвестора или компании просто не хватит денег.

От шелкового кошелька к свиному уху

Платежеспособность стала большой проблемой для LTCM, потому что гении брали огромные кредиты. «Если у нас пет долгов, - пишет Ловенстейн, - вам не грозит разорение, и вам не приходится срочно продавать, а значит, и вопрос о «ликвидности» к вам не имеет отношения. Но фирма с большими долгами может быть вынуждена прибегнуть к распродаже, чтобы быстро накапливающиеся убытки не выдавили ее окончательно из бизнеса. Невозможно преувеличить опасность, создаваемую «финансовым плечом», которое всегда ведет к одному и тому же жестокому сценарию».

23 сентября 1998 г. Уильям Макдонаф, президент Федерального резервного банка Нью-Йорка, собрал совещание с участием руководителей крупнейших банков Америки и представителей ряда крупных иностранных банков. Это было крайне необычное предприятие. В сущности, оно было первым в своем роде. Но руководство Федерального резерва опасалось, что крах Long Term Capital Management может поставить банки на грань «системного риска», чего никогда прежде не случалось. LTCM знала, что должна сбавить обороты, но в условиях напряженного рынка сделать этого не могла. Несмотря па впечатляющий рост производных инструментов, денег на кредитном рынке не было. Так обычно и бывает, когда все одновременно хотят уйти с рынка.

«В сентябре 1998 г., - описывает Роджер Ловенстейн события, завершившиеся крахом Long Term Capital Management, - операторы остро ощутили растущий риск. Спрэд между "безопасными" казначейскими облигациями и менее безопасными корпоративными или иностранными облигациями нарастал. Многочисленные участники рынка облигаций одновременно пришли к одинаковому выводу. Спеша покинуть рынок… они создавали риск не только для себя, но и для всей мировой финансовой системы».

Ловенстейн объясняет, что случается, когда м-р Рынок начинает чудить: «Когда убытки растут, обремененные долгами инвесторы, такие, как Long Term, вынуждены продавать даже себе в убыток. Когда фирме приходится продавать па рынке, на котором нет покупателей, цепы падают до неправдоподобно низкого уровня. Вот лишь один пример: доходность облигаций News Corporation, которая недавно еще была на 110 пунктов выше доходности казначейских, теперь стала на 180 пунктов выше, хотя при этом перспективы компании не изменились ни на йоту. В долгосрочной перспективе такой разрыв в ценах может представляться абсурдным. Но долгосрочны!! подход это роскошь, которая не всегда доступна тем, кто обременен долгами: у них есть шанс так долго не протянуть».

Ловенстейн описывает то, что статистики именуют «тяжелый хвост». Колоколообразная кривая должна быть совершенной - совершенной в той же степени, в какой, по мнению Нобелевских лауреатов, совершенен сам рынок. Но рынок не совершенен ни в математическом, ни в логическом смысле. Он совершенен только в моральном смысле: каждый получает более или менее то, что заслуживает.