Зомби-экономика

Но, к сожалению, эти уроки остались невыученными. Несмотря на многочисленные примеры несоответствия реальности, гипотеза эффективного рынка оставалась столпом финансовой теории и практики экономической политики до самой главной финансовой катастрофы 2008 года.

Под лупой эконометрики

Даже на пике своего влияния гипотеза эффективного рынка не могла похвастаться солидной эмпирической базой. Хотя специалисты по эконометрике установили, что слабая версия гипотезы довольно хорошо согласуется со статистическими данными, этого нельзя было сказать о ее сильной и средней версиях.

Слабая форма гипотезы гласит, что цены активов либо не поддаются предсказанию, либо обнаружение в них закономерностей оказывается настолько сложным делом, что трансакционные издержки перевешивают те выгоды, которые можно получить от использования подобных предсказаний. Эта слабая версия гипотезы в широком смысле согласуется с опытом. По крайней мере, не нашлось простых и надежных торговых стратегий, которые доказали бы свое неизменное превосходство над рынком.

Вместе с тем эконометрические проверки не смогли должным образом подтвердить более сильные версии гипотезы. Наиболее важный факт, отмеченный Робертом Шиллером, состоит в том, что волатильность цен на активы гораздо выше, чем удается объяснить исходя из гипотезы эффективного рынка. Иными словами, хотя гипотеза гласит, что финансовые рынки помогают управлять экономическими рисками, данные показывают, что они сами порождают значительные риски.

Хорошим примером служит история валютной торговли после распада Бреттон-Вудской системы. Сторонники плавающих валютных курсов твердо верили, что финансовые рынки приведут обменные курсы в соответствие с фундаментальными экономическими значениями и тем самым снизят нестабильность. На самом же деле, все вышло строго наоборот. В течение десяти лет после своего создания евро по отношению к доллару США опускался до отметки в 85 центов и поднимался до 1,59 долл.

Рынки акций также испытывают более сильные колебания, чем должны быть в соответствии с наблюдаемой изменчивостью совокупного потребления, на связь с которой указывает гипотеза. В недавнем исследовании Стивена Лероя из Калифорнийского университета в Санта-Барбаре делается вывод: «У волатильности курсов акций нет ни одного убедительного объяснения. Загадка премии по акциям и загадка ценовой волатильности свидетельствуют, что по некоторым причинам цены на финансовые активы ведут себя не так, как следует из теории, опирающейся на выбор потребителя».[33]

Финансовые кризисы на формирующихся рынках

К счастью для развитых стран во главе с США, 1990-е годы оказались периодом устойчивого экономического расширения после пертурбаций 1970-х и 1980-х годов. Для менее развитых стран, теперь переименованных в «формирующиеся рынки», шторм также сменился попутным ветром. Правда, это длилось недолго. В середине 1990-х годов началась полоса финансовых кризисов: сначала в Мексике, потом в Аргентине, России, и с наибольшей силой – в Азии.

Финансовые кризисы 1980-х годов развивались по сценарию, который скорее подтверждал гипотезу эффективного рынка. Правительства осуществляли большие займы, тратили их на военные авантюры или престижные проекты, пытались регулировать цены и вводить ограничения на международное движение капитала. И когда у них начинались неизбежные неприятности, на помощь приходилось призывать Международный валютный фонд.

Везде МВФ выдвигал неизменный набор требований, встречавших поддержку у Министерства финансов США и Всемирного банка и получивших название «Вашингтонский консенсус» благодаря Джону Уильямсону из Института международной экономики. Уильямсон перечислил десять стандартных пунктов, среди которых видное место занимали финансовое дерегулирование и приватизация государственных предприятий.

И хотя впервые употребляя этот термин, Уильямсон говорил о необходимости более разумного регулирования финансовых институтов, в дальнейшем Вашингтонский консенсус стал ассоциироваться с более радикальными версиями рыночного либерализма, так что в итоге сам Уильямсон открестился от этого понятия.

Кризисы середины 1990-х годов, как правило, ударяли по странам, претворявшим в жизнь идеи Вашингтонского консенсуса. Каждый раз наблюдалась одна и та же картина. Освободив от регулирования финансовые рынки, страна испытывала резкий приток капитала, и ее рынок акций начинал расти. Вдруг происходило некоторое, казалось бы незначительное, событие, настроения на рынке переворачивались, начиналось бегство капитала из страны, и наступал экономический кризис. По окончании кризиса МВФ на пару с мировыми рынками добивались сокращения государственных расходов и ужесточения макроэкономической политики по образцу 1980-х годов, что лишь усугубляло трудности. Наконец, после всего этого звучало, что жертвы сами виноваты, поскольку позволили себе отойти от идеалов свободного рынка.