Человек на все рынки: из Лас-Вегаса на Уолл-стрит. Как я обыграл дилера и рынок

Фонды крупнейших университетов – например, Гарварда, Йеля, Стэнфорда и Принстона, также инвестировавших в хедж-фонды значительные суммы, – обладали еще меньшей гибкостью, так как они издавна предпочитали ликвидные альтернативные объекты инвестиций: фонды прямых инвестиций, товарные активы и недвижимость. После многих лет лидирующего положения, в котором они получали чуть менее 20 % прибыли, теперь они лишились значительной части накопленного преимущества, а их доходы упали более чем на 20 %, в то время как в среднем по целевым фондам это падение составило 18 %[307].

Невозможность вовремя выйти из игры при появлении неприятностей приводит к тому, что экономический эффект непредвиденных событий в будущем может снизить избыточную прибыль с неликвидных инвестиций.

Бум и крах жилой и коммерческой недвижимости первого десятилетия этого века заставил миллионы домовладельцев осознать опасность использования заемного капитала. Вдохновленные пропагандистским мифом о том, что цены будут только расти, домовладельцы покупали свои дома, занимая 80, 90 и даже 100 % их стоимости. Пока цены действительно продолжали расти, многие сохраняли такую высокую долю заемных средств, проводя рефинансирование или беря вторичную ипотеку или кредиты под залог недвижимости. В 2006 году, когда цены достигли пика и рухнули, продажа недвижимости домовладельцами, долг которых оказался больше текущей рыночной цены, а также теми, кто купил чрезмерно крупную недвижимость и не мог обеспечить выплаты, еще более опустили цены, что, в свою очередь, вызвало новые продажи. Вот как следует подходить к заемному капиталу: представьте себе самый худший из возможных вариантов развития событий и подумайте, сможете ли вы его выдержать. Если ответ на этот вопрос получается отрицательным, значит, нужно сокращать размеры задолженности.

Я начал понимать, как использовать заемные средства, благодаря своему опыту игры в казино. Когда я внедрял свою систему подсчета карт в блэкджеке, мне интуитивно казалось, что нужно ставить больше при большем размере ожидаемого выигрыша, то есть преимуществе. Но насколько именно больше? Ответ на этот вопрос появился в 1956 году в статье физика Джона Л. Келли из компании Bell Labs; некоторые считали его самым умным человеком в компании после Клода Шеннона. В написанной на эту тему увлекательнейшей книге «Формула Фортуны»[308] Уильям Паундстоун объясняет, что благоприятная ставка, дающая А долларов выигрыша на каждый поставленный доллар, равна, по расчетам Келли, процентной доле капитала игрока, равной его преимуществу, деленному на вероятность А. При игре в блэкджек преимущество игрока обычно может составлять от 1 до 5 %, а вероятность выигрыша, то есть выплата на один поставленный доллар, в среднем бывает слегка больше 1. Таким образом, при благоприятном счете карт в соответствии с этим критерием следует ставить часть банкролла, несколько большую в процентах, чем преимущество игрока. Критерий Келли применим не только к играм с двойственным исходом, но и вообще к любым играм или инвестициям с известными или поддающимися оценке вероятностями.

Что происходит при использовании этой формулы? Келли вывел математическое доказательство того, что состояние участника, следующего его системе, должно с возрастающей вероятностью превосходить капиталы его конкурентов, использующих принципиально другие схемы определения размеров ставок. После блэкджека я использовал формулу Келли для регулирования размера ставок в баккара и для распределения денег по объектам инвестирования.

Вот некоторые из основных черт критерия Келли: 1) как правило, инвестор или игрок избегает полного разорения; 2) чем больше преимущество, тем крупнее ставка; 3) чем меньше риск, тем крупнее ставка[309]. Поскольку критерий Келли не был открыт учеными экономистами старой школы, его появление вызвало немало споров[310].

Билл Гросс, один из основателей инвестиционной компании PIMCO, узнал о критерии Келли летом 1969 года, когда играл в блэкджек в Неваде, и до сих пор использует его в своих инвестиционных решениях. Как он сказал в интервью The Wall Street Journal[311]: «В PIMCO не важно, сколько у вас денег, 200 долларов или триллион. Это видно всюду в нашем портфеле. Ни один наш кредит не превышает 2 %. В этом торговом зале идет профессиональная игра в блэкджек с позиций управления рисками, и в этом состоит один из важных факторов нашего успеха».