Эпоха потрясений

Рыночная стоимость акций и обязательств нефинансовых компаний и правительств является источником инвестиций и, следовательно, источником обязательств банков и других финансовых институтов. Именно этот процесс финансового посредничества способствовал тому, что на протяжении четверти еека финансовые рынки не испытывали беспокойства по поводу дефицита ликвидности. Если процентные ставки начнут расти и стоимость активов снизится, «избыточная» ликвидность испарится, и. скорее всего, довольно быстро. Следует помнить, что рыночная стоимость доходных бумаг определяется ожидаемым будущим доходом го ним, умноженным на коэффициент дисконтирования, величина которого меняется в зависимости от эйфории, паники или же рациональных прогнозов. Именно эти настроения определяют стоимость акций и других доходных активов. Именно эти настроения определяют богатство общества. Крупные заводы, офисные здания и даже жилые дома стоят ровно столько, во сколько участники рынка оценивают перспективы их использования. Если бы миру осталось существовать не более часа, все символы благополучия мгновенно утратили бы свою ценность. Да что уж говорить о вселенской катастрофе, если любой всплеск неопределенности относительно будущего приводит к тому, что участники рынка снижают цены, и реальные активы падают в цене. Никаких внешних воздействий не требуется — стоимость определяется нашими представлениями о ней. Соответственно, ликвидность может появляться и исчезать на волне новых идей или опасений.

Еще одна проблема на финансовых рынках связана с масштабным не^ прекращающимся накоплением казначейских облигаций США иностранными центральными банками, в основном азиатскими. Участники рынка опасаются неблагоприятного изменения долларовых процентных ставок и обменных курсов, если центральные банки прекратят покупать американские казначейские облигации или, того хуже, начнут их массовую продажу. В основном накопления сформировались в результате попыток Китая и Японии сдержать обменные курсы своих валют для стимулирования экспорта и экономического роста. С конца 2001 года по март 2007 годэ Китай и Япония, вместе взятые, накопили $1.5 трлн в иностранной валюте, из которых четыре пятых приходится на долларовые обязательства, т.е. на казначейские облигации США, агентские ценные бумаги и другие краткосрочные обязательства, включая евродоллары¹⁴⁶

.

Если накопление этих активов замедлится или же начнется их распродажа. это. безусловно, окажет понижательное давление на курс американского доллара и повышательное давление на долгосрочные процентные ставки в США. Но уровень ликвидности на основных валютных рынках настолько высок, что сделки, необходимые для осуществления крупных международных трансфертов долларовых депозитов, не вызовут серьезных потрясений. Что касается процентных ставок, их рост вряд ли будет таким значительным, как опасаются многие аналитики, — во всяком случае он не должен превысить одного процентного пункта. Ликвидация запасов казначейских облигаций центральными банками (или другими участниками рынка) не повлияет на совокупный объем казначейских облигаций в обращении. Точно так же не изменится и общее количество ценных бумаг или других активов, которые будут приобретаться центральными банками на выручку от продажи облигаций. Такие сделки являются своповыми. они влияют на спреды между двумя ценными бумагами, но необязательно приводят к изменению общего уровня процентных ставок. Этот процесс аналогичен валютному обмену¹⁴⁷

Влияние свопа с большими объемами казначейских облигаций на спреды процентных ставок зависит от объема портфелей мировых инвесторов, а также. что немаловажно, от величины инвестиций в другие ценные бумаги, имеющие аналогичные сроки погашения, валюту деноминации, ликвидность и кредитный риск. Держатели таких бумаг (например, корпоративных облигаций с рейтингом ААА и ипотечных ценных бумаг) могут проявить интерес к свопам с казначейскими облигациями, не вызывая лихорадки на рынках.

Международный финансовый рынок стал настолько крупным и ликвидным¹⁴⁸. что продажа казначейских облигаций на сумму в десятки, а то и сотни миллиардов долларов может быть осуществлена без каких-либо потрясений. В последние годы рынок неоднократно демонстрировал способность поглощать большие объемы казначейских облигаций. Так. японские монетарные власти, которые с лета 2003 года по начало 2004 года накапливали почти по $40 млрд в месяц в иностранной валюте (главным образом казначейские облигации США), в марте 2004 года резко прекратили эту практику. Тем не менее это практически не отразилась на стоимости 10-летних казначейских облигаций США или на курсе доллара к иене. Еще раньше был случай, когда японские власти приобрели казначейские облигации на сумму $20 млрд в течение одного дня без каких-либо ощутимых последствий.