Эссе об инвестициях, корпоративных финансах и управлении компаниями

Всё складывалось очень непросто. В декабре было объявлено, что завершение процесса продажи ненадолго откладывается. Тем не менее, окончательное соглашение было подписано 4 января. Вдохновлённые этим событием, мы повысили свою ставку в игре. Покупая акции уже по 38 долл., мы увеличили своё участие в капитале компании до 655 000 акций, или 7%. Наша готовность выкладывать деньги, несмотря на отложенное завершение процесса продажи, привела к тому, что теперь стоимость иска по секвойям казалась нам скорее очень высокой, чем равной нулю.

25 февраля кредиторы заявили, что собираются «повторно ознакомиться» с финансовыми условиями соглашения «ввиду падения активности в сфере жилищного строительства и его влияния на перспективы компании Arcata». Представитель компании Arcata заявил, что он «не думает, что судьба поглощения подвергается какой-то опасности». Когда арбитражеры услышали это заявление, они вспомнили старое высказывание: «Врёт как министр финансов накануне девальвации».

12 марта руководство KKR заявило, что прежние условия сделки их не устраивают. Сначала компания снизила своё предложение до 33,50 долл., затем, два дня спустя, повысило его до 35 долл. Однако 15 марта директора Arcata отвергли это ценовое предложение и приняли предложение от другой компании — 37,50 долл. плюс половина от стоимости иска за секвойи. Акционеры одобрили сделку, и 4 июня было выплачено 37,50 долл. за акцию.

По сравнению со своими издержками на сумму 22,9 млн. долл. мы получили 24,6 млн. долл. Наш средний период владения активом составлял примерно шесть месяцев. Принимая во внимание трудности со сделкой, наша годовая норма прибыли 15%, не считая стоимости иска на лесную территорию, была более чем удовлетворительной.

Но лучшее было ещё впереди. Судья, участвующий в рассмотрении дела, назначил две комиссии. Первая должна была оценить стоимость секвой, вторая — рассмотреть вопросы, связанные с процентной ставкой. В январе 1987 г. первая комиссия оценила секвойи в 275,7 млн. долл. Вторая комиссия определила сложную, смешанную ставку доходности — 14%.

В августе 1987 г. судья поддержал выводы комиссий. Это означало, что компании Arcata причитается сумма 600 млн. долл. Правительство подало апелляцию. Однако ещё в 1988 г., т.е. до того как была заслушана апелляция, стоимость иска была установлена в размере 519 млн. долл. Соответственно мы получили дополнительные 29,48 долл. на акцию. В целом эта сумма составила примерно 19,3 млн. долл. В 1989 г. мы получили ещё 800 000 долл. или около того.

Арбитражная деятельность Berkshire отличается от деятельности многих арбитражеров. Во-первых, каждый год мы принимаем участие небольшом количестве сделок, обычно крупных. Большинство арбитражеров принимает участие в большом количестве сделок — около 50 год или даже больше. Это требует пристального внимания, и большинство арбитражеров проводит большую часть своего времени в наблюдении за развитием сделок и поведением акций, относящихся к этим сделкам. Ни я, ни Чарли не хотели бы так провести свою жизнь. (Какой смысл в богатстве, если ты вынужден проводить весь день перед тикером?)

Оттого, что мы так незначительно диверсифицируем свою деятельность, одна очень выгодная или очень невыгодная сделка повлияет на наш ежегодный арбитражный результат намного сильнее, чем в обычной ситуации с арбитражной сделкой. До сих пор у Berkshire не было негативного опыта. Но он будет, и когда это случится, мы обязательно проинформируем вас о всех чудовищных подробностях.

Второе наше отличие от других арбитражеров состоит в том, что мы участвуем только в тех сделках, которые были объявлены публично. Мы не строим свою торговлю на основе слухов и не пытаемся угадать кандидатов на поглощение. Мы просто читаем газеты, размышляем о нескольких крупных проектах и при оценке вероятностей руководствуемся лишь собственным здравым смыслом.

В конце года наша арбитражная позиция составила только 3 342 000 акций компании RJR Nabisco стоимостью 28 1,8 млн. долл. и рыночной стоимостью 304,5 млн. долл. В январе мы увеличили свои капиталовложения до приблизительно 4 млн. акций и в феврале закрыли свою позицию. Около 3 млн. акций было акцептовано, когда мы предложили компании KKR, которая к тому времени приобрела RJR, выкупить наше участие в капитале RJR. Прибыльные акции были быстро проданы на рынке. Наш доход до уплаты налога превысил ожидаемый и составил 64 млн. долл.

Ранее заявку на участие в конкурсных торгах RJR подал небезызвестный нам Джей Прицкер, выступавший от лица концерна First Boston group. Его предложение было ориентировано на снижение налогового бремени. Как говорил Йоги Бера: «Это опять было дежавю».