Эссе об инвестициях, корпоративных финансах и управлении компаниями

Я упоминал, что при поглощениях мы предпочитаем использовать денежные средства, а не акции Berkshire. Причины станут понятны после изучения отчёта: если объединить все наши слияния компаний с использованием только акций (исключая проведённые с двумя дочерними компаниями — Diversified Retailing и Blue Chip Stamps), обнаружится, что ущерб нашим акционерам нанесён несколько больший, чем если бы я вообще не проводил эти сделки. Хотя мне больно это говорить, но, выпустив акции, я потратил ваши деньги. Вам следует знать одно: это случилось не потому, что мы были каким-то образом введены продавцами в заблуждение, и не потому, что они были не способны после слияния квалифицированно управлять компанией. Напротив, при переговорах о сделке продавцы были абсолютно беспристрастны и честны, а после — энергичны и эффективны.

Проблема же состоит в том, что мы владеем действительно изумительной группой предприятий, а это означает, что обмен части их на что-то новое почти никогда не имеет смысла. Выпуская при слиянии акции, мы тем самым уменьшаем вашу долю участия во всех компаниях, акциями которых мы владеем (Coca-Cola, Gillette и American Express), а также во всех наших замечательных фирмах-производителях. Пример из области спорта поможет понять трудности, с которыми мы сталкиваемся: для бейсбольной команды приобретение игрока, который, как ожидается, способен выбить 350 очков, почти всегда замечательная сделка, конечно, если ей не приходится по условию договора отдать игрока, способного выбить 380 очков. Поскольку в нашем списке игроки, выбивающие 380 очков, мы попытались заплатить за поглощения наличностью, что значительно улучшило наши результаты. Начиная с National Indemnity в 1967 г. и продолжая See's, Buffalo News, Scott Fetzer и GEICO, мы приобрели за деньги немало крупных предприятий, деятельность которых, с тех пор как мы купили их, стала невероятно успешной. Эти поглощения добавили Berkshire огромную стоимость — гораздо большую, если честно, чем я ожидал при покупке.

Мы считаем для себя почти неприемлемым «сбывать подороже» наши нынешние компании и их административный состав. В отличие от племянника короля Артура Мордреда, о котором Гиневра сказала: «Всё, что я могу сказать о нём, это то, что ему суждено удачно жениться. Любая женщина выше его», для Berkshire удачно жениться — дело весьма непростое.

При изучении слияний и поглощений компаний многие управленцы, как правило, сразу обращают внимание на то, является ли сделка разводняющей или не разводняющей доход на акцию (или, как говорят в финансовых учреждениях, балансовую стоимость в расчёте на акцию). Подобное внимание представляет немалую опасность. Представьте только, что 25-летний студент первого курса делового администрирования МВА подумывает о слиянии своих будущих экономических интересов с интересами 25-летнего подёнщика. Студент МВА, не получающий зарплату, обнаружит, что в результате слияния его как актива с активами подёнщика по принципу «акции за акции» доход его в ближайшее время вырастет (и очень неплохо!). Но что может быть для студента глупее, чем подобная сделка?

В корпоративных сделках для потенциального покупателя также глупо концентрироваться на текущем доходе, когда у предполагаемого объекта поглощения другие перспективы, другое сочетание операционных и неоперационных активов либо другая структура капитала. Berkshire отказалась от многих слияний и поглощений, которые значительно повысили бы текущий и краткосрочный доход, но уменьшили бы внутреннюю стоимость на акцию. Мы последовали совету хоккеиста Уэйна Гретски: «Двигайтесь туда, где будет шайба, а не туда, где она есть». В результате наши акционеры теперь на много миллиардов долларов богаче, чем если бы мы использовали стандартный механизм.

Печально, но факт — самые крупные поглощения демонстрируют просто вопиющее нарушение баланса: с одной стороны, они являются золотым дном для акционеров компании-приобретателя, они увеличивают доход и статус руководства компании, они просто «горшочек мёда» для инвестиционных банкиров и других профессионалов с обеих сторон. Однако, с другой стороны, они, увы, обычно уменьшают состояние акционеров компании-покупателя и зачастую — значительно. Это происходит потому, что для покупателя вполне типичная ситуация — отдавать большую внутреннюю стоимость, чем получать. «Сделайте это в достаточном количестве, — говорит Джон Медлин, бывший глава Wachovia Corp., — и считайте, что запустили „письмо счастья“ в обратном направлении».