Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов

Нет необходимости говорить, что оценка опциона становится более сложной, когда мы имеем последовательные и сложные опционы. Здесь возможны два выбора. Один из них заключается в оценке этих опционов как простых и в принятии факта приблизительной оценки стоимости. Другой выбор заключается в модификации модели оценки опциона с учетом специфических характеристик оцениваемых опционов. Хотя в этой книге мы не рассматриваем эти модели, их можно получить, модифицируя модель Блэка-Шоулза или биномиальную модель, чтобы учесть все особенности сложных и последовательных опционов.

• Проекты, в которых существуют значительные барьеры на вход для конкурентов, вступающих на рынок и получающих преимущество в результате отсрочек полномасштабного производства. Так, фирма с патентом на продукт или другой легальной защитой от конкуренции платит гораздо меньшую цену, стартуя с небольшого проекта, а затем расширяя его, по мере того как она больше узнает о данном рынке.

• Проекты, в которых присутствует неопределенность относительно размера рынка и заключительного успеха продукта. Здесь начало небольшого проекта и расширение по этапам позволяют фирме снизить потери, если продукт продается не столь хорошо, как ожидалось, и узнавать больше о рынке на каждом этапе. Эта информация может быть полезной как для схемы проекта, так и для маркетинга на последующих этапах.

• Проекты, в которых необходимы крупные инвестиции в инфраструктуру и имеет место высокий операционный рычаг (постоянные издержки). Поскольку сбережения от осуществления проекта на многих этапах могут быть связаны с инвестициями, необходимыми на каждом этапе, то выгода, по всей вероятности, будет больше в тех фирмах, где эти издержки значительны. Например, капиталоемкие проекты, а также проекты, требующие крупных первоначальных маркетинговых затрат (продукт с новым брендом для компании по производству потребительских товаров), дадут больший выигрыш от опционов, созданных инвестированием в проекты на многих этапах.

КОГДА ОПЦИОНЫ НА РАСШИРЕНИЕ ОБЛАДАЮТ СТОИМОСТЬЮ?

Хотя утверждение, что некоторые или многие инвестиции заключают в себе ценные стратегические опционы или опционы на расширение, очень привлекательно, существует опасность использования этого утверждения для оправдания плохих инвестиций. Действительно, покупатели долгое время оправдывали огромные премии за приобретения синергическими и стратегическими обоснованиями. Поэтому необходимо строго подходить к измерению стоимости реальных опционов, а также к использованию реальных опционов в качестве оправдания для уплаты высоких цен или осуществления плохих инвестиций.

Количественная оценка

Когда реальные опционы используются для обоснования какого-либо решения, оно должно быть не только качественным. Другими словами, если менеджеры выступают в пользу инвестирования в проекты с плохими доходами или в пользу уплаты премии за приобретение на основе реальных опционов, создаваемых этими инвестициями, то от них следует потребовать оценки этих реальных опционов и демонстрации, каким образом и почему экономические выгоды превосходят издержки. На это требование можно выдвинуть два возражения. Первое заключается в следующем: реальные опционы сложно оценить, поскольку затруднительно получить исходные данные, к тому же они часто сопряжены с шумом. Второе возражение состоит в том, что исходными данными для модели оценки опциона можно с легкостью манипулировать, чтобы обосновать какой угодно вывод. Хотя оба возражения и правомочны, получение оценки все равно лучше, чем ее отсутствие, а попытка оценить стоимость реального опциона, по существу, представляет собой первый шаг к пониманию того, что определяет его стоимость.

Испытания опционов на расширение в отношении наличия стоимости

Не все инвестиции заключают в себе опционы, и не все опционы, даже если они и существуют, обладают значительной стоимостью. Чтобы оценить, создают ли инвестиции имеющие стоимость опционы, требующие анализа и оценки, необходимо ответить на три ключевых вопроса: