The Warren Buffett Way, 30th Anniversary Edition

Когда Баффетт впервые начал покупать акции GEICO для Berkshire Hathaway, GEICO была близка к банкротству. Но он сказал, что GEICO стоила значительную сумму, даже при отрицательной чистой стоимости, из-за страховой франшизы компании. Тем не менее, в 1976 году, поскольку у компании не было доходов, она не поддавалась определению дисконтированной приведенной стоимости, предложенному Джоном Берром Уильямсом. Однако, несмотря на неопределенность будущих денежных потоков GEICO, Баффет был уверен, что компания выживет и будет зарабатывать деньги в будущем. Сколько и когда - вопрос открытый.

В 1980 году Беркшир владел одной третью GEICO, вложив в нее 47 миллионов долларов. В тот год общая рыночная стоимость GEICO составляла 296 миллионов долларов. Уже тогда, по оценке Баффета, компания обладала значительным запасом прочности. В 1980 году компания заработала 60 миллионов долларов при выручке в 705 миллионов долларов. Доля Berkshire в доходах GEICO (не учтенная в чистом доходе Berkshire) составила 20 миллионов долларов. По мнению Баффета, "покупка аналогичной доли дохода в 20 миллионов долларов в бизнесе с первоклассными экономическими характеристиками и блестящими перспективами обошлась бы минимум в 200 миллионов долларов" - и даже больше, если бы речь шла о покупке контрольного пакета акций компании.25

Даже в этом случае предположение Баффета о 200 миллионах долларов является реалистичным, учитывая теорию оценки Уильямса. Если предположить, что GEICO могла бы поддерживать доход в размере 60 миллионов долларов без привлечения дополнительного капитала, то приведенная стоимость GEICO, дисконтированная по текущей 12-процентной ставке по 30-летним государственным облигациям США, составила бы 500 миллионов долларов - почти вдвое больше рыночной стоимости GEICO в 1980 году. Если бы компания могла наращивать эту доходность на 2 % в реальном выражении, то приведенная стоимость возросла бы до 600 млн долларов, а доля Berkshire составила бы 200 млн долларов. Другими словами, в 1980 году рыночная стоимость акций GEICO была меньше половины дисконтированной приведенной стоимости ее доходности.

В конце 1995 года Berkshire Hathaway завершила покупку GEICO, которая в то время была седьмым по величине автостраховщиком в США, застраховав около 3,7 миллиона автомобилей. Баффет согласился заплатить 2,3 миллиарда долларов за половину компании, которой Berkshire Hathaway не владела. По словам Баффета, эта цена оценила GEICO в 4,6 миллиарда долларов за 100 процентов бизнеса, который на тот момент имел чистую материальную стоимость в 1,9 миллиарда долларов.

"Превышение чистой материальной стоимости над предполагаемой стоимостью в 2,7 миллиарда долларов, - сказал Баффетт, - было тем, что, по нашим оценкам, в то время стоила "гудвилл" GEICO. Эта деловая репутация представляла собой экономическую ценность страхователей, которые в то время вели дела с GEICO". Баффетт признался: "По отраслевым стандартам это была очень высокая цена. Но GEICO не была обычным страховщиком: Благодаря низким издержкам компании ее страхователи постоянно получали прибыль и были необычайно лояльны".26

Баффетт продолжает объяснять. Объем премий в 2010 году составил 14,3 миллиарда долларов и продолжает расти. "Тем не менее, - говорит он, - мы учитываем гудвилл GEICO в размере всего 1,4 миллиарда долларов, и эта сумма останется неизменной независимо от того, насколько вырастет стоимость GEICO". По словам Баффета, реальная стоимость экономической гудвилл GEICO в 2010 году составляла 14 миллиардов долларов, если исходить из тех же показателей, которые он использовал для оценки стоимости клиента GEICO в 1995 году. "И эта стоимость, - считает Баффетт, - скорее всего, будет гораздо выше через десять и двадцать лет". GEICO - это подарок, который продолжает дарить".27

Столичные города/ABC

Компания Cap Cities начинала свою деятельность в новостном бизнесе. В 1954 году Лоуэлл Томас, известный журналист, и его бизнес-менеджер Фрэнк Смит вместе с группой компаньонов купили компанию Hudson Valley Broadcasting Company, в которую входили телерадиостанция в Олбани, штат Нью-Йорк. В то время Том Мерфи был специалистом по продуктам в компании Lever Brothers. Фрэнк Смит, который был партнером отца Мерфи по гольфу, нанял младшего Мерфи для управления телевизионной станцией компании. В 1957 году Hudson Valley приобрела телестанцию в Роли-Дюрхеме, а название компании было изменено на Capital Cities Broadcasting, что отражало тот факт, что Олбани и Роли были столицами соответствующих штатов.