Уоррен Баффетт. Танцуя к богатству!

Что касается стратегий, менеджеры фонда предложили производить сравнительно немного покупок, которые несли в себе направленный риск, и вместо этого сконцентрироваться на получении небольшого дохода от тщательно хеджированных позиций, особенно на биржах ценных бумаг с постоянным доходом. Пара примеров хорошо проиллюстрирует некоторые особенности риска, которые важны в этом рассказе. Представьте, что индивидуальный инвестор решил купить акции Cendant, которые в теории должны были расти в цене. Это была бы направленная сделка, или «позиционный риск». Предполагая, что инвестор купил не с частичной уплатой по сделке, процентный заработок или потеря денег на каждый доллар будут точно равны проценту взлета или падения цены за акцию Cendant.

Согласно главной стратегии Long-Term Capital, наоборот, необходимо было заключать хеджированные сделки, которые, по мнению экспертов, были бы выигрышными вне зависимости от общего тренда на биржах. Фонд бросил все силы, финансовые технологии и мозги в работу, чтобы идентифицировать секторы рынка облигаций, где доходы не соответствуют общей тенденции доходов в смежных отраслях. Они покупали одни бумаги и сбрасывали другие. Торговля такого типа может приносить прибыль вне зависимости от того, идет ли процентная ставка в общем вверх, вниз или остается на одном уровне. Все, что важно – что две акции в какой-то момент сходятся в одной точке.

При таком типе торговли фонд и не ожидал зарабатывать большой доход на каждый доллар, подвергаемый рискам. Один из инвесторов Long-Term Capital вспоминает, как разговаривал по телефону с несколькими топ-менеджерами фонда в 1996 году и спросил их, сколько они ежегодно зарабатывают прибыли на доллар. Ответ был 0,67 цента.

Подобные доходы не удовлетворили бы инвесторов, если бы нельзя было сильно увеличить инвестируемый капитал, и тут на арену выходили заемные средства. Уверенный, что позиции риска были очень низкими, фонд взял огромное количество так называемого «балансового риска», нагромоздив огромный пласт долга на свой сравнительно небольшой кусочек капитала. В 1996 году, когда инвестору сказали о 0,67 %, фонд имел соотношение $30 балансового долга на каждый доллар реального капитала. За счет заемных средств в соотношении 30 к 1 доход в 0,67 % на каждый доллар, поставленный на риск, производит здоровых 20 % дохода на капитал.

Такое большое использование кредитов звучит опасно – как в конце концов и оказалось. Но LTCM всегда считал, что их финансовые технологии и тщательно сконструированные хеджи составляли консервативный профиль риска для фонда. В октябре 1994 года LTCM выразил это убеждение в письме, которое послал своим инвесторам. К письму была приложена таблица, показывающая уровень дохода, на который фонд может рассчитывать за год, также были указаны вероятности потерь, если дела пойдут плохо. Например, в таблице было показано, что если фонд поставит целью 25 % прибыли, что было поистине типичной целью для деятельности компании – вероятность, что она на самом деле в итоге потеряет 20 % капитала или более, была несущественной, 1 к 100. Таблица даже не рассматривала большие потери.

Это все было бы смешно, если бы не было так трагично. За первые три месяца 1998 года фонд потерял почти 50 % своего капитала и в сентябре пострадал еще больше – потери приближались к цифре около 90 %. «Что показывает нам, – говорит Уоррен Баффетт, – что подо всей этой математической элегантностью – под всеми этими Beta и Sigma – был просто зыбучий песок».

По крайней мере, одного из инвесторов Long-Term Capital волновала та же мысль. Инвестор, который рассказал о прибыли фонда в 0,67 %, написал две заметки после этого разговора. Недавно он показал их журналу Fortune. В одной было сказано: «Неужели они не отличаются от любой другой фирмы на Уолл-стрит – Вear, или Salomon, или Goldman? Это собственнический бизнес, без надзора над ним, или агентский бизнес?»

Во второй заметке рассматривалось еврейское слово «kishka», которое фигурально означало «ощущения в кишечнике». В заметке говорилось: «Они не принимают во внимание никаких «внутренних ощущений» в управлении портфелем. Они получили компьютерную систему, выигравшую Нобелевскую премию. Сломается ли она когда-нибудь? Может, лучше поставить у руля человека с интуицией и вот этим самым «kishka»?»

Учитывая, насколько жизнеспособно выглядел фонд в первые четыре года существования, с поздней зимы 1994 года до весны 1998-го, не многие инвесторы волновались по поводу «kishka». Структура Long-Term Capital требовала от своих инвесторов платить менеджменту компании необычно высокую зарплату: во-первых, ежегодно 2 % на капитал, который инвестор имеет в фонде, и второе, 25 % заработанного дохода. Даже при этом инвесторы фонда заработали 20 % за десять месяцев 1994 года, когда фонд действовал, 43 % в 1995 году, 41 % в 1996 году и 17 % в 1997 году. Более того, согласно ежемесячным показателям фонд плавно двигался вперед, переживая лишь небольшие колебания в своих результатах.