Инновации на финансовых рынках

Риск и доходность ценных бумаг на американском фондовом рынке за 1928–2008 гг.

В качестве безрискового финансового инструмента берутся краткосрочные векселя американского правительства, так как инвесторы считают риск дефолта по этим ценным бумагам равным нулю, а доходность гарантирована, если актив продержать до даты погашения. Более доходными являются долгосрочные государственные облигации, но они имеют и больший риск, что характеризуется более высоким значением стандартного отклонения. Это обусловлено тем, что, приобретая такие облигации сроком на один год, инвестор может получить как доход, так и убыток, из-за колебания цен. Более доходным финансовым инструментом оказались акции, которые за рассматриваемый период принесли инвесторам среднегодовую доходность в размере 10,18 %. Однако этот финансовый инструмент имеет и наибольший риск, что отражает показатель стандартного отклонения.

На рис. 8.5 представлен график нормального распределения показателей годовой доходности по акциям и облигациям за период с 1928 по 2008 г.

Рис. 8.5. График нормального распределения годовой доходности акций и облигаций на американском фондовом рынке за 1928–2008 гг.

Пологая кривая Гаусса по акциям характеризует больший разброс показателей доходности от среднего значения и более высокое стандартное отклонение. Более крутая кривая по облигациям характеризует большую концентрацию показателей годовой доходности к ее среднему значению и соответственно меньший риск.

Приведенные данные подтверждают логику зависимости между риском и доходностью и соответствуют традиционной точке зрения, которая относит финансовые инструменты либо к низкодоходным и низкорисковым, либо, наоборот, к инструментам, обладающим большими возможностями получения дохода, но являющимися и более рискованными. В классической теории инвестирования акции рассматриваются как рискованные вложения, которые могут принести и высокий доход, и существенные потери. Облигации считаются значительно менее рискованным объектом для инвестиций. Это традиционная точка зрения на выбор объектов инвестирования. Она вполне оправдана при инвестировании средств на короткий срок.

8.2. Учет временного фактора при оценке риска и доходности

Ряд исследователей утверждают, что существует зависимость между соотношением риска-доходности актива и временным горизонтом инвестирования. Например, Р. Ибботсон и П. Чен [Ibbotson, Chen, 2002] показали, что для длительных сроков инвестирования акции являются более предпочтительным финансовым инструментом, чем облигации, поскольку в долгосрочном периоде риски нивелируются. Кподобным выводам приходят также Р. Гибсон [Gibson, 2000], Д. Робертсон и С. Врайт [Robertson, Wright, 1998]. Поэтому при инвестировании на длительные сроки определение риска может быть связано с влиянием еще одного фактора – продолжительности самого периода инвестирования.

Модель САРМ базируется на следующих допущениях:

• инвесторы ведут себя рационально и избегают риска;

• инвесторы могут кредитовать и кредитоваться по безрисковым ставкам;

• инвесторы одинаково оценивают волатильность доходности финансовых инструментов;

• ценные бумаги бесконечно делимы;

• инвесторы могут вкладывать неограниченные средства в любой набор финансовых инструментов без существенного изменения их цены и доходности;

• инвесторы размещают денежные средства на одинаковый временной горизонт и имеют примерно одинаковые взгляды на поведение рынка.

Если из данных предположений исключить одно, связанное с одинаковым периодом инвестирования, можно предположить, что при инвестировании на разные сроки временной фактор способен оказать существенное влияние на трансформацию соотношения риска и доходности различных финансовых инструментов и принятию инвестиционных решений. В связи с этим возникает необходимость оценить влияние временного горизонта на соотношение риска и доходности различных финансовых инструментов.

Исследование зависимости риска и доходности финансовых инструментов от длительности инвестирования требует рассмотрения как можно большего временного периода. Поэтому для анализа был выбран американский фондовый рынок, который имеет очень длительную историю развития. Это позволило оперировать данными значительного временного периода – с 1928 по 2008 г.

Анализ проводился на основе следующих данных:

• рынок акций анализировался на основе промышленного индекса Доу-Джонса;

• рынок облигаций анализировался на основе данных по 10-летним казначейским облигациям;

• в качестве безрисковой ставки использовалась доходность по грех месячным казначейским векселям.