Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов

Глава началась с разбора скорректированной и обновленной версии прибыли, описанной в главе 9. Для определения прибыли с учетом налогов необходимо знать налоговую ставку. Как правило, фирмы объявляют в своих финансовых отчетах эффективные налоговые ставки, но они должны отличаться от предельных налоговых ставок. Хотя эффективную налоговую ставку можно использовать для получения операционного дохода после уплаты налогов в первые годы, используемая налоговая ставка должна приближаться к предельной ставке в будущие периоды. Для фирм, теряющих свои деньги и не платящих налоги, чистые операционные убытки, которые они аккумулируют, будут защищать часть их будущего дохода от налогообложения.

Реинвестирование, предпринимаемое фирмами в своих операциях, обсуждается в два этапа. Во-первых, существуют чистые капитальные затраты, представляющие собой разницу между капитальными затратами (оттоком наличности) и начислением износа (притоком наличности). В эти чистые капитальные затраты мы включили капитализированные операционные расходы (например, расходы на НИОКР) и приобретения. Второй этап относится к инвестициям в неденежный оборотный капитал, состоящий в основном из материально-производственных запасов и счетов к получению. Увеличение неденежного оборотного капитала означает для фирмы отток наличности, в то время как снижение – ее приток. Как правило, неденежный оборотный капитал в большинстве фирм изменчив, и при оценке будущих денежных потоков может потребоваться сглаживание.

КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОСЫ

1. Вы оцениваете GenFlex, небольшую производственную фирму, объявившую в прошлом году об уплате налогов в 12,5 млн. долл. на налогооблагаемую прибыль в 50 млн. и о реинвестировании 15 млн. долл. У фирмы нет непогашенных долгов, стоимость капитала 11 %, а предельная налоговая ставка для фирмы составляет 35 %. Оцените стоимость этой фирмы, исходя из предположения о том, что рост прибыли фирмы и реинвестирование составляют 10 % в течение трех лет и 5 % далее:

а) Используя эффективную налоговую ставку для оценки операционной прибыли после уплаты налогов.

б) Используя предельную налоговую ставку для оценки операционной прибыли после уплаты налогов.

в) Используя эффективную налоговую ставку для последующих трех лет и предельную налоговую ставку в четвертый год.

2. Вы пытаетесь оценить свободные денежные потоки технологической фирмы RevTech. Она объявила о прибыли до уплаты процентов и налогов в размере 80 млн. долл., о капитальных затратах 30 млн. долл. и начислении износа 20 млн. долл. за последний год. Отмечаются два дополнительных осложнения:

• Фирма в последнем году несла расходы на НИОКР в размере 50 млн. долл. Вы полагаете, что для фирмы подходит срок амортизации, равный трем годам, и расходы на НИОКР за последние три года составляли 20 млн., 30 млн. и 40 млн. долл. соответственно.

• Фирма также сделала три приобретения в течение года – приобретение с расчетом наличными за 45 млн. долл. и приобретение с использованием акций за 35 млн. долл.

Оцените свободные денежные потоки фирмы за последний год, если у нее отсутствует потребность в оборотном капитале, а налоговая ставка равна 40 %.

3. Lewis Clark, фирма, занимающаяся туристским бизнесом, объявила о прибыли до уплаты процентов и налогов за прошлый год в размере 60 млн. долл. Однако вам удалось выяснить следующие интересные обстоятельства:

• Расходы фирмы по операционной аренде составили 50 млн. долл. за прошлый год, и фирма имеет обязательство совершать равные платежи на протяжении последующих восьми лет.

• Фирма объявила о капитальных затратах в 30 млн. долл. и о начислении износа в размере 50 млн. долл. за прошлый год. Однако фирма совершила также два приобретения, одно из которых финансировалось за счет денежных средств (50 млн. долл.), а второе – через своп акций (30 млн. долл.). Амортизация этих приобретений уже включена в износ текущего года.

• Общий оборотный капитал возрос с 180 млн. долл. в начале года до 200 млн. долл. в конце года. Однако кассовый остаток фирмы составлял существенную долю этого оборотного капитала и повысился с 80 млн. долл. в начале года до 120 млн. долл. в конце года (наличность инвестируется в казначейские векселя).

• Налоговая ставка составляет 40 %, а стоимость заимствования до уплаты налогов – 6 %.

Оцените свободные денежные потоки фирмы в прошлом году.

4. Ниже представлен бухгалтерский баланс для компании Ford Motor Company за 31 декабря 1994 г.

Фирма получила выручку в размере 154 951 млн. долл. в 1994 г., а стоимость проданных товаров составила 103 817 млн. долл.

а) Оцените чистый оборотный капитал.

б) Оцените неденежный оборотный капитал.

в) Оцените неденежный оборотный капитал как процент от выручки.

5. В продолжение задачи 4: предположим, что вы ожидаете рост выручки компании Ford на 10 % в год в течение последующих пяти лет.

а) Оцените ожидаемые изменения в неденежном оборотном капитале за каждый год, предполагая, что неденежный оборотный капитал как процент от выручки остался на уровне 1994 г.