Не верьте цифрам! Размышления о заблуждениях инвесторов, капитализме, «взаимных» фондах, индексном инвестировании, предпринимательстве, идеализме и г

Но каково же в таком случае интеллектуальное обоснование для активного управления? Хотя я видел некоторые доказательства того, что менеджеры фондов способны зарабатывать доходности выше рыночной до вычета издержек, я никогда не видел доказательств того, что все менеджеры в совокупности могут переиграть рынок после вычета издержек или что определенный класс менеджеров (например, менеджеров взаимных фондов) может это сделать. На что же указывают сторонники активного управления в качестве причины для инвесторов доверить им свои деньги? На самих себя! «Мы можем переиграть рынок», «Мы переигрывали рынок в прошлом», «Просто покупайте (гарантированно высокодоходные) фонды, которые мы рекламируем». Как оказывается на поверку, великая идея, лежащая в основе активного управления, состоит в том, что нет никакой великой идеи. Его сторонники предлагают лишь несколько историй прошлых успехов и обещания на будущее.

К сожалению, в управлении инвестициями действует лишь один общий неопровержимый закон. Издержки – единственный статистический фактор, высококоррелированный с будущим инвестиционным успехом. Чем выше издержки, тем ниже доходность. Коэффициенты расходов фондов акций связаны отрицательной корреляцией с доходностями фондов с коэффициентом –0,61. Инвесторы взаимных фондов не получают того, за что заплатили. Они получают только то, за что не платят!

Если мы просто сгруппируем фонды по квартилям, эта корреляция бросается в глаза. За десятилетний период, закончившийся 30 ноября 2003 г., квартиль фондов с самыми низкими коэффициентами расходов обеспечил среднегодовую доходность 10,7 %; второй по уровню расходов квартиль принес 9,8 %; третий – 9,5 %; и, наконец, квартиль фондов с самыми высокими коэффициентами расходов принес всего 7,7 % – весомая разница в 3 % в год между самым низкозатратным и самым высокозатратным квартилями, равная 30 %-му увеличению годовой доходности! Эта закономерность сохраняется независимо от выбранного периода и, по большому счету, независимо от инвестиционного стиля менеджера или рыночной капитализации. Учитывая тот факт, что самые низкие издержки в отрасли имеют индексные фонды, активные управляющие не стремятся акцентировать внимание инвесторов на неоспоримой взаимосвязи между издержками и создаваемой стоимостью.

Времена и обстоятельства меняются

Таким образом, объективные прошлые данные, реалии настоящего дня и осознание того, что будущие результаты даже наиболее успешных на сегодняшний день менеджеров совершенно непредсказуемы, все вместе ясно дают понять, что поиски чащи Грааля устойчивой сверхрыночной доходности – бесплодное занятие. Признание этой реальности лежит в основе замечательного успеха и роста популярности индексного инвестирования. Но, пожалуйста, не подумайте, что я сижу сложа руки и довольствуюсь достигнутыми успехами. Я считаю своей миссией быть активным проповедником индексного инвестирования, и не только потому, что почивание на лаврах обычно является предвестником провала, но и по трем другим причинам.

Во-первых, потому что индексное инвестирование пока еще не выполнило своей задачи. Во-вторых, потому что сегодня мы извращаем идею индексного инвестирования, добавляя к ее роли оптимального инструмента для долгосрочного инвестирования («базовой индексации») новую роль инструмента для краткосрочных спекуляций («периферийной индексации»). И в-третьих, потому что еще недостаточно много индивидуальных инвесторов осознало те необычайные преимущества, которые предлагает им индексная стратегия.

О том, какую задачу предстоит выполнить индексному инвестированию, было сказано в статье, опубликованной в журнале Fortune в июне 1976 г., как раз в тот момент, когда мы только что запустили наш First Index Investment Trust. Принадлежащая перу журналиста А. Эрбера, статья носила название «Индексные фонды – идея, для которой пришло время». Ее автор приходил к заключению, что «индексные фонды обещают радикально изменить мир управления активами». И однако почти три десятилетия спустя, несмотря на свое значительное влияние, индексное инвестирование не смогло изменить мир. Самое печальное, что оно не сумело изменить даже мир взаимных фондов, где активные управляющие, кажется, сознательно закрывают глаза на уроки, которые преподносит им успех индексной стратегии.

Причины этого успеха предельно просты: 1) максимально широкая диверсификация, часто охватывающая весь фондовый рынок США; 2) фокус на долгосрочных инвестициях с минимальной, даже номинальной оборачиваемостью портфеля (от 3 % до 5 % в год); 3) минимальные издержки, иногда без комиссий за консультирование, без начальных нагрузок, с минимальными операционными расходами. И, однако, вместо того чтобы попытаться скопировать эти факторы успеха, отрасль взаимных фондов делает едва ли не прямо противоположное.