Опционы. Полный курс для профессионалов

В момент исполнения ваши действия отличаются: будет исполнен колл или пут в зависимости от того, какой из них «при деньгах».

Таким образом, в моменты введения/выведения опциона в/из захеджированного портфеля, его «название» имеет значение. Но во время жизни опциона оно исчезает. Поэтому 80-дельтовый колл и 20-дельтовый пут (например, 1,2200 колл и 1,2200 пут) с одной ценой исполнения и датой истечения будут продаваться по одной ожидаемой волатильности.

В данном примере стоимость 1,2200 колл может в несколько раз превышать стоимость в денежном выражении 1,2200 пут, поскольку один из них может оказаться «далеко в деньгах», а другой – «без денег» при одинаковом риске.

Этот пример демонстрирует, что профиль риска захеджированной позиции не зависит от стоимости опционов.

Установление разных лимитов на покупку и продажу опционов

Кажущееся тривиальным утверждение, что риск продажи опционов бесконечен, а риск приобретения ограничен, должно учитываться при определении лимитов с большой осторожностью.

Во-первых, данную концепцию сложно контролировать: продажа опциона одинакового номинала несет разные последствия в зависимости от цены и даты исполнения. Например, возможные потери при продаже 1 млн 100 колл в интервале между 100 и 120 больше, чем при продаже 2 млн 110 колл!

Во-вторых, неудачные покупки опционов могут так же уничтожить весь капитал, как и неудачные продажи. На низковолатильных рынках при использовании кредитного плеча (позиции клиентов контролируются моделями брокера, предоставившего кредитное плечо) риск коротких и длинных позиций практически одинаков.

Объем заимствования, предоставляемый на низковолатильных инструментах, больше, чем на волатильных. Используя большее плечо или увеличивая позиции за счет собственных средств, трейдеры на низковолатильных инструментах принимают такой же риск (в абсолютном измерении), как и трейдеры на высоковолатильных рынках.

2. Установление жестких лимитов веги по коротким периодам

Вега измеряет влияние изменения волатильности на цену опционов (опционного портфеля). Вега долгосрочных опционов больше, чем вега краткосрочных опционов с примерно одинаковой дельтой. Например, вега 3-месячного опциона «при деньгах» примерно в два раза больше, чем вега месячного опциона «при деньгах». Это значит, что, продав 2 миллиона месячного опциона «при деньгах» и купив 1 млн 3-месячного опциона «при деньгах», вы получите вега-нейтральную позицию.

Но вега-нейтральная позиция не означает, что изменение волатильности не влечет за собой изменения стоимости портфеля. Продолжая наш пример, предположим, что волатильность одномесячных опционов упала, а трехмесячных осталась неизменной. В этой ситуации позиция заработала, т. к. были проданы именно месячные опционы.

Только одновременное и пропорциональное движение кривой волатильности не вызывает изменение стоимости вега-нейтральной позиции. Поскольку волатильность опционов разной срочности редко движется одинаково, постоянно возникают финансовые результаты.

Поэтому риск-менеджеры определяют лимиты как в целом по позиции, так и по периодам. Например, со срочностью до трех месяцев, от трех до шести, от шести до года и в целом по портфелю. Т. е. происходит «баскетирование» срочностей по группам.

Но бывают и казусы. Например, риск-менеджеры предпочитают не «баскетировать», а устанавливать лимиты ежемесячно. Это влечет за собой неуправляемость книги ввиду, по крайней мере, двух факторов: а) программное обеспечение интерполирует веги опционов и б) движения спота (и форвардов).

Интерполяция системой вег опционов

Предположим, вы купили опцион со сроком истечения десять недель. В какую срочность должен попасть этот опцион: в двухили трехмесячную? Как правило, система «разбросает» ее между двумя периодами: часть окажется в двухмесячных и часть – в трехмесячных. Таким образом, ограничение веги портфеля по сравнительно коротким периодам практически невозможно отследить ввиду специфики программного обеспечения.

Движение спота (и форвардов)

При каждом существенном движении спота происходит значительная переоценка веги опционов. Это влечет за собой изменение соотношения вег опционов с разной срочностью. Т. е. одна и та же позиция утром может быть внутри лимита, а вечером вне его. Если лимиты разбиты помесячно, трейдер должен постоянно балансировать позицию, что дорого и неэффективно.

Поэтому, исходя из системных и практических соображений, вега должна «баскетироваться» по более длительным отрезкам времени.

3. Установление общих лимитов для малокоррелирующих активов