The Warren Buffett Way, 30th Anniversary Edition

Во-вторых, мы также должны контролировать влияние необычных статей на числитель этого коэффициента. Баффет исключает все прибыли и убытки от прироста капитала, а также любые необычные статьи, которые могут увеличить или уменьшить операционную прибыль. Он стремится выделить конкретные годовые показатели бизнеса. Он хочет знать, насколько хорошо менеджмент выполняет свою задачу по получению прибыли от операционной деятельности бизнеса с учетом вложенного капитала. Это, по его мнению, самый лучший показатель экономической эффективности менеджмента.

Кроме того, Баффетт считает, что бизнес должен получать хорошую прибыль на собственный капитал, используя при этом небольшой долг или не используя его вовсе. Баффет знает, что компании могут повысить доходность своего капитала за счет увеличения отношения долга к капиталу, но его это не впечатляет. "Правильные деловые или инвестиционные решения, - говорит он, - дадут вполне удовлетворительные результаты и без помощи заемных средств".27 Кроме того, компании с высоким уровнем заемных средств уязвимы во время экономического спада. Баффетт скорее предпочтет сделать ставку на финансовое качество, чем рисковать благосостоянием владельцев Berkshire, увеличивая риск, связанный с высоким уровнем долга.

Баффет не дает никаких рекомендаций относительно того, какой уровень долга является наиболее подходящим или неподходящим для того или иного бизнеса. Это вполне объяснимо: Разные компании, в зависимости от их денежных потоков, могут управлять разными уровнями долга. Однако Баффетт утверждает, что хороший бизнес должен быть способен зарабатывать хорошую прибыль на собственный капитал без использования заемных средств. К компаниям, которые зависят от долга для получения хорошей прибыли на капитал, следует относиться с подозрением.

Заработок владельца

"Первое, что нужно понять, - говорит Баффетт, - это то, что не все доходы созданы равными".28 Компании с большими активами по сравнению с прибылью, указывает он, обычно сообщают об эрзац-доходах. Поскольку инфляция наносит урон бизнесу с большими активами, доходы этих компаний приобретают качество, похожее на мираж. Таким образом, бухгалтерская прибыль полезна для аналитика только в том случае, если она приблизительно соответствует ожидаемому денежному потоку компании.

Но даже денежный поток, предупреждает Баффетт, не является идеальным инструментом для измерения стоимости; более того, он часто вводит инвесторов в заблуждение. Денежный поток - подходящий способ оценки предприятий, которые имеют большие инвестиции в начале и меньшие расходы в дальнейшем, например, компании по разработке недвижимости, газовых месторождений и кабельные компании. Однако производственные компании, требующие постоянных капитальных затрат, не могут быть точно оценены с помощью только денежного потока.

Денежный поток компании обычно определяется как чистая прибыль после уплаты налогов плюс износ, истощение, амортизация и другие неденежные расходы. Проблема с этим определением, объясняет Баффетт, заключается в том, что оно оставляет без внимания важнейший экономический факт: капитальные затраты. Какую часть прибыли этого года компания должна потратить на новое оборудование, модернизацию завода и другие улучшения, необходимые для поддержания экономической позиции и объема производства? По словам Баффета, подавляющее большинство американских компаний требуют капитальных затрат, которые примерно равны их норме амортизации. Можно отложить капитальные затраты на год или около того, говорит он, но если в течение длительного периода времени не делать необходимых капитальных вложений, то ваш бизнес непременно придет в упадок. Эти капитальные затраты - такие же расходы, как расходы на оплату труда и коммунальные услуги.

Популярность цифр денежного потока возросла в период выкупа с использованием кредитного плеча, поскольку непомерно высокие цены, уплачиваемые за предприятия, оправдывались денежным потоком компании. Баффет считает, что показатели денежного потока "часто используются продавцами бизнеса и ценных бумаг в попытках оправдать неоправданное и тем самым продать то, что должно быть непродаваемым". Когда доходы выглядят недостаточными для обслуживания долга по сомнительным облигациям или оправдания глупой цены акций, как удобно сосредоточиться на денежном потоке".29 Но, предупреждает Баффетт, нельзя ориентироваться на денежный поток, если вы не готовы вычесть из него необходимые капитальные затраты.