Траблы с Европой

Количественное смягчение воздействует на экономику через целый ряд различных каналов. Во-первых, оно накачивает банки ликвидными средствами, на которых те не зарабатывают почти никаких процентов. В нормальных условиях банки постарались бы снизить объем имеющихся у них средств центробанка, предоставляя их в качестве кредитов, и в нормальных же условиях это по идее должно поддерживать возросший совокупный спрос. К сожалению, когда применяют количественное смягчение, это делается именно по той причине, что условия далеки от нормальных. И более того, условия могут быть до такой степени не нормальными, что банки почтут за лучшее сидеть на своих деньгах из страха, что если будут выдавать кредиты, то понесут убытки. (Подобное поведение банки уже демонстрировали в массовом порядке в США, Великобритании и Японии.)

Во-вторых, количественное смягчение, как правило, способствует повышению цены приобретенных активов и тем самым снижает их доходность. Это повышает уровень богатства и одновременно снижает стоимость денег.

В-третьих, количественное смягчение изменяет баланс инвестиционных портфелей, поскольку субъекты экономической деятельности обнаруживают, что в их портфелях средств центрального банка или их эквивалентов стало больше, а рисковых высокодоходных активов – меньше. Это должно побуждать их приобретать еще другие активы и тем самым рассылать импульс к расширению деловой активности в какие-то другие сферы экономики.

В-четвертых, когда в данной стране объем денежной массы увеличивается по сравнению с другими странами, владельцы крупного частного капитала в ответ, как правило, стараются скорректировать свои портфели за счет продажи части средств в местной валюте и покупки иностранной валюты, что снижает обменный курс с обычными последствиями для конкурентоспособности и уровня цен в данной стране.

На практике же первые три канала, скорее всего, не окажут эффективного воздействия на экономику страны, чья финансовая система расшатана в результате серьезного кризиса. В таких случаях чтобы количественное смягчение дало результат, следует опираться на четвертый канал, ослабление обменного курса. Эффект может быть довольно мощным при условии, что финансовые власти позволят обменному курсу падать до достаточно низкого уровня или будут намеренно стимулировать его сильное снижение.

Однако у еврозоны имеются две проблемы. Во-первых, порадует ли Германию сценарий, при котором курс евро, а это кроме всего прочего и германская валюта тоже, на валютных биржах будут специально удерживать на низком уровне?

Во-вторых, позволят ли страны, не входящие в зону единой валюты, скажем, такие как США, Китай, Япония и Великобритания, чтобы еврозона выкарабкивалась из своих проблем за счет низкого курса евро? В конце концов, такой путь по сути означает экспорт в другие страны слабого спроса и дефляционных тенденций. Вот если бы все страны в практиковали количественное смягчение в одном и том же масштабе, ни одна страна не имела бы возможности обесценивать свою валюту относительно других. И разумеется, все страны мира не могут обесценить свои валюты. И потому количественное смягчение вполне может проявить себя как инструмент либо чрезвычайно мощный, либо совершенно бесполезный – либо какой-нибудь еще в пределах данного диапазона – в зависимости от того, как складываются обстоятельства на момент его применения, и как сам инструмент применяется (подробнее об этом поговорим чуть ниже).

Финансовая ортодоксия Германии

Итак, количественное смягчение могло бы подтолкнуть экономику еврозоны к росту за счет воздействия на ее экономику по четырем вышеописанным каналам. Тогда вопрос: почему же ЕЦБ до сего времени так и не применил политику количественного смягчения?

Здесь мы снова наталкиваемся на ортодоксальные финансовые представления немцев. В Германии считают, что политика количественного смягчения чревата инфляцией, а инфляция, как все знают, это враг номер один. Главный предмет беспокойства в том, что, если у правительств появится возможность получать средства через центральный банк, это сведет на нет всякую рыночную дисциплину. А как только дисциплине придет конец, общество не успеет оглянуться, как окажется на пути к Хараре (это в Зимбабве), иными словами прямиком к гиперинфляции. Даже если центральный банк скупает долги на вторичном рынке вместо того, чтобы напрямую снабжать правительство деньгами, результат, в сущности, будет точно таким же. Монетарное финансирование (правительства) – это гибельный путь.

Президент Бундесбанка Йенс Вайдманн в октябре 2014 г. заявил:

Монетарное финансирование запрещено, и не зря. Нельзя допускать попыток обойти этот запрет стороной за счет выкупа активов на вторичном рынке.

И далее: