Эпоха открытий

Оглядываясь назад, мы понимаем, что опасности, связанные со сложноорганизованностью, были очевидны. На системном уровне балансовые ведомости всех стран мира, учреждений и отдельных инвесторов стали более плотными и взаимосвязанными (см. часть I). На уровне продукта финансовые инструменты стали сложнее, во многом благодаря тому, что к процессу сбора кредитного портфолио подключились более мощные компьютеры. Крупнейшим инвестиционным организациям, таким как пенсионные фонды, было запрещено инвестировать средства в ипотечные и иные потребительские кредиты. Пенсионные фонды, которым доверяли пенсионные накопления целых отраслей промышленности, могли инвестировать только в активы, которые признали безопасными основные кредитные рейтинговые агентства (Standard & Poor’s, Moody’s & Fitch), а потребительские кредиты были слишком мелкими и рискованными, чтобы привлечь внимание агентств. Но что, если сложные компьютерные алгоритмы смогут соединить в единое целое тысячи индивидуальных ипотечных и потребительских кредитов, более или менее безнадежных, и сделать так, чтобы каждый полученный таким образом массив соответствовал нужным параметрам по размеру и качеству? Именно это, по сути, сделали ипотечные кредиторы: этот процесс называется секьюритизацией [49]. Подвергнув ипотечные кредиты секьюритизации и немедленно продав их инвестиционным организациям, вместо того чтобы продолжать держать эти кредиты и связанные с ними риски невыплаты в своей отчетности, ипотечные кредиторы лишились стимула для тщательного изучения кредитоспособности потенциальных домовладельцев. Качество ипотечного кредита снижалось, но ни рейтинговые агентства, ни учреждения, которые приобретали эти сложные продукты, не имели аналитического потенциала или мотивации, чтобы докопаться до истины. Некоторые фонды решили уберечься от невыплаты, купив страховку (так называемые кредитные дефолтные свопы, CDS), но эта практика только распространила опасность в новые области. Страхователи не имели представления о лежащем в основе ипотечном риске, а пенсионные фонды имели еще меньше представления о (не)платежеспособности страховых компаний, чьи свопы они купили[30]. Подобно пандемическому патогену, токсические долги, возникнув в небольшой заводи (высокорискового ипотечного кредитования), быстро распространились через взаимосвязанные бухгалтерские системы и поставили под угрозу всю финансовую отрасль в целом [50].

Распространявшаяся сверху вниз и снизу вверх финансовая путаница ослепила тех, кто стоял в центре всех этих процессов. Ни в частном, ни в государственном секторе не разглядели постепенно надвигающуюся опасность. Как заметил в 2008 г. обозреватель компании Bloomberg, «[генеральный директор Bear Stearns] играет в бридж, а [генеральный директор Merrill Lynch] играет в гольф, пока их фирмы терпят крах, – и не потому что им плевать на собственные фирмы, а потому что они не знают, что их фирмы гибнут» [51]. В своем Докладе по вопросам глобальной финансовой стабильности в 2007 г. МВФ пришел к выводу, что «слабость определенных участков субстандартного рынка, по всей вероятности, не представляет серьезного системного риска. Стресс-тесты, проведенные инвестиционными банками, показывают, что… большинство инвесторов, имеющих дело с высокорисковыми ипотечными кредитами посредством секьюритизированных структур, не будут нести убытки» [52].

Их концепция риска была линейной: она заканчивалась на полях их собственного бухгалтерского баланса, и они либо не видели, либо не принимали всерьез более широкую картину, которая возникала, когда бухгалтерские балансы всех компаний были выложены рядом, бок о бок.

Концентрация ослабляет нашу устойчивость

Второй урок говорит о том, как рост концентрации повышает вероятность сбоев в работе финансовой системы. В преддверии финансового кризиса концентрация увеличивалась на всех уровнях.

На уровне фирмы капитал и ресурсы сосредоточились в новых секьюритизированных ипотечных и долговых продуктах. На рубеже XXI в. эти продукты были нишевыми предложениями, к началу кризиса они превратились во второй по величине класс ежегодно продаваемых в США обеспеченных активами ценных бумаг. Первым по величине был класс высокорисковых ипотечных кредитов [53].