Финансовый менеджмент – это просто

Формирование книги заявок и цены отсечения

Цена размещения акций – это, безусловно, важнейший вопрос, который волнует как компанию, так и организаторов ее IPO. Дискуссии вокруг этого вопроса начинаются еще на этапе подготовки компании к IPO и продолжаются бесконечно на всех этапах вплоть до начала торговли. Спекулировать на эту тему можно много, но окончательный ответ на этот вопрос могут дать только инвесторы, которые реально купят ваши акции. Главная цель всего процесса маркетинга – набрать необходимое количество заявок на покупку акций по цене, которая устроит компанию. Иными словами, цель – сформировать книгу заявок.

Есть два основных типа проведения IPO. Первый способ – размещение по фиксированной цене, когда уже в предварительном проспекте сообщается цена, по которой компания готова продать свои акции инвесторам. Второй способ – так называемый метод «построения книги» (bookbuilding).

Первый способ достаточно прост – компания проводит оценку (на основе DCF моделей, но чаще на основе мультипликаторов – подробнее будем говорить об этом в главе «Слияния и поглощения») и сообщает инвесторам цену в проспекте эмиссии. У этого способа есть существенный недостаток. Очевидно, что в этом случае букраннеры могут и не набрать желаемого количества заявок. Может быть и другой вариант – заявок будет слишком много, и тогда компания потеряет деньги, которые она могла бы дополнительно получить, повысив цену размещения при большом спросе на собственные акции.

По этим причинам большинство размещений используют процесс «построения книги». Суть процесса состоит примерно в следующем: в предварительном проспекте компания сообщает диапазон цены, по которой она готова продать свои акции (например, не ниже $2 за акцию). Далее в ходе маркетинга выпуска (работы аналитиков, сейлзов, роуд-шоу) организаторы собирают с инвесторов заявки, где те указывают, сколько акций и по какой цене они хотели бы приобрести. Таким способом организаторы и компания могут получить лучшее понимание того, каков спрос на акции при различных уровнях цены. Это помогает полностью разместить подписку на акции, так как при этом можно оперативно поменять цену и объем размещения в зависимости от складывающегося спроса.

Чтобы лучше понять процесс формирования книги, надо немного рассказать об иерархии банков и их обязанностей в синдикате. Внутри синдиката организаторов существует своя иерархия (см. рисунок). От положения банка в иерархии зависят его обязанности в процессе IPO и, соответственно, заработок.

Примечание: на иллюстрации приведена европейская классификация синдиката. В американской классификации названия на соответствующих уровнях будут:

• Букраннер/ведущий менеджер;

• Ко-менеджер;

• Андеррайтинговая группа;

• Группа продаж.

На вершине этой «пищевой цепочки» находится букраннер. Это главное действующее лицо в синдикате. Букраннер – это банк, который будет вам помогать в подготовке всех документов – остальные этого делать не будут. Он получает большую часть доходов от размещения. Главный козырь букраннера – контроль книги заявок. Все остальные участники синдиката свою комиссию будут получать от букраннера. Вообще вы как эмитент можете повлиять на состав синдиката. Обычно, кроме выбора букраннеров, вы можете повлиять на выбор ведущих менеджеров. Далее уже букраннеры и ведущие менеджеры набирают остальных участников синдиката (хотя ваши пожелания по включению в синдикат того или иного банка, с которым у вас имеются хорошие отношения, безусловно, будут учтены).

Букраннер обычно берет лично на себя обязательство по размещению большей части объема выпуска. Роль остальных участников синдиката обычно заключается в андеррайтинге (получении от клиентов заказов) определенной части объема выпуска акций. Вот, например, состав и обязательства участников синдиката при IPO Agfa-Gevaert (1999 год, объем выпуска – €1,54 млрд, цена размещения €22 за акцию):

Глобальный координатор всего процесса распределяет объемы подписки между другими участниками синдиката. Ведущие совместные менеджеры при этом обычно являются «главными» по определенной территории (например, Европа, США, Ближний Восток и т. д.), в зависимости от того, где их позиции более сильны. В структуре синдиката букраннер и ведущие менеджеры несут твердые обязательства по размещению. Остальные менеджеры в синдикате не берут на себя твердых обязательств и получают комиссию в зависимости от того реального объема, который они смогли разместить (но обычно не выше выделенной им квоты).