Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов

Колеблющиеся капитальные затраты и потребность в сглаживании. Фирмы редко имеют ровные потоки капитальных затрат. Бывают периоды, когда капитальные затраты очень высокие (как в случае выпуска нового продукта или строительства новой фабрики), затем они сменяются периодами относительно невысоких капитальных затрат. Следовательно, при оценке капитальных затрат с целью предсказания будущих денежных потоков следует нормализовать капитальные затраты. Существуют по крайней мере два способа, помогающих нормализовать капитальные затраты.

Простейший метод нормализации – это усреднение капитальных затрат на протяжении определенного числа лет. Например, можно оценить средние капитальные затраты на протяжении последних четырех или пяти лет для производящей фирмы и использовать именно эту величину, а не капитальные затраты за последний год. Таким образом, появляется возможность учесть тот факт, что фирма может производить инвестиции в новую фабрику каждые четыре года. Если вместо этого мы используем капитальные затраты за последний год, то либо переоценим капитальные затраты (если фирма построила новую фабрику в тот год), либо недооценим их (если фабрика была построена годом ранее).

При оценке необходимо будет решить два вопроса. Один относится к числу исторических лет, которые следует использовать. Ответ будет различаться в зависимости от фирмы и зависеть от того, насколько редко фирма совершает крупные инвестиции. Второй – это вопрос о том, требует ли усреднение капитальных затрат во времени также и усреднения износа. Поскольку износ распределяется во времени, потребность в нормализации должна быть значительно меньше. Кроме того, выигрыш на налогах, полученный фирмой, отражает действительный износ за последний год, а не средний износ за определенный срок. Если износ не столь изменчив, как капитальные траты, то имеет смысл оставить износ нетронутым.

Для фирм с ограниченной историей или фирм, которые со временем меняли свой портфель видов деятельности, усреднение во времени или невозможно, или даст величины, не являющиеся показателями истинной потребности в капитальных затратах. Для таких фирм альтернативой является усреднение капитальных затрат по отрасли. Поскольку размеры фирм в рамках определенной отрасли могут сильно различаться, обычно вычисляется среднее отношение капитальных затрат к какой-то базовой величине (стандартный выбор в данном случае – это выручка и общая стоимость имущества). Представляется, что предпочтительнее рассматривать капитальные затраты как процент износа и усреднять данный статистический показатель для определенной отрасли промышленности. Если в выборке не хватает фирм, то можно взять среднюю величину для подмножества фирм, находящихся на том же этапе жизненного цикла, что и анализируемая фирма.

Капитальные затраты, рассматриваемые как операционные расходы. В главе 9 мы обсудили капитализацию таких расходов, как расходы на НИОКР и обучение персонала, когда выигрыш распространяется на многие периоды, а также изучили их влияние на прибыль. Также должно быть очевидным воздействие на проведенные оценки таких статей, как капитальные затраты, износ и, следовательно, чистые капитальные затраты.

• Если мы решили классифицировать такие операционные затраты, как капитальные, мы должны интерпретировать и величину данного показателя за текущий период в качестве капитальных затрат. Например, если мы решили капитализировать расходы на НИОКР, то сумма, потраченная на НИОКР в текущем периоде, должна быть добавлена к капитальным затратам.

Скорректированные капитальные затраты = капитальные затраты + расходы на НИОКР в текущем периоде.

• Капитализация операционных расходов создает актив, поэтому амортизация этого актива должна быть добавлена к износу в текущем периоде. Таким образом, капитализация расходов на НИОКР создает исследовательский актив, который генерирует амортизацию в текущем периоде.

Скорректированный износ и амортизация = износ и амортизация + амортизация исследовательского актива.

• Если мы добавляем затраты текущего периода к капитальным затратам и амортизацию актива к износу, то чистые капитальные затраты фирмы повысятся на разницу между этими двумя величинами:

Скорректированные чистые капитальные затраты = чистые капитальные затраты + расходы на НИОКР в текущий период – амортизация исследовательского актива.

Заметим, что поправка, которую мы вносим в чистые капитальные затраты, отражает корректировку, выполняемую в отношении операционной прибыли. Поскольку чистые капитальные затраты вычитаются из операционной прибыли после уплаты налогов, мы в некотором смысле обнуляем воздействие на денежные потоки капитализации расходов на НИОКР.