Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов

Инвестиции в обязательный капитал. Для финансово-сервисной фирмы, подверженной регулированию на основе коэффициентов капитала, прибыль, не выплачиваемая в виде дивидендов, увеличивает собственный капитал фирмы и позволяет ей расширять объем своей деятельности. Например, банк с коэффициентом собственного капитала, равным 5 %, может выдавать ссуды в сумме 100 долл. на каждые 5 долл. собственного капитала. Когда этот банк декларирует чистую прибыль на сумму 15 млн. долл., а в виде дивидендов выплачивает только 5 млн. долл., он увеличивает свой собственный капитал на 10 млн. долл. В свою очередь, это помогает ему выдать дополнительные ссуды в размере 200 млн. долл., и, по всей вероятности, он сможет увеличить темпы роста в будущие периоды времени.

Используя эту аргументацию, можно сказать, что ту часть чистой прибыли, которая не выплачивается, можно идентифицировать в качестве реинвестиций. Однако эта идея работоспособна только в том случае, если фирма использует преимущество расширившейся капитальный базы и при этом растет. Если она не поступает подобным образом, то оставшийся собственный капитал представляет собой скорее накопление наличности в фирме, чем реинвестиции. Один из способов измерения того, как используются указанные средства, заключается в рассмотрении коэффициентов собственного капитала фирмы во временном разрезе и сопоставление их с регулирующими ограничениями. Фирма, заявляющая о росте коэффициента акционерного капитала с течением времени, не использует свой акционерный капитал в целях роста.

Модели избыточного дохода

Третий подход к оценке фирм из сектора финансовых услуг заключается в использовании модели избыточного дохода. В такой модели стоимость фирмы можно выразить в виде суммы капитала, вложенного в фирму к настоящему времени, и приведенной стоимости избыточных доходов в денежном выражении, которые фирма ожидает получить в будущем. В данном разделе рассматривается, как данную модель можно применить в оценке собственного капитала банка.

Базовая модель. Учитывая трудности, связанные с определением совокупного капитала в фирме из сектора финансовых услуг для ее оценки с помощью модели избыточного дохода, имеет смысл сосредоточиться исключительно на собственном капитале. Стоимость собственного капитала в такой фирме можно записать как сумму вложенных в собственный капитал фирмы текущих инвестиций и ожидаемых избыточных доходов инвесторов от этих и будущих вложений:

Стоимость собственного капитала = текущие вложения в собственный капитал + приведенная стоимость ожидаемых избыточных доходов инвесторов в собственный капитал.

Самый интересный аспект этой модели заключается в сосредоточении на избыточных доходах. Фирма, инвестирующая в собственный капитал и зарабатывающая на эти вложения только доходность, соответствующую среднерыночной, должна понимать, что рыночная стоимость ее собственного капитала стремится к величине акционерного капитала, вложенного в нее в настоящее время. В то же время фирма, зарабатывающая на свои инвестиции доходность, не превышающую среднерыночные показатели, увидит, что рыночная стоимость ее собственного капитала падает ниже величины текущих вложений в собственный капитал.

ПОЧЕМУ ПРИБЫЛЬ И ДЕНЕЖНЫЕ ПОТОКИ – ЭТО РАЗНЫЕ ВЕЩИ

Некоторые аналитики оценивают банки путем дисконтирования их прибыли, приводя ее стоимость к настоящему моменту времени. Они утверждают, что потребности банков в чистых капитальных затратах малы или вообще отсутствуют, а их потребности в оборотном капитале (в виде товарно-материальных запасов, дебиторской задолженности и т. д.) несущественны. Однако проблема заключается в том, что они связывают воедино дисконтирование прибыли с ожидаемыми темпами роста этой прибыли. Ясно, что такая процедура противоречива.

Для того чтобы увидеть, почему дело обстоит подобным образом, рассмотрим банк, выплачивающий 100 % своей прибыли в виде дивидендов. Если данная фирма не эмитирует новые акции, то балансовая стоимость ее собственного капитала останется навсегда замороженной на текущем уровне. Если же этот банк продолжит увеличивать портфель своих ссуд, то рано или поздно его коэффициенты капитала окажутся меньше минимума, установленного регулирующими требованиями.

Вот почему реинвестиции должны включать в себя вложения в обязательный капитал, поглощения и прочие подобные инвестиции, которые банкам приходится осуществлять для продолжения роста. По этой причине даже зрелые банки с низкими темпами роста не могут позволить себе выплачивать 100 % своей прибыли в виде дивидендов.