Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов

Плохие инвестиции: сохранить, изъять капиталовложения или ликвидировать. Каждая фирма имеет определенные инвестиции, которые зарабатывают меньше стоимости привлечения капитала, используемого для их финансирования, а иногда даже теряют деньги. Как может показаться на первый взгляд, можно утверждать, что следует либо ликвидировать инвестиции, не зарабатывающие требуемой нормы доходности, либо изъять капитал. Это утверждение выглядело бы верным, если бы фирма имела возможность действительно вернуть капитал после ликвидации. Однако в целом это допущение не верно, и есть три различных меры стоимости для существующих инвестиций, которые нам необходимо рассмотреть.

Первая мера – это «стоимость продолжения» (continuing value), которая отражает приведенную стоимость ожидаемых денежных потоков от продолжения инвестиций до конца их срока. Вторая мера – это ликвидационная стоимость (liquidation or salvage value)[171], представляющая собой чистые денежные потоки, которые фирма получит, если ликвидирует проект сегодня. Наконец, существует стоимость изъятия капитала (или реализации актива – divestiture), представляющая собой плату, сделанную за эти инвестиции лицом, предложившим наивысшую цену.

От того, какая из этих трех стоимостей является наивысшей, зависит ответ на вопрос, следует ли фирме продолжать существующий проект, ликвидировать его или продать кому-либо другому. Если наивысшей будет стоимость продолжения, то фирме следует продолжать проект до завершения его срока, даже если он принесет меньше стоимости привлечения капитала. Если ликвидационная стоимость или стоимость изъятия капитала окажутся выше стоимости продолжения, то возникнет потенциал для увеличения стоимости от ликвидации или изъятия капитала. Таким образом, можно обобщить приращение стоимости следующим образом:

Если оптимальный вариант – это ликвидация, то:

Ожидаемое увеличение стоимости = ликвидационная стоимость – стоимость продолжения.

Если оптимальный вариант – это изъятие капитала, то:

Ожидаемое увеличение капитала = стоимость изъятия капитала – стоимость продолжения.

Как изъятие капитала влияет на стоимость фирмы? Для того чтобы ответить на этот вопрос, мы сравним цену, полученную от изъятия капитала, с приведенной стоимостью ожидаемых денежных потоков, которые фирма должна получить от активов при изъятии из них капитала. Здесь возможны три сценария:

1. Если стоимость изъятия капитала равна приведенной стоимости ожидаемых денежных потоков, то это изъятие не оказывает никакого влияния на стоимость изымающей капитал фирмы.

2. Если стоимость изъятия капитала выше приведенной стоимости ожидаемых денежных потоков, то стоимость фирмы после этого изъятия возрастет.

3. Если стоимость изъятия капитала меньше приведенной стоимости ожидаемых денежных потоков, то стоимость фирмы после изъятия снизится.

Фирма, изымающая капитал, в обмен на свои активы получает деньги и может принять решение о сохранении денег и об инвестировании их в ликвидные ценные бумаги и в другие активы, а также об осуществлении новых инвестиций или же о возвращении денег акционерам в форме дивидендов или выкупа акций. Любое из этих действий, в свою очередь, может иметь косвенное воздействие на стоимость.

Повышение операционной эффективности. Операционная эффективность фирмы определяет ее операционную маржу и таким образом ее операционный доход. При прочих равных условиях, более эффективные фирмы имеют более высокую операционную маржу, чем менее эффективные фирмы в том же самом бизнесе. Если фирма способна увеличить свою операционную маржу на существующие активы, она будет создавать дополнительную стоимость. Существует несколько индикаторов потенциала увеличения маржи, но наиболее важный из них – это мера степени изъятия фирмой операционной маржи в сопоставлении с отраслью. Фирмы, у которых текущая операционная маржа значительно ниже среднеотраслевого значения, должны установить источник этой разницы и попытаться выправить ситуацию.

В большинстве фирм первый этап увеличения стоимости принимает форму снижения затрат и временной приостановки производства. Эти действия увеличивают стоимость, только если сокращаемые ресурсы не вносят значительного вклада ни в текущий операционный доход, ни в будущий рост. Компании могут легко продемонстрировать увеличение текущего операционного дохода путем сокращения таких расходов, как затраты на НИОКР и обучение, однако поступая подобным образом, они могут принести в жертву будущий рост.

ПРИЧИНЫ ДЛЯ ИЗЪЯТИЯ КАПИТАЛА