Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов

Однако в реальности фирмы должны делать компромиссный выбор между увеличением роста выручки и повышением маржи. Когда фирмы поднимают цены на свои продукты, они увеличивают операционную маржу, но снижают темпы роста выручки. Майкл Портер, один из ведущих мыслителей в области корпоративной стратегии, предположил, что когда речь идет о ценовой стратегии, то у фирмы есть два основных пути[174]. Она может принять решение стать лидером по объему, снижая цены в надежде увеличить выручку в степени, достаточной для компенсации пониженной маржи. Для того чтобы эта стратегия работала, фирме необходимо преимущество перед ее конкурентами в плане издержек – для предотвращения ценовых войн, способных ухудшить положение всех фирм в отрасли. С другой стороны, она может попытаться быть ценовым лидером, поднимая цены в надежде на то, что влияние на объем будет меньше по сравнению с увеличением маржи. Степень, в которой снизится рост выручки, зависит от эластичности спроса на продукт, а также от того, насколько конкурентным будет общий рынок этого продукта. Чистый эффект будет определять стоимость.

Хотя повышенный коэффициент «объем продаж/капитал» снижает потребности в реинвестициях и увеличивает денежные потоки, у этого процесса существуют как внутренние, так и внешние ограничения. Когда возрастает коэффициент «объем продаж/капитал», доходность капитала фирмы в будущие годы также будет повышаться. Если доходность капитала значительно превосходит стоимость привлечения капитала, то на рынок придут новые конкуренты, затрудняя поддержание ожидаемой операционной маржи и роста выручки.

Увеличение периода быстрого роста

Каждая фирма в какой-то момент времени в будущем вступит в период стабильного роста, темпы которого будут равны темпам роста экономики, в которой она функционирует, или окажутся даже ниже этой величины. Кроме того, рост создает стоимость, только если фирма зарабатывает избыточные доходы на свои инвестиции. При избыточных доходах и прочих равных условиях чем дольше период быстрого роста, тем выше стоимость фирмы. Никакая фирма не способна зарабатывать избыточные доходы в течение какого-либо времени на конкурентном рынке того или иного товара, поскольку в бизнес с избыточными доходами будут привлечены конкуренты. Таким образом, неявно допуская, что будет быстрый рост с избыточными доходами, заключено предположение о существовании каких-либо барьеров на вход, предотвращающих вступление конкурирующих фирм на рынок или уничтожающих превалирующие на этом рынке избыточные доходы.

Одним из способов, с помощью которого фирмы могут повысить стоимость, заключается в увеличении существующих барьеров на вход и в создании новых барьеров. Другой способ выразить эту идею заключается в наличии значительных конкурентных преимуществ у компании, зарабатывающей избыточные доходы. «Пестование» этих преимуществ способствует увеличению стоимости.

Преимущество бренда. Как ранее отмечалось в этой книге, исходные данные в традиционной оценке дисконтированных денежных потоков включают эффекты бренда. В частности, фирмы с более ценными брендами либо получают возможность устанавливать более высокие цены по сравнению с ценами конкурентов на те же продукты (что ведет к более высокой марже), либо продают по той же цене, но в большем объеме, чем конкуренты (что ведет к более высоким коэффициентам оборачиваемости). Обычно это сопровождается повышенной доходностью капитала и большей стоимостью по сравнению с отраслевыми конкурентами.

Создание бренда – трудный и дорогостоящий процесс, способный занять несколько лет, прежде чем цель будет достигнута. Но фирмы часто могут основываться на существующих брендах, делая их более ценными. Таким образом, бренд-менеджмент и реклама могут внести вклад в создание стоимости. Рассмотрим чрезвычайный успех, сопутствующий компании Coca-Cola в последние два десятилетия, в плане увеличения ее рыночной стоимости. Некоторые приписывают этот успех ее более высокому доходу на собственный капитал или на капитал, но эти доходы являются не причиной успеха, а его следствием. Высокие доходы можно связать с непрестанной концентрацией фирмы на увеличении стоимости своего бренда по всему миру[175]. Другой вариант возникает, когда менеджеры фирмы, принявшие в свои руки ценный бренд, затем расточают его стоимость, приводя к значительному снижению стоимости фирмы. Опыт близости к смерти, полученный компанией Apple Computer в 1996 и 1997 гг., и тяжкие труды Quaker Oats после приобретения Snapple позволяют видеть, насколько быстро менеджеры могут растратить преимущество, порождаемое брендом.