Математика управления капиталом. Методы анализа риска для трейдеров и портфельных менеджеров

На практике портфельные менеджеры используют неагрессивные методы ди­намического хеджирования, что предполагает отсутствие торговли самими ценными бумагами портфеля. Стоимость портфеля зависит от текущей дельты и модели и регулируется с помощью фьючерсов, а иногда пут-опционов. Плю­сом использования фьючерсов является низкая стоимость трансакций. Корот­кая продажа фьючерсов против портфеля эквивалентна продаже части порт­феля. При падении портфеля продается больше фьючерсных контрактов, ког­да же стоимость портфеля растет, эти короткие позиции закрываются. Потери по портфелю, когда приходится закрывать короткие фьючерсные позиции при росте цен на акции, являются издержками по страхованию портфеля и эквива­лентны стоимости гипотетических смоделированных опционов. Преимуще­ство динамического хеджирования состоит в том, что оно позволяет с самого начала точно рассчитать издержки. Менеджерам, применяющим такую стра­тегию, это позволяет сохранить весь портфель ценных бумаг, в то время как размещение активов регулируется посредством фьючерсов и/или опционов. Предложенный неагрессивный метод, основанный на использовании фьючер­сов и/или опционов, позволяет разделить размещение активов и активное уп­равление портфелем. При страховании вы должны постоянно регулировать портфель с учетом текущей дельты, т. е. с определенной периодичностью, например, каждый день вы должны вводить в модель ценообразования опционов текущую сто­имость портфеля, время до даты истечения, уровень процентной ставки и волатильность портфеля для определения дельты моделируемого пут-опциона. Если к дельте, которая может принимать значения 0 и -1 прибавить единицу, то вы получите соответствующую дельту колл-опциона, которая будет коэф­фициентом хеджирования, т.е. долей вашего счета, которую следует инвести­ровать в фонд. Допустим, коэффициент хеджирования в настоящий момент составляет 0,46. Размер фонда, которым вы управляете, эквивалентен 50 фьючерсным контрактам S&P. Так как вы хотите инвестировать только 46% средств, вам надо изъять ос­тальные 54%, т.е. 27 контрактов. Поэтому при текущей стоимости фонда, при данных уровнях процентной ставки и волатильности фонд должен иметь корот­кие позиции по 27 контрактам S&P одновременно с длинной позицией по акци­ям. Так как необходимо постоянно перерассчитывать дельту и регулировать порт­фель, метод называется стратегией динамического хеджирования. Одна из проблем, связанная с использованием фьючерсов, состоит в том, что рынок фьючерсов в точности не следует за рынком спот. Кроме того, портфель. против которого вы продаете фьючерсы, может в точности не следовать за индек­сом рынка спот, лежащего в основе рынка фьючерсов. Подобные ошибки могут добавляться к расходам по страхованию портфеля. Более того, когда ваш модели­руемый опцион подходит очень близко к дате истечения, а стоимость портфеля приближается к цене исполнения, гамма моделируемого опциона астрономичес­ки возрастает. Гамма — это мгновенная скорость изменения дельты, т.е. коэффи­циента хеджирования. Другими словами, гамма является дельтой дельты. Если дельта изменяется очень быстро (т. е. моделируемый опцион имеет высокую гам­му), страхование портфеля становится крайне обременительным. Существует множество путей обхода этой проблемы, и некоторые из них довольно сложны. Один из самых простых способов заключается в том, чтобы совместно использо­вать фьючерсы и опционы для изменения как дельты, так и гаммы моделируемого опциона. Большое значение гаммы, как правило, создает проблемы только тогда, когда подходит дата истечения, а стоимость портфеля и цена исполнения модели­руемого опциона сближаются. Существует интересная связь между оптимальным f и страхованием порт­феля. Можно сказать, что при открытии позиции вы инвестируете f процен­тов средств. Рассмотрим азартную игру, где оптимальное f=0,5, наиболь­ший проигрыш равен -1 и вы располагаете 10 000 долларов. В таком случае следует ставить 1 доллар на каждые 2 доллара на счете, так как, разделив -1