Перед выборами 1992 года прошла долгая и лишь периодически оптимистичная кампания консерваторов. Страна все еще переживала экономический спад и, возможно, многим не хватало в Мейджоре неистовства и уверенности Тэтчер. Нил Киннок пользовался большой симпатией и за счет природной яркости зачастую одерживал верх над Мейджором в палате общин. Кроме того, консерваторы уже находились у власти тринадцать лет. В день выборов среди тори царило скорее подавленное настроение. Только Мейджор выглядел бодро, снова заняв свое депутатское место от Хантингдона. И только поздно ночью стало понятно, что произошло чудо: консерваторы выиграли, и с величайшим когда-либо зафиксированным отрывом. При этом 14 миллионов голосов дали всего 21 дополнительное место в парламенте. Тори подтвердили свое право формировать правительство, но их слишком маленькое большинство не позволяло развернуться в полную силу.
Нил Киннок, которого так часто ругали «валлийским пустобрехом», с достоинством ушел с поста лидера партии – при всех его достижениях, партия дважды провалилась на выборах. Он, как и Тэтчер, любил громкие слова. Его послание к тем, кто будет жить в консервативном мире, было недвусмысленным: «Не будьте старыми, не будьте больными, не будьте обычными, не будьте бедными, не будьте безработными». Выборы 1992 года стали водоразделом в истории Лейбористской партии. Киннок одновременно выполнял функции подстрекателя и миротворца, левацкого громилы и хитроумного государственного деятеля, но разделить этот путь со своей партией он так и не смог.
Его преемник Джон Смит по убеждениям принадлежал к модернизаторам, хотя в период, когда решающую роль играли поверхностные соображения, впечатления такого не производил. Круглая голова, очки, редеющая шевелюра – он скорее напоминал угрюмого профсоюзного лидера старой школы. Однако за этой скучной внешностью таился быстрый ум, тонкое чувство юмора и глубокое чувство социальной справедливости. Впрочем, суждения его не всегда были последовательны. Пока страну и Сити все еще лихорадило после Черной среды, он выступил с нападками, которые звучали бы более убедительно, не поддержи он в свое время идею присоединения к ERM.
Британия присоединилась к ERM в последние дни пребывания на посту премьер-министра Маргарет Тэтчер. С тех пор все вроде бы говорило о том, что это благотворный шаг. Найджел Лоусон настаивал на привязке британских кредитных ставок к немецким. Тэтчер сомневалась, но когда Мейджор объявил себя сторонником Лоусона, ей ничего не оставалось, кроме как согласиться. Фунт стерлингов, предписала «железная леди», следует «прикрепить» к немецкой марке на уровне 2,95. Когда Мейджор, в то время канцлер казначейства, сообщил о решении своему коллеге в Германии, тот ответил, что оно вообще не в компетенции премьер-министра. Правила ЕС предусматривали обсуждение и согласование вопроса. Однако это, конечно, плохо сочеталось со стилем Тэтчер, и привязка осталась. Не особенно благоприятное начало, и, как покажут события, не самый мудрый шаг.
Присоединение к ERM, рассматриваемое Мейджором и другими как панацея от инфляции, к 1992 году никак не посодействовало преодолению экономического спада конца 1980-х. Если уж на то пошло, спад только усилился. Миллион человек потеряли работу. Появился новый и злобный штамм вируса бедности, поражающий ранее состоятельных, а с ним пришло и новое понятие – «отрицательный актив»: дома внезапно становились дешевле, чем ипотека, взятая на их покупку. Более того, высокая процентная ставка, навязанная Британии, отбросила страну обратно в несчастливые 1970-е; британский экспорт снова стал неконкурентоспособным. При этом инфляцию таки удалось обуздать, как и предрекал Мейджор. Однако даже и тут нашлось место недовольству. На ужине, устроенном редактором Sunday Times Эндрю Нейлом, Мейджор радостно праздновал свой триумф как премьер-министра, устранившего угрозу инфляции. В этом месте один из присутствовавших журналистов спросил: «Какой толк в низкой инфляции, если экономика даже не на коленях, а на лопатках?» В той или иной формулировке вопрос будет неоднократно повторяться в ближайшие месяцы.