Заблуждения толпы

Сегодня инвесторы, уж не скажу, мудро или нет, воспринимают долгосрочное повышение прибылей компании и рост цены акций как должное, а потому мирятся с гораздо более низкими дивидендами, но до двадцатого столетия устойчивый рост цен на акции был редкостью – удачей, выпадавшей лишь наиболее успешным компаниям. Даже при самых благоприятных обстоятельствах рост цен оказывался незначительным. К примеру, двумя первыми успешными английскими акционерными обществами были Банк Англии и Ост-Индская компания, но и у них акции росли в цене в среднем всего на 0,7 и 0,6 процента в год соответственно в период с 1709 по 1823 год³⁷⁴. Спрашивается, как же тогда опытные инвесторы могли оценить компанию RCA, которая к моменту краха 1929 года еще не платила дивидендов (фактически выплаты начались только в 1937 году)?³⁷⁵ К концу 1920-х годов инвесторы, очевидно, полагали, что компанию ждут блестящие перспективы, но у них не было инструментов, чтобы установить справедливую цену за ожидаемую прибыль RCA. Должно было миновать еще десятилетие, чтобы финансовые экономисты Ирвинг Фишер, Джон Берр Уильямс и Бенджамин Грэм разработали сложную математическую модель расчета внутренней ценности акций и облигаций, прежде всего тех, в которые закладываются высокие спекулятивные перспективы. По сей день эта методика, так называемая модель дисконтированных дивидендов, которая позволяет оценивать стоимость всех будущих дивидендов и «дисконтирует» их до уровней настоящего времени, видится обычному инвестору чем-то вроде китайской грамоты; вдобавок она крайне приблизительна, так что даже профессионалы стараются ею не пользоваться³⁷⁶.

В чреватой пузырями технологической среде 1920-х годов, благодаря появлению радио, автомобилей и самолетов, публике было легко поверить, что старые правила оценки безопасности больше не нужны. Как якобы сказал великий инвестор столетия Джон Темплтон [117], «четыре самых дорогих слова в английском языке – теперь все будет по-другому» [118].

Рассказывая об этом времени, Бенджамин Грэм писал:

«Если акции коммунального предприятия продавались по цене в 35 раз выше его максимальной зарегистрированной прибыли, а не просто в 10 раз превышали стоимостью его среднюю прибыль, что было стандартом до бума, то следовало сделать вот какой вывод: дело не в том, что сейчас цена акций чрезмерно высока, а лишь в том, что выросли стандарты оценки… Значит, всякий верхний предел исчез, причем речь не о цене, по которой акция могла быть продана, а о цене, по которой она заслуживает быть проданной… Заманчивым следствием этого принципа было то обстоятельство, что зарабатывать деньги на фондовом рынке стало легче всего на свете»³⁷⁷.

К 1929 году полный набор эвристик Канемана и Тверски – восприимчивость к новым технологиям эпохи, недавний рост стоимости ценных бумаг и близость подпитываемого кредитами благополучия – затмил собой все попытки рационального анализа фондового рынка.

Экономист Макс Винклер охарактеризовал положение дел предельно просто. Ссылаясь на недавно описанную модель дисконтированных дивидендов, Винклер лукаво заметил после краха, что фондовый рынок 1920-х годов дисконтировал не только само будущее, но разные его варианты³⁷⁸.

Глава седьмая Сияющий Чарли упускает главное

Как и в случае с «Компанией Миссисипи», компанией Южных морей и железнодорожными пузырями, в катастрофе 1929 года оказались задействованы все «четыре П»: и придумщики, и публика, и пресса, и политики.

В начале двадцатого столетия Сэмюел Инсулл унаследовал мантию Джона Лоу и Джорджа Хадсона, создав промышленного голиафа, только теперь речь шла о силе, что приводила в действие огромные заводы и освещала дома миллионов людей.

Инсулл родился в 1859 году в семье неудачливого лондонского проповедника-мирянина и хозяйки пансиона для трезвенников. В юношеские годы он подвизался клерком и стенографистом. Подобно большинству амбициозных молодых людей того времени он боготворил Томаса Эдисона, и потому, лишившись работы в офисе лондонского аукциониста, изрядно разволновался, когда наткнулся на объявление о найме в одну из британских телефонных компаний Эдисона.

Начальство быстро осознало, что Инсулл обладает навыками, далеко выходящими за рамки стенографической записи и бухгалтерского учета. Несколько лет спустя, когда ему предложили работу в головном офисе компании в США, он ответил: «Я согласен, если смогу быть секретарем самого Эдисона». Он отрастил бакенбарды, чтобы выглядеть старше двадцати одного года, и в начале 1881 года пересек Атлантику, чтобы трудиться бок о бок с великим человеком; он провел рядом с Эдисоном одиннадцать лет, забираясь все выше по карьерной лестнице.