Инновации на финансовых рынках

Риск можно распределять во времени, путем создания траншей с разными сроками погашения. Наиболее важным результатом становится снижение риска для инвесторов, так как, напомним, новое юридическое лицо обладает понятным и определенным набором активов с достаточно предсказуемыми поступлениями в виде лизинговых платежей. Следовательно, риск для инвестора окажется ниже по сравнению с прямыми инвестициями или предоставлением заемных средств лизинговой компании. Возникающий эффект у лизингодателя от снижения доходности выпущенных ценных бумаг при их размещении относительно лизингового процента (банковская ставка кредитования плюс маржа лизингодателя) можно охарактеризовать как первый эффект секьюритизации или эффект открытого рынка (Open Market Effect – ОМЕ).

В ходе секьюритизации можно достичь второго эффекта секьюритизации. Его суть заключается в том, что за счет реструктурирования потока платежей по лизинговому портфелю можно добиться сдвига дюрации (Duration Shift Effect — DSE) портфеля ценных бумаг при их размещении. Это позволяет увеличить прирост аккумулированных средств для финансирования лизинговых проектов. Расчет дюрации по пулу секьюритизируемых активов позволяет определить срок погашения эмитируемых бумаг.

Согласно определению Фредерика Макалея, дюрация – это средневзвешенный срок к погашению денежного потока ценной бумаги. В качестве весов используют приведенную стоимость этих платежей. Е1рименительно к портфелю лизинговых активов дюрацию можно охарактеризовать как средневзвешенный срок до наступления остающихся лизинговых платежей. Чем больше при проведении секьюритизации лизинговых активов дюрация портфеля при размещении, тем в большей степени его стоимость может увеличиться в зависимости от требуемой доходности инвесторами. Следовательно, посредством сдвига дюрации можно управлять приращением объема вырученных средств от реализации портфеля ценных бумаг.

Е1ортфель договоров лизинговой компании состоит из имущества с разновеликими нормами амортизации и финансируется за счет заимствований с различными сроками и разными графиками погашения задолженности. Следовательно, при синтетической секьюритизации структура лизинговых платежей и структура погашения задолженности по заимствованиям должны остаться без изменений. В противном случае портфель может деформироваться.

Вместе с тем необходимо иметь в виду, что с ростом дюрации возрастает процентный риск портфеля для инвестора, что повышает требуемую доходность по нему. Это означает, что сдвиг дюрации не является произвольным, а должен быть привязан к возможности понижения доходности инвесторов при размещении выпуска ценных бумаг.

Проектантам секьюритизации лизинговых актвивов следует учитывать дюрацию лизингового портфеля, дюрационный дифференциал (разница дюрации портфеля ценных бумаг и портфеля лизинговых активов) и процентный дифференциал (разница лизингового процента и доходности при размещении).

При низкой дюрации лизингового портфеля эффективность секьюритизации можно значительно повысить через реструктурированиеденежных потоков: низкая дюрация лизингового портфеля предполагает короткий срок договоров лизинга, высокий аванс, высокую периодичность лизинговых платежей, большую величину выкупной (остаточной) стоимости предмета лизинга, зафиксированную в договоре.

В случае отсутствия возможности значительного понижения доходности при размещении и высокой дюрации лизингового портфеля проведение секьюритизации не даст значимых выгод.

3.4. Ценообразование секьюритизации лизинговых активов

Формирование системы ценообразования секьюритизации лизинговых активов осуществимо с помощью набора неравенств, на основе которых можно достичь баланса интересов участников сделок. Рассмотрим составляющие этой системы.

Интерес инвесторов облигаций, связанный с доходностью бумаг, формализуем следующим образом:

I_YT < I_YTM < I_YC, (3.5)

где I_YT – процентная ставка, характеризующая стоимость долгосрочных или среднесрочных денег, например, US Treasuries (ЮТ; 57); I_YTM – сложившаяся процентная ставка стоимости денег на рынке; I_YC – купонная ставка облигаций (coupon rate) ABS (Asset-Backed Security), рассчитываемая как отношение суммы купонных платежей за год к номинальной ставке.

Рассматривая это неравенство, будем исходить из того, что купонная облигация продается по номиналу и котируемая цена бумаги совпадает с ее номинальной стоимостью, т. е. ожидаемые доходы по этим облигациям (в понимании Харри М. Марковица – итоговые доходы, взвешенные по вероятности их получения) находятся на уровне номинального или обещанного значения. Соответственно здесь не рассматривается ситуация, насколько покрываются обязательства по этим бумагам по причинам, связанным, например, с конкуренцией или циклическим развитием.