Инновации на финансовых рынках

При расчете следует учитывать рыночную стоимость долгосрочных кредитов лизинговых договоров. Данное обстоятельство особенно важно при сценарии, когда в прологе сделки секьюритизации лизингодатель получил только краткосрочный кредит банка, ставка по которому меньше ставки по долгосрочному кредиту. В таком случае при расчете D вместо I_CP в формулу (3.12) подставим значение ставки долгосрочного кредита на соответствующий конкретному инвестиционному проекту срок по условиям внутреннего российского рынка капитала для аналогичного класса заемщиков.

Кроме того, оригинатор может получить доход по облигациям младших траншей, которые он приобрел при эмиссии.

Таким образом, заработать на сделке секьюритизации можно и больше, чем сумму D. Поскольку это была одна из первых сделок, то, по-видимому, лизингодателем была уплачена премия участникам секьюритизации в размере примерно 40–50 б.и.

В другом случае, при продаже лизингового контракта, когда осуществлялась реализация схемы классической секьюритизации на 13 730 млн руб. со сроком 6 ¹/₄ года, минимальный эффект, рассчитанный по формуле (3.12), равнялся 133 млн руб., или 100 б.и.

Полученные результаты могут показаться достаточно скромными, но здесь следует принять во внимание инновационность и сложность применяемого инструмента, нуждающегося в соответствующей отработке, в частности апробации механизмов выхода на международные рынки заимствований, а также, что крайне важно для последующих сделок, накопить практический опыт реализации подобных проектов. Следовательно, крупные расходы, связанные с первым выходом оригинатора на рынок, в дальнейшем будут сокращаться, возможно, в некоторых из них отпадет необходимость. Поэтому было бы неверным относить все затраты по первой сделке секьюритизации лизинговых активов исключительно на ее счет. Многое здесь зависит от конкретики проекта.

Далее. При проведении сравнительного анализа следует учесть вид облигаций, которые были эмитированы при секьюритизации, т. е. используются облигации с единовременным сроком погашения в конце хождения бумаг или облигации, погашаемые постепенно в течение определенного периода времени и с определенным графиком погашения в зависимости от условий структурирования сделки. Как в первом, так и во втором случае у SPY может возникнуть дополнительный доход за счет временного аспекта превышения входящего потока денежных средств над исходящим потоком платежей. Имеется в виду ситуация, когда SPY получает лизинговые платежи, состоящие из основного долга (тела кредита) и лизингового процента, а выплачивает инвесторам по купонам только проценты. В данном случае часть полученных средств накапливается у SPV до истечения срока погашения облигаций по номиналу.

Эта сумма может быть инвестирована в заранее оговоренные инструменты денежного рынка, т. е. направлена в высоколиквидные среднесрочные ценные бумаги или на депозиты в банки, и принести значительный общий доход. В зависимости от договоренности сторон этот доход или часть его возвращаются оригинатору, если он выполняет экономические функции сервисной компании. Затем оригинатор направляет вырученные средства, а они могут составлять до 10–15 и более процентов от стоимости уступаемого лизингового контракта при секьюритизации, на финансирование новых лизинговых проектов. Также доход может образоваться за счет разницы между текущей и номинальной стоимостью облигаций.

Исходя из приведенных неравенств проект секьюритизации лизинговых активов будет финансово реализуем и эффективен в том случае, если:

I_Lease – I_SPV > 0, или I_Lease /I_SPV > 1. (3.13)

Наконец, в результате поэтапного анализа сделки секьюритизации получаем следующую систему неравенств, отражающую экономическую целесообразность проекта:

I_YT < I_YTM < I_{Coupon ABS} < I_SPV < I_Lease < I_Lesseе, (3.14)

где I_Lessee – доходность лизингополучателя по инвестиционному проекту.

Доходность лизингополучателя определяется на основе расчета суммы всех расходов лизингополучателя по договору лизинга (сумма всех расходов и доходов лизинговой компании по сделке), в соответствии с которым получено имущество, используемое в инвестиционном проекте. Здесь следует сравнить ставки лизингового процента лизингодателя по старым и новым лизинговым проектам, а также общие расходы лизингополучателя по новым лизинговым проектам с вариантом приобретения актива за счет кредита, полученного в банке (подробнее см. [Газман, 2006, с. 314–351]).

3.5. Развитие мирового и отечественного рынка секьюритизации лизинговых активов