Инновации на финансовых рынках

Исследования показали, что стоимость возможности вложения капитала может быть большой, и инвестиционные правила, не учитывающие эту стоимость, могут быть ошибочны. Кроме того, эта стоимость возможности более чувствительна к неопределенности, чем будущая стоимость проекта, так, что изменение экономических условий, которые затрагивают рискованность будущих денежных потоков, значительно воздействуют на инвестиционные расходы, большее, чем, скажем, изменение процентных ставок. Сказанное помогает понять, почему классическая инвестиционная теория пока не сумела обеспечить хорошие эмпирические модели инвестиционного поведения и привела к чрезмерно оптимистичным прогнозам эффективности ставки процента и налоговой политики для стимулирования инвестиций.

Конечно, можно NPY пересмотреть, вычтя из стандартного значения стоимость возможности исполнения опциона на инвестиции, а потом утверждать, что правило «вкладывай капитал, если NPV положительна» сохраняется, как только было сделано это исправление. Однако чтобы это сделать, следует принять нашу критику. Чтобы выдвинуть на первый план важность стоимости опциона, по нашему мнению, необходимо рассматривать его отдельно от обычной NPV. Если вы предпочитаете продолжать использовать терминологию положительной NPV, прекрасно, пока вы достаточно внимательны, чтобы включать все релевантные стоимости опционов в свое определение NPV. Читатели, которым так удобнее, легко могут перевести наши утверждения на этот язык.

5.3. Необратимость

Рассмотрим основную теорию необратимой инвестиции в условиях неопределенности, подчеркивая похожие на опционы характеристики инвестиционных возможностей. Из методов, которые были разработаны для оценки опционов на финансовых рынках, можно вывести оптимальные инвестиционные правила.

Чтобы подчеркнуть аналогию с опционами на финансовые активы, возможности приобретать реальные активы иногда называют «реальные опционы».

Необходимо пояснить понятия «необратимость», «возможность отложить инвестицию», и «опцион на вложение капитала». Важно понять, что делает инвестиционные расходы невозвратными издержками и, таким образом, необратимыми инвестициями.

С одной стороны, инвестиционные расходы оказываются невозвратными издержками, если они специфичны для фирмы или определенной промышленности. Например, большинство инвестиций в маркетинг и рекламу специфичны для фирмы и не могут быть возвращены. Следовательно, это – очевидно невозвратные издержки. С другой стороны, завод по производству стали относится к специфической промышленности – он используется только для производства стали. Можно подумать, что из-за того, что в принципе завод может быть продан другой компании по производству стали, инвестиционные расходы восстановимы и не являются невозвратными издержками. Это неправильно. Если индустрия достаточно конкурентна, стоимость завода будет одинакова для всех фирм, принадлежащих к этой индустрии, поэтому извлечь выгоду от продажи нельзя или она будет мала. Например, если цена стали падает так, что завод фактически оказывается «плохой» инвестицией для фирмы, которая его строила, он будет рассматриваться как плохая инвестиция также и другими стальными компаниями, и возможность продать завод будет стоить не много. В результате инвестиции в завод по производству стали (или в любой другой промышленно-специфический капитал) должны в значительной степени рассматриваться как невозвратные издержки.

Даже инвестиции, не специфичные для фирмы или промышленности, часто частично необратимы, потому что на вторичных рынках покупатели не способны точно оценить качество товара, и поэтому предложат цену, которая соответствует на рынке среднему качеству. Продавцы, которые знают качество товара, будут продавать нестандартный товар. Это снизит среднее рыночное качество и, следовательно, рыночную цену. Эта проблема известна как проблема «лимонов» и мешает многим вторичным рынкам. Например, офисное оборудование, автомобили, рельсы и компьютеры не являются индустриально специфическими и могут быть проданы компаниям других отраслей промышленности, стоимость их перепродажи будет значительно ниже стоимости их покупки, даже если они почти новые.

Необратимость может возникать в результате издания инструкций правительства или институционального регулирования. Например, средства контроля за капиталом могут сделать невозможным для иностранных (или внутренних) инвесторов продажу активов и перераспределение фондов, а инвестиции в новых работников могут быть частично необратимы из-за высоких издержек найма, обучения и увольнения. Следовательно, большинство основных капитальных инвестиций в значительной степени необратимы.

5.4. Отложенные инвестиции