Инновации на финансовых рынках

Вторая проблема, возникающая с наиболее часто используемыми инструментами анализа, заключается в том, что будущие инвестиционные решения зафиксированы в начале. Менеджеры модернизируют и пересматривают инвестиционные планы, но анализ, как полагается для большинства инструментов, включает только начальный план. Мир изменяется, а принятая модель – нет. Когда разница между инструментами и действительностью становится слишком большой и хорошо заметной, инструменты отвергаются и важные решения принимаются по стратегическим соображениям и организаторскому чутью.

Мало кто верит, что этот процесс хорошо работает при принятии инвестиционных решений в некоторых отраслях промышленности, например в высоких технологиях, фармацевтике и разведке нефти, или некоторых крупных инвестиционных решений – таких как информационные технологии, научные исследования и большое увеличение мощности. Стандартная практика хорошо работает для некоторых проектов, но не для тех, что наиболее близко соединены с бизнес-ростом.

Как только ваш способ мышления включит неопределенность в явном виде, изменится вся структура принятия решения. Рисунок 5.1 иллюстрирует одно из наиболее важных изменений мышления при применении подхода реальных опционов.

Неопределенность создает возможности. Менеджеры должны приветствовать, а не бояться неопределенности. Обдумывая стратегические инвестиции, менеджеры должны попробовать рассмотреть свои рынки в терминах источников, тенденции и развития неопределенностей; определить степень подверженности неопределенностям инвестиций (т. е. как внешние события превращаются в прибыль и потери); а затем отреагировать размещением инвестиций так, чтобы лучше воспользоваться преимуществом неопределенности.

Рис. 5.1. Неопределенность увеличивает стоимость

В традиционном представлении более высокий уровень неопределенности ведет к более низкой стоимости актива. Метод опционов показывает, что увеличенная неопределенность может привести к более высокой стоимости актива, если менеджеры увидят и используют свои возможности, чтобы гибко отвечать на разворачивающиеся события.

Если будущее решение зависит от источника неопределенности, менеджеров интересует диапазон возможных результатов, которые могла бы иметь неопределенная переменная, когда приближается момент решения. Ключ – связь между временем и неопределенностью. На рис. 5.2 представлен конус неопределенности. Рисунок показывает, как можно было бы ответить на тот вопрос, который не включает опционы. Предположим, что текущая стоимость компании 1 млн долл. Какую возможную стоимость она могла бы иметь через два года?

Левая точка конуса показывает стоимость фирмы на сегодня, а поскольку мы заглядываем в будущее, диапазон возможных результатов становится все шире. Ширина диапазона результатов зависит от величины временного горизонта. Конус имеет положительный наклон, отражая ожидание того, что стоимость фирмы будет расти в течение двух лет.

Рис. 5.2. Конус неопределенности

Конус неопределенности – простое изображение того, как стоимость могла бы изменяться во времени. В нашем примере диапазон неопределенности со временем увеличивается. Положительная норма доходности, ожидаемая в следующие два года, придает конусу положительный наклон.

Поскольку стоимость фирмы изменяется во времени, самые высокие и самые низкие стоимости, отмеченные на конусе, довольно маловероятны. На рис. 5.3 показано, как с распределением результатов в конце временного горизонта связано изменение во времени неопределенной переменной. Вероятно, что через два года стоимость фирмы будет близка к середине диапазона (рис. 5.3б). Многие стратегические инвестиции имеют ряд возможностей, с точками решения внутри конуса неопределенности, перед концами конуса в момент окончательного выбора решения. Для каждой внутренней точки решения распределение результатов в этот момент найдено «разрезанием» остатка конуса неопределенности.

Рис. 5.3. Виды представлений неопределенности

Конус неопределенности содержит диапазон возможных будущих стоимостей через два года (а).

Диапазон – часть распределения результатов. Ожидаемая стоимость через два года измеряется средним распределения, а его стандартное отклонение – мера диапазона результатов (б).

В течение двух лет стоимость фирмы, как ожидается, будет расти с некоторой скоростью. Существует неопределенность фактической скорости роста, которая будет реализовываться каждый год, и она измеряется волатильностью, стандартным отклонением ожидаемой скорости. Подход реальных опционов учитывает влияние и времени, и неопределенности на стоимость и принятие решения, так что он естественно сосредоточивается на волатильности, диапазоне неопределенности скорости роста.

Рассмотрим примеры того, как стоимости опциона зависят от волатильности.

Опционы на акции. Стоимость опционного контракта на акции зависит от неопределенности цены акции, которая может быть оценена как стандартное отклонение доходности акции.