Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов

Почему опционы воздействуют на стоимость, приходящуюся на одну акцию. Почему существующие опционы воздействуют на стоимость? Отметим, что такое влияние оказывают не все опционы. Скажем, эмитированные и котирующиеся на биржах опционы не влияют на стоимость акций, на которые они были выпущены. Опционы, эмитированные самими фирмами, оказывают влияние на стоимость, приходящуюся на одну акцию, поскольку существует вероятность их исполнения в близком или отдаленном будущем. Учитывая, что эти опционы дают индивидам право купить акцию по фиксированной цене, они будут исполнены, только если цена акций вырастет настолько, что превысит цену исполнения. Когда опционы исполняются, у фирмы есть два варианта выбора, причем любой из них негативно влияет на благосостояние акционеров. Фирма может эмитировать дополнительные акции для «покрытия» исполнения опционов. Но это увеличивает общее число акций и снижает стоимость одной акции для существующих акционеров[109]. В другом варианте она может использовать полученные за счет хозяйственного оборота денежные потоки для выкупа акций на открытом рынке и применять эти акции опять-таки для «покрытия» исполнения опционов. Это уменьшает денежные потоки, которые будут доступны текущим владельцам акций в будущие периоды, и делает их акции более дешевыми в сегодняшний период.

Способы учета существующих опционов в стоимости. Существуют четыре подхода, которые используются для учета влияния уже имеющихся опционов на стоимость акции. Однако первые три таких подхода могут привести к ошибочному определению стоимости.

Использование полностью разводненного числа акций для определения стоимости акции. Простейший способ учета эффекта, оказываемого опционами на стоимость акции, состоит в том, чтобы разделить стоимость чистых активов на количество акций, которые будут существовать, если все опционы окажутся исполненными сегодня. Короче говоря, мы делим на полностью разводненное количество акций. Хотя этот подход и привлекает своей простотой, он может привести к слишком низкой стоимости акции по двум причинам:

1. При его использовании рассматриваются все существующие опционы, а не только опционы с заниженной ценой исполнения или полностью переданные в собственность их владельцев. Хотя, честно говоря, существуют такие варианты этого подхода, которые позволяют скорректировать количество существующих акций для учета только опционов с заниженной ценой исполнения или полностью переданных в собственность их владельцев.

2. Этот подход не учитывает ожидаемые поступления от исполнения опционов – поступления, представляющие собой приток наличных средств для фирмы.

Наконец, данный подход не позволяет встраивать в оценку временную премию по опционам.

Оценка ожидаемого исполнения опционов в будущем и встраивание ожидаемого разводнения. При использовании этого подхода вы прогнозируете, когда в будущем будут исполнены опционы, и корректируете ожидаемые оттоки наличности, связанные с их исполнением, предположив, что фирма потратит деньги и выкупит акции для «покрытия» указанного числа исполняемых. Наибольшая ограниченность этого подхода связана с необходимостью определения будущего значения курса акций и точного момента исполнения опционов на эти акции. Учитывая, что ваша цель состоит в изучении, является ли сегодняшняя цена правильной, прогнозирование будущих курсов акций для получения текущей стоимости акции напоминает замкнутый круг. В целом этот подход не отличается практичностью и особенно не годится для получения обоснованной величины стоимости.

Использование подхода с учетом собственных акций в портфеле фирмы. Данный подход – это вариант подхода с точки зрения полного разводнения. Здесь количество акций корректируется с целью учета числа существующих опционов, но к стоимости чистых активов добавляются ожидаемые поступления от их исполнения (произведение цены исполнения на количество опционов). Ограниченность этого подхода состоит в том, что, подобно подходу с точки зрения полного разводнения, при его использовании не принимается во внимание временная премия опциона и нет эффективного способа трактовки полной передачи опционов в собственность. В целом этот подход, занижая стоимость предоставляемых опционов, приводит к завышению стоимости чистых активов на одну акцию.