Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов

Основная проблема, связанная с оценкой фирм, имеющих опционы на товары, состоит не в том, что эти опционы игнорируются, а в том, что они часто учитываются дважды. Все аналитики слишком часто используют завышенные темпы роста – для отражения наличия опционов на товары, которыми владеет фирма, а затем прибавляют к стоимости, полученной на основе DCF, премию за те же опционы. Мы вернемся к изучению оценки таких фирм в главе 28.

Молодые или начинающие фирмы. Многие фирмы берут свое начало в виде идеи в головах предпринимателей, и лишь с течением времени они превращаются в коммерческие предприятия. В течение этого перехода – от компаний, существующих в виде идей, к коммерческим предприятиям – потеря денег для таких фирм не является чем-то необычным. Данное обстоятельство отнюдь не делает их ничего не стоящими. Наоборот, бум, связанный с ростом рыночной стоимости компаний – представительниц новой экономики в конце 1990-х годов, убедительно доказал тот факт, что хорошие идеи могут иметь высокую стоимость. В то же время, корректировка 2000 г. наглядно проиллюстрировала, насколько изменчивой может оказаться стоимость таких идей.

Оценка молодых или начинающих компаний, по-видимому, является самой трудной разновидностью оценки, и до самого недавнего времени она была прерогативой венчурных капиталистов и частных лиц, инвестирующих средства в акции соответствующих фирм, т. е. тех, кто за бремя неопределенности часто требует от подобных инвестиций вознаграждения в виде чрезвычайно высокой доходности. Проблема оценки становится гораздо более устрашающей, если молодая или начинающая фирма имеет статус публичной. В следующей главе исследуются связанные с оценкой проблемы, с которыми мы сталкиваемся, когда оцениваем такие фирмы.

ЗАКЛЮЧЕНИЕ

Существует много случаев, в которых традиционная оценка на основе дисконтированных денежных потоков должна быть модифицирована или адаптирована для обеспечения обоснованных оценок стоимости. Некоторые из них представлены в этой главе. Трудности в оценке «циклических фирм» могут возникать из-за того, что прибыль подобных фирм меняется вместе со всей экономикой. То же самое можно сказать по поводу связи товарных фирм с циклами на товарные цены. Неспособность скорректировать прибыль с учетом этих циклических взлетов и падений приводит к значительной недооценке подобных фирм в глубине рецессии и к их значительной переоценке на пике бума.

Когда прибыль фирмы является отрицательной из-за долгосрочных стратегических, операционных или финансовых проблем, процесс оценки таких фирм усложняется. Приходится выносить суждение о том, будут ли решены проблемы фирмы, и если будут, то когда. Для фирм, для которых вероятность банкротства значительна, возможно, нужно принять во внимание ликвидационную стоимость активов. Оценка фирм в начале их жизненного цикла приводит к похожим проблемам, но они усугубляются, когда прибыль и денежные потоки на собственный капитал становятся отрицательными. В большинстве таких случаев достаточную гибкость демонстрирует оценка на основе дисконтированных денежных потоков, что позволяет использовать ее для вычисления предполагаемой стоимости.

КОНТРОЛЬНЫЕ ВОПРОСЫ

1. Intermet Corporation, крупнейшая независимая организация в стране, занимающаяся литьем чугуна, в 1993 г. декларировала дефицит на одну акцию в размере 0,15 долл. Динамика прибыли на одну акцию в период 1984–1992 гг. выглядела следующим образом:

В 1993 г. фирма осуществила капитальные затраты в размере 1,6 долл. на одну акцию и начислила износ, составивший 1,2 долл. на одну акцию. В 1994 г. ожидалось увеличение оборотного капитала на 0,1 долл. на одну акцию. Коэффициент бета акций был равен 1,2, и ожидалась его неизменность. Компания финансировала свои капитальные затраты и требования к оборотному капиталу на 40 % за счет долга [D/(D + E)]. Ожидалось, что в длительной перспективе темпы роста фирмы будут равны темпам роста экономики (6 %).

а) Оцените нормализованную прибыль на акцию в 1994 г., используя подход, основывающийся на средней прибыли.

б) Оцените нормализованные свободные денежные потоки на собственный капитал на одну акцию в 1994 г., используя подход, основывающийся на средней прибыли.