Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов

В случае арендуемой недвижимости условия аренды могут повлиять на планируемую выручку от аренды. Если доходные помещения подлежат сдаче в аренду, то условия аренды – такие как срок аренды, договорная арендная плата с ее увеличением в будущем, возмещаемые затраты и плата за возобновление аренды – будут определять оценки денежных потоков. Кстати, эта аренда может быть и нетто-арендой, когда съемщик берет на себя расходы по уплате налогов, страхованию и содержанию помещений в исправности.

Отток денежных средств. Расходы в связи с инвестициями в недвижимость включают такие статьи, как налог на имущество, страхование, ремонт и техническое обслуживание и реклама, которые не связаны с занятостью здания и являются фиксированными, а также расходы на коммунальные услуги, которые являются функцией занятости и относятся к переменным. Кроме того, на планируемые расходы влияют следующие факторы:

• Возможность возмещения. Некоторые расходы, которые несет владелец недвижимости, могут возмещаться съемщиком как часть контрактного соглашения.

• Установление пределов роста расходов. Во многих случаях аренда офисных помещений предполагает плату, компенсирующую собственнику увеличение операционных расходов сверх оговоренного в контракте уровня. Любое увеличение сверх этого уровня должно быть оплачено съемщиком.

При многих инвестициях в недвижимость налоги на имущество представляют собой наиболее значительную отдельно взятую статью расходов, подверженных изменчивости не только из-за изменения налогового законодательства, но и потому, что зачастую они основаны на расчетных стоимостях.

Ожидаемый рост. Для того чтобы оценить будущие денежные потоки, нам необходимо определить ожидаемые темпы роста как арендной платы/лизинговых платежей, так и расходов. Ключевым фактором при оценке темпов роста являются ожидаемые темпы инфляции. На стабильном рынке недвижимости предполагаемый рост денежных потоков должен быть близок к ожидаемым темпам инфляции. На рынке с ограниченным предложением и высоким уровнем занятости площадей (соответственно, низким уровнем незанятости), по всей вероятности, ожидаемые темпы роста арендной платы окажутся выше ожидаемых темпов инфляции, по меньшей мере до тех пор, пока не исчезнет рыночный дефицит. Возможно, то же самое справедливо и в зеркальном порядке для рынков с высокими уровнями незанятых помещений.

Через опросы, используемые для оценки ставок дисконтирования, представленных в таблице 26.3, также собирается информация относительно ожидаемого инвесторами роста. Интересно, что, хотя и наблюдаются существенные различия между инвесторами в ставках дисконтирования, ожидаемые темпы роста денежных притоков и оттоков имеют небольшой диапазон. Например, в 1989 г. проведенный компанией Cushman and Wakefield опрос инвесторов, представляющих широкий диапазон рынков, выявил, что все они оценивают ожидаемый рост денежных потоков в пределах 4–6%.

Как контроль над арендной платой повлияет на эти оценки? Устанавливая верхний «потолок» настолько высоко, насколько значительными могут быть эти увеличения, без установления нижнего предела («пола»), этот контроль, как правило, приводит к снижению с течением времени ожидаемых темпов роста денежных потоков. Неопределенность в законодательстве о контроле над арендной платой, связанная с определением уровня «потолка» и с тем, будут ли пересматриваться законы, создает при оценке дополнительную ошибку.

Заключительная стоимость. Во всех моделях оценки дисконтированных денежных потоков ключевым элементом исходных данных является оценка заключительной стоимости, т. е. стоимости актива, оцениваемой в конце временного горизонта инвестиций. Для оценки заключительной стоимости используются три основных подхода:

1. Можно допустить, что, прежде чем будет достигнута заключительная стоимость, темпы роста текущей стоимости имущества будут равны ожидаемым темпам инфляции. Таким образом, заключительная стоимость имущества, в настоящее время равная 10 млн. долл., через десять лет будет равна 13,44 млн. долл., если ожидаемые темпы инфляции составят 3 % (заключительная стоимость = 10 долл. × 1,0310). Опасность, связанная с этим подходом, обусловлена тем, что в нем отвергается допущение, согласно которому текущая стоимость актива корректна, и затем предпринимается попытка оценить истинную стоимость актива.

2. Альтернатива этому подходу заключается в допущении, что денежные потоки заключительного года (последнего года инвестиционного горизонта) после этого будут продолжать расти постоянными темпами в течение бесконечного периода. Если делается это допущение, то заключительная стоимость актива будет равна:

Заключительная стоимость собственного капитала/активаn = ожидаемые CFn+1/(r-g),