Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов

Аналогично тому, как для оценки финансовых активов используются мультипликаторы «цена/прибыль» и «цена/балансовая стоимость», инвестиции в недвижимость можно оценивать, используя стандартизированные меры стоимости и сопоставимые активы. Поступать подобным образом можно по нескольким причинам:

• Это обеспечивает механизм для оценки активов, не создающих денежных потоков. Например, стоимость жилого дома для одной семьи, купленного в основном для жилья, может оцениваться путем изучения подобных видов недвижимости в том же районе.

• Это предполагает учет рыночных тенденций, которые по ряду причин могли не найти отражения в денежных потоках. Могут существовать замороженные арендные платежи по локальным помещениям, хотя рыночные стоимости выросли, но законы о контроле над арендной платой могут не допускать роста арендной платы вместе с ростом рыночной стоимости.

• Утверждается также, что оценку, основанную на сопоставимых активах, осуществить гораздо легче, чем оценку дисконтированных денежных потоков, поскольку она не требует (по крайней мере, в явном виде) оценки ставок дисконтирования и денежных потоков.

Что считается сопоставимым активом?

Ключевым ограничением всех подходов, основанных на сопоставимых активах, является определение самого сопоставимого актива. В случае акций различия в росте, риске и коэффициентах выплат между акциями должны корректироваться до сравнения мультипликаторов «цена/прибыль». Многие аналитики решают ограничить свои сравнения акций в пределах одной и той же группы отраслей, чтобы обеспечить относительную однородность. Для случая с недвижимостью различия в создании доходов, размере, масштабе, местоположении, возрасте и качестве постройки должны учитываться прежде, чем будет выполнено сравнение. Среди этих корректировок есть и простые (например, корректировки, которые делаются для учета различий в размере), и субъективные (как те, что выполняются для учета различий в местоположении).

Использование оценок стандартизированной стоимости

При оценке актива на основе сопоставимых активов стоимость для целей сравнения должна быть стандартизирована. В отношении акций эта стандартизация зачастую выполняется путем деления цены одной акции на прибыль на акцию или на балансовую стоимость акции. В случае недвижимости эта корректировка достигается следующим образом:

• Размер. Простейшей стандартизированной мерой является цена за 1 кв. фут, которая стандартизирует стоимость путем использования размера здания. В отношении арендной платы за офисы, где количество квадратных футов представляет ключевой фактор, определяющий арендную выручку, это может быть полезной корректировкой. Однако он не выявляет различий в каком-либо ином измерении.

• Доход. Стоимость актива может быть стандартизирована через его доход. Например, коэффициент валового дохода (цена недвижимости/ валовой годовой доход) есть мера стоимости, стандартизируемой по доходу. Преимущество этого подхода заключается в том, что доход включает в себя различия в масштабе, качестве постройки и местоположении[157]. Валовой доход должен быть до осуществления долговых выплат, поскольку различия в рычаге могут вызвать большие расхождения в доходе, доступном для инвесторов в собственный капитал.

Почему сопоставимость может быть более эффективной применительно к недвижимости, чем к акциям

Одна из трудностей в использовании сопоставимых активов для оценки акций состоит в сильном разбросе характеристик риска и роста, наблюдаемом для различных акций даже в отраслях одного класса. В случае объектов недвижимости в одном и том же месте можно утверждать, что характеристики роста и риска у этих объектов очень близки, поэтому единственным различием остается разница в способности создавать доход.

Регрессионный подход

Одним из подходов, используемых для расширения возможностей получения сравнительной оценки акций, является регрессионный подход, где мультипликаторы «цена/прибыль» и «цена/балансовая стоимость» вычисляются по отношению к независимым переменным, вызывающим различия в этих коэффициентах (таким, как риск, рост и выплаты). Поскольку переменные, вызывающие различия в стоимости недвижимости в каком-либо месте, вполне очевидны, и помимо всего прочего к ним относятся уровень занятости площадей, размер и способность создавать доход, то кажется, что относительно просто расширить этот подход для анализа недвижимости.

ОЦЕНКА ВИДОВ БИЗНЕСА В СФЕРЕ НЕДВИЖИМОСТИ

Большая часть данной главы посвящена оценке объектов недвижимости. В данном разделе представлено расширение этого анализа для оценки бизнеса в сфере недвижимости. Для того чтобы оценить такой бизнес, следует рассмотреть источники дохода, а затем изучить его организационную структуру.

Источники дохода