Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов

Как оценка стоимости, полученная путем использования этого подхода, контрастирует с оценкой по традиционной модели дисконтированных денежных потоков? При оценке дисконтированных денежных потоков второй и третий компоненты стоимости фиксируются в ожидаемых темпах роста денежных потоков. Такие фирмы, как Pfizer, обладают возможностью расти гораздо более высокими темпами в течение длительных периодов времени по причине имеющегося у них технологического преимущества и исследовательской отваги. По контрасту с этим обстоятельством в подходе, описанном в этом разделе, каждый патент рассматривается отдельно, и в явном виде допускается опционный компонент стоимости.

Самая сильная ограниченность подхода, основанного на опционах, заключается в информации, необходимой для его использования на практике. Чтобы оценить каждый патент отдельно, нам необходим доступ к патентной информации, обычно доступной только менеджерам фирмы. Фактически, некоторая часть информации, вроде ожидаемой дисперсии для использования модели оценки опциона, может оставаться недоступной даже инсайдерам, и при этом она должна будет оцениваться для каждого патента отдельно.

При всей своей ограниченности подход, основанный на реальных опционах, должен использоваться для оценки малых фирм с одним или двумя патентами и с небольшим объемом установленных активов. Хороший пример – это фирма Biogen в 1997 г., оценивавшаяся в предыдущем разделе. Для таких фирм, как Merck и Pfizer, имеющих крупные установленные активы и десятки патентов, оценка дисконтированных денежных потоков выглядит более прагматичной. Рассмотрение новой технологии в виде опциона обеспечивает проникновение в суть успешной стратегии роста компании Cisco в прошлом десятилетии. Компания Cisco достигла успеха в покупке фирм с новыми и перспективными технологиями (опционов) и в превращении их в коммерчески успешные (исполнение этих опционов).

ЕСТЬ ЛИ ЖИЗНЬ У ПАТЕНТА ПОСЛЕ ИСТЕЧЕНИЯ ЕГО СРОКА?

В представленных оценках допускалось, что избыточные доходы ограничиваются сроком патента и сразу исчезают при его истечении. В фармакологическом секторе истечение срока патента не обязательно означает потерю избыточных доходов. Фактически, многие фирмы по-прежнему в состоянии устанавливать премиальные цены на свои продукты и зарабатывать избыточные доходы даже после истечения срока патента – главным образом, по причине образа бренда, сформированного в период эксплуатации патента. Простой способ корректировки заключается в увеличении приведенной стоимости денежных потоков от проекта (S) и снижении стоимости задержки (у) с целью учета действительного положения дел. Чистый эффект заключается в большей вероятности того, что фирмы будут откладывать коммерческое развитие, пока они не соберут больший объем информации и не оценят рыночный спрос.

Еще одним фактором, способным увеличить стоимость патента, является проявляемая фармакологическими компаниями способность лоббирования в законодательных органах с целью увеличения срока патентов на прибыльные препараты. Если при оценке патента мы считаем эту способность реальной, то это увеличит ожидаемый срок патента и его стоимость как опциона.

ОПЦИОНЫ ПРИРОДНЫХ РЕСУРСОВ

Фирмы, занимающиеся природными ресурсами, например нефтяные и горнодобывающие компании, создают денежные потоки от эксплуатации месторождений. При этом у них есть неразрабатываемые запасы, используемые по мере возникновения необходимости. Весьма вероятная разработка подобных запасов начинается, когда цена на ресурс (нефть, золото, медь) возрастает, поэтому данные неразработанные запасы могут рассматриваться как опционы колл. Этот раздел начинается с рассмотрения стоимости неразработанных запасов, после чего изучается вопрос, как можно расширить анализ за счет рассмотрения компаний, занимающихся природными ресурсами и имеющих как разработанные, так и неразработанные запасы.

Неразработанные запасы как опционы

При инвестициях в природные ресурсы в качестве базового актива выступает природный ресурс, а стоимость актива основана на оценочном (расчетном) объеме и цене ресурса. Так, в золотодобыче базовым активом является стоимость оцененных запасов золота в недрах, основанная на цене золота. В большинстве подобных инвестиций существуют первоначальные издержки, связанные с разработкой ресурса; разность между стоимостью оценочных ресурсов и стоимостью разработки является прибылью владельца ресурса (см. рисунок 28.5). Определяя стоимость разработки как Х, а расчетную стоимость ресурса как V, мы получаем следующее потенциальное вознаграждение по опциону природного ресурса:

Вознаграждение от инвестиций в природный ресурс = V–X, если V > X. Вознаграждение от инвестиций в природный ресурс = 0, если V =£ X.

Таким образом, инвестиции в природный ресурс как опцион обладают платежной функцией, похожей на опцион колл.