Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов

Исходные данные для оценки опциона природных ресурсов. Чтобы оценить инвестиции в природные ресурсы в качестве опциона, нам необходимо сделать допущения относительно некоторых переменных:

• Доступные запасы ресурсов и расчетная стоимость при их добыче сегодня. Поскольку объем запасов в начале с точностью не известен, его необходимо оценивать. Например, на нефтяном тракте геологи могут предоставить достаточно точные оценки объема доступной нефти в нем. В этом случае стоимость запасов представляет собой результат оцененных запасов и вклада (цена за ресурс плюс переменные издержки добычи) на единицу запаса.

• Оценочная стоимость разработки ресурса. Оценочная стоимость разработки запасов ресурсов представляет собой цену исполнения опциона. В отношении нефтяных запасов это будет постоянной стоимостью установки нефтяных вышек для добычи нефти. В горнодобывающей отрасли это будет выглядеть как стоимость, связанная с приведением месторождения в эксплуатационное состояние. Поскольку нефтяные и горнодобывающие компании делали это и раньше с помощью различных приспособлений, они способны использовать свой опыт для изобретения корректного измерения стоимости разработки.

• Время до истечения срока опциона. Срок опциона на природный ресурс можно определить двумя способами. При первом способе, если собственность на инвестиции по завершении фиксированного периода времени подлежит передаче, то этот период и будет сроком опциона. Например, при сдаче в аренду морских месторождений нефти зачастую нефтяные тракты сдаются в аренду нефтяной компании на фиксированный срок. Второй подход основан на запасах ресурса и пропускной способности, а также на оценке числа лет, требуемых для исчерпания запаса. Так, месторождение золота с запасом в 3 млн. унций и объемом добычи 150 000 унций в год будет исчерпано через 20 лет: этот период и определяется как срок опциона на природные ресурсы.

• Дисперсия стоимости базового актива. Дисперсия стоимости базового актива определяется изменчивостью цены ресурса и изменчивостью оценки доступных запасов. В особом случае, когда объем запасов известен точно, дисперсия стоимости базового актива будет зависеть исключительно от дисперсии цены природных ресурсов.

• Стоимость отсрочки. Чистая производственная выручка представляет собой годовые денежные потоки, создаваемые при разработке запасов природного ресурса, как процент от рыночной стоимости запасов. Это эквивалент дивидендной доходности и рассматривается таким же образом, как и при расчете стоимости опционов. По-другому об этой стоимости можно рассуждать, используя стоимости отсрочки. Когда опцион на природный ресурс находится «в-деньгах» (стоимость запасов выше стоимости разработки этих резервов), то без разработки этих запасов фирма создает издержки в виде потери производственной выручки, которую она может создать благодаря их разработке.

Важной проблемой использования опционной модели для оценки опционов природных ресурсов является влияние временных лагов разработки, воздействующих на их стоимость. Поскольку запасы нефти, золота или других природных ресурсов нельзя разработать немедленно, следует допустить временной лаг между решением о добыче и фактической добычей. Простая корректировка с учетом этого интервала заключается в снижении стоимости разрабатываемых запасов на величину потерь денежных потоков за период разработки. Таким образом, если существует однолетний лаг, то можно выяснить денежные потоки за один год (как процент от стоимости запасов) и дисконтировать текущую стоимость разрабатываемых ресурсов по этой ставке. Это эквивалентно удалению из инвестиционного анализа денежных потоков и приводит к снижению приведенной стоимости этих денежных потоков.

РАЗЛИЧНЫЕ ИСТОЧНИКИ НЕОПРЕДЕЛЕННОСТИ

В предыдущем примере мы допускали, что неопределенность, связанная с объемом запасов, отсутствует. Хотя нефтяная компания оценивает запасы в объеме 50 млн. баррелей, она не знает этого со всей определенностью. Если мы вводим в анализ неопределенность относительно объема запасов, то возникает два источника дисперсии, и они оба способны влиять на стоимость. Существуют два способа, позволяющих решать эту проблему:

1. Объединить неопределенности в одной стоимости. Если мы рассматриваем стоимость запасов как результат цены нефти и нефтяных резервов, то дисперсия стоимости должна отражать объединенный эффект дисперсии в каждом элементе исходных данных[161]. Именно эту дисперсию мы будем использовать в модели оценки опциона для оценки новой стоимости запасов.