Малая энциклопедия трейдера

При оценке акций данный подход также вполне применим, хотя он и выглядит чересчур упрощенным. Ведь чем сложнее объект оценки и многограннее его деятельность, тем более непредсказуемой будет будущая операционная прибыль. А именно в стабильности операционной прибыли заключается успех применения этого подхода в оценке.

Тем не менее посмотрим, какой результат мы получим при оценке стоимости акций Microsoft на основе операционной прибыли этой компании за 2003 финансовый год (табл. 1.8).

Отчет о прибылях и убытках включает в себя несколько частей, и некоторые из них являются расчетными. На первом месте стоят доходы, называемые также выручкой от реализации продукции или услуг (по итогам 2003 финансового года доходы Microsoft равны $32.187 млрд). Далее из этих доходов вычитаются операционные расходы, состоящие из нескольких основных статей ($22.642 млрд). Путем вычитания из доходов компании операционных расходов получаем операционную прибыль ($9.545 млрд). Следующими важными элементами отчета являются прибыль до налогообложения ($11.054 млрд) и чистая прибыль ($7.531 млрд).

Динамика доходов Microsoft (рис. 1.27) — классическое отражение жизненного цикла крупной корпорации. Так, на стадии своего становления темпы прироста доходов достигали очень высоких величин, ускоряясь на 90% год от года. Однако со временем темпы роста доходов стабильно сокращались и к 2004 г. снизились до 10% годовых (рис. 1.28).

Источник: http://www.microsoft.com/msft/history.mspx

Рис. 1.27. Динамика доходов Microsoft в разрезе операционных показателей

Источник: http://www.microsoft.com/msft/history.mspx

Рис. 1.28. Поквартальные темпы прироста доходов Microsoft (год от года)

Зная величину операционной прибыли компании за 2003 финансовый год, мы можем рассчитать ее стоимость по состоянию на 30 июня:

Исходя из общего количества акций, находящихся в обращении (10.79 млрд), их средняя цена при ставке дисконтирования 6% должна составлять $14.74. Ставку дисконтирования 6% я взял потому, что акции MSFT к 30 июня 2003 г. стали одними из самих ликвидных на американском рынке.

Таблица 1.8. Отчет о прибылях и убытках (Income statement) Microsoft Corporation, по итогам финансового года на 30 июня, млн долл.

Источник: http://www.microsoft.com/msft/history.mspx

Средняя цена $14.74 больше балансовой стоимости ($5.33), но все равно меньше рыночной цены $26.28 за акцию. Заниженная оценка акций MSFT объясняется тем, что в этой стоимости не учтен потенциал роста операционной прибыли. Хотя Microsoft из разряда быстрорастущих высокорискованных компаний (для которых характерны не только высокие темпы роста, но и высокие ставки дисконтирования) перешла в разряд стабильных крупнейших корпораций Америки, все равно компания достаточно быстро растет. Рынок это учитывает, а мы при такой оценке нет. Поэтому-то оценка на основе дисконтированной операционной прибыли применима только к бизнес-активам, операционная прибыль которых не претерпевает значительных изменений. Этот недостаток отсутствует в следующем методе оценки, хорошо подходящем для оценки стоимости быстрорастущих компаний, — DCF-анализе.

1.6.3. DCF-анализ (дисконтированные денежные потоки)

DCF-анализ — более сложная модификация оценки на основе дисконтированной прибыли. Пожалуй, это лучший на сегодня метод оценки стоимости акций. И хотя он также не гарантирует абсолютной точности, а тем более прибыли, при правильном применении он неплохо предсказывает будущее котировок конкретных акций на основе сравнения справедливой стоимости с рыночной ценой.

Мы не будем подробно останавливаться на этом методе, так как для качественного проведения оценки (а тут нужно действовать либо качественно, либо никак) он требует от вас не только драгоценного времени, но и ряда нестандартных данных, которые достаточно сложно получить или интерпретировать. Так что если вы не хотите слишком углубляться в эти проблемы, то можете смело пропустить этот пункт. Однако обязательно возьмите на заметку, что все аналитики инвестиционных банков и компаний свои рекомендации по акциям основывают именно на DCF-анализе. И если не хотите оказаться безоружным в этой борьбе против акул бизнеса, вам надо знать их приемы и приемчики. Все-таки многие аналитики представляют селл-сайд (sell-side) сторону бизнеса: их задача распиарить акцию и продать. И вам часто будут представлять компанию с лучшей стороны, подчеркивая плюсы и прикрывая минусы.

Если аналитик хочет преподнести компанию в лучшем свете, то он начинает играть цифрами в DCF-модели. Как? Да очень легко!