Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов

Пока рынки обеспечивают одну оценку бизнеса, бухгалтеры часто оценивают его совершенно по-иному. Бухгалтерская трактовка балансовой стоимости определяется правилами бухгалтерского учета и сильно зависит от первоначальной цены, уплаченной за активы, а также от сделанных после этого различных бухгалтерских корректировок (таких, как начисление износа). Инвесторы часто рассматривают соотношение между ценой, которую они уплачивают за акцию, и балансовой стоимостью собственного капитала (или чистой стоимостью) как меру того, насколько переоценена или недооценена акция. Возникающий в таком случае мультипликатор «цена/балансовая стоимость» (PBV) может варьироваться очень сильно в разных отраслях в зависимости от того, каковы в каждой из них потенциал роста и качество инвестиций. Когда оценивается бизнес и определяется этот мультипликатор, используется стоимость фирмы и балансовая стоимость всего капитала (а не только его акционерной части). Для тех же, кто не считает балансовую стоимость хорошим индикатором подлинной стоимости активов, альтернатива состоит в использовании стоимости замещения активов. Соотношение между стоимостью фирмы и стоимостью замещения называется мультипликатором Q Тобина и обсуждается в главе 19.

Мультипликаторы выручки

Как прибыль, так и балансовая стоимость – это бухгалтерские показатели, которые определяются правилами и принципами бухгалтерского учета. Альтернатива, в гораздо меньшей степени зависящая от «бухгалтерского ассортимента», заключается в использовании отношения стоимости актива к выручке, им создаваемой. Для инвесторов, вложивших деньги в акции, таким показателем является мультипликатор «цена/объем продаж» (price-sales ratio – PS), который рассчитывается как частное от деления рыночной стоимости собственного капитала на выручку. При проведении оценки фирмы данный показатель можно модифицировать как мультипликатор «стоимость/объем продаж» (values-sales ratio – VS), тогда числитель становится общей стоимостью фирмы. Опять-таки, этот мультипликатор сильно варьирует в разных отраслях, особенно как функция размера прибыли в каждой из них. Однако преимущество использования мультипликаторов выручки заключается в том, что при различных работающих системах бухгалтерского учета значительно облегчается сопоставление фирм на разных рынках, а не сравнение мультипликаторов выручки или балансовой стоимости.

Специфические мультипликаторы секторов

Мультипликаторы прибыли, балансовой стоимости и выручки можно рассчитать для фирм в любом секторе и для целого рынка, но существуют некоторые мультипликаторы, которые являются специфическими для того или иного сектора. Например, когда интернет-фирмы впервые появились на рынке в конце 1990-х годов, они имели отрицательную прибыль, а также ничтожно малые значения выручки и балансовой стоимости. Аналитики, искавшие мультипликатор для проведения оценки этих фирм, поделили рыночную стоимость каждой из этих фирм на количество посещений вебсайта этой фирмы. Фирмы с низкой рыночной стоимостью в расчете на один заход клиента трактовались как более недооцененные. Совсем недавно торговые фирмы, ведущие бизнес в Интернете, оценивались посредством рыночной стоимости собственного капитала в расчете на одного клиента.

Хотя существуют условия, при которых специфические мультипликаторы сектора можно оправдать, и несколько таких условий обсуждается в главе 20, подобные мультипликаторы опасны по двум причинам. Во-первых, из-за того, что специфические мультипликаторы секторов никогда не могут быть вычислены для других секторов или всего рынка в целом, они могут привести к устойчивой завышенной оценке или недооценке секторов по сравнению с остальным рынком. Таким образом, инвесторы, которые никогда не будут рассматривать возможность выплаты за фирму суммы, которая в 80 раз превышает выручку, могут не иметь тех же сомнений по поводу выплаты 2000 долл. за определенное количество посещений интернет-страницы (на веб-сайте). Дело обстоит подобным образом потому, что инвесторы совершенно не представляют, много это для данного показателя или мало или же данная величина находится на среднем уровне. Во-вторых, гораздо труднее соотнести специфические мультипликаторы сектора с фундаментальными переменными, являющимися основным ингредиентом для плодотворного использования мультипликаторов. Например, будет ли каждое посещение веб-сайта компании трансформироваться в рост выручки и прибыли? Ответ здесь зависит не только от характера компании, а кроме того, крайне трудно оценить будущие перспективы.

ЧЕТЫРЕ БАЗОВЫХ ЭТАПА В ИСПОЛЬЗОВАНИИ МУЛЬТИПЛИКАТОРОВ