Инвестиционная оценка. Инструменты и методы оценки любых активов

9. Вы пытаетесь определить стоимость бренда компании Steinway, одного из самых известных в мире производителей фортепиано. За истекший год эта фирма получила выручку в размере 100 млн. долл., из которой операционная прибыль составила 30 млн. долл. при налоговой ставке в 40 %. Балансовая стоимость капитала данной фирмы равна 90 млн. долл., а стоимость привлечения капитала – 10 %. Фирма находится в состоянии стабильного роста, и ожидается ее бесконечный рост, ежегодные темпы которого составят 5 %.

а) Оцените для этой фирмы мультипликатор «стоимость/объем продаж».

б) Теперь предположим, что маржа операционной прибыли (EBIT/ объем продаж) у остальных производителей фортепиано равна половине маржи операционной прибыли компании Steinway. Предположим также, что остальные производители фортепиано имеют те же значения темпов стабильного роста, коэффициента оборачиваемости капитала и стоимости привлечения капитала, что и фирма Steinway. Тогда чему будет равна стоимость бренда Steinway?

Глава 21. ОЦЕНКА ФИРМ, ОКАЗЫВАЮЩИХ ФИНАНСОВЫЕ УСЛУГИ

Аналитик, пытающийся оценить банки, страховые компании и другие фирмы, оказывающие финансовые услуги, сталкивается с особыми проблемами, и происходит это по двум причинам. Первая причина кроется в природе их бизнеса, затрудняющей определение долга и реинвестиций, а это усложняет оценку денежных потоков. Вторая же причина заключается в том, что такие фирмы подвергаются сильному регулированию, поэтому необходимо рассматривать последствия требований, связанных с этим регулированием.

Эта глава начинается с рассмотрения аспектов, придающих уникальный характер фирмам, которые оказывают финансовые услуги, а также методов работы с возникающими здесь проблемами. Затем исследуются вопросы о том, как лучше всего мы можем адаптировать модели дисконтирования денежных потоков для оценки фирм, оказывающих финансовые услуги, и разбираются три альтернативных модели: традиционная модель дисконтирования дивидендов, модель свободных денежных потоков на акции и модель избыточного дохода. Применительно к каждой из моделей мы рассматриваем разнообразие примеров из сферы финансовых услуг. После этого мы перейдем к рассмотрению эффективности методов сравнительной оценки применительно к фирмам, оказывающим финансовые услуги, и изучим, какие мультипликаторы лучше всего здесь использовать.

В последней части главы разбирается ряд проблем, которые хотя и не столь специфичны для фирм, оказывающих финансовые услуги, но чаще всего встречаются именно в этой сфере – начиная с того, как влияют изменения требований, связанных с регулированием, на риск и стоимость, и кончая выбором наилучшего способа оценки качества банковских ссудных портфелей.

КАТЕГОРИИ ФИРМ, ОКАЗЫВАЮЩИХ ФИНАНСОВЫЕ УСЛУГИ

Любую фирму, которая предоставляет финансовые продукты и оказывает услуги отдельным лицам или другим фирмам, можно охарактеризовать как фирму, оказывающую финансовые услуги. Мы подразделяем фирмы, оказывающие финансовые услуги, на четыре группы исходя из того, как они делают деньги. Банк делает деньги на разнице между процентом, выплачиваемым лицам, у которых он мобилизует капитал, и процентом, назначаемым тем, кто заимствует у него деньги. Кроме того, банком делаются деньги за счет других услуг, которые он предлагает своим вкладчикам и заемщикам. Страховые компании обеспечивают свой доход двумя способами. Во-первых, через премии, получаемые ими от тех, кто покупает у них полисы, а во-вторых, через доход от инвестиционных портфелей, которыми они управляют для обслуживания этих полисов. Инвестиционный банк дает консультации и предлагает вспомогательные продукты фирмам, не оказывающим финансовые услуги, – для получения капитала с финансовых рынков или для совершения таких сделок, как поглощение или изъятие капиталовложений. Инвестиционные фирмы дают консультации по инвестиционным вопросам или управляют портфелями своих клиентов. Их доход образуется от комиссионных за консультации, а также за счет комиссии за управление инвестиционными портфелями и торговыми сборами.

В секторе финансовых услуг наблюдается консолидация, и все большее число фирм функционирует в более чем одном бизнесе. Например, компания Citigroup, созданная благодаря слиянию компаний Travelers и Citicorp, функционирует во всех четырех бизнесах. Однако в то же время остается большое количество малых банков, небольших инвестиционных банков и специализированных страховых компаний, которые по-прежнему извлекают подавляющую часть своих доходов из одного источника.

Насколько велик сектор финансовых услуг в США? Рисунок 21.1 обобщает число публично торгуемых акций банков, страховых компаний, брокерских и инвестиционных фирм в США на конец 2000 г.

Помимо абсолютного числа фирм, оказывающих финансовые услуги, еще в большей степени впечатляет их разнообразие по размеру и росту. Таблица 21.1 иллюстрирует диапазон принимаемых значений по каждому показателю в различных секторах.