Фондовые рынки стран СНГ. Состояние и перспективы интеграции. Монография

 Рекомендация 77/534/EEC (Commission Recommendation 77/534/EEC of 25 July 1977 concerning a European code of conduct relating to transactions in transferable securities) – это первая попытка установления (рекомендательно) единого набора правил оказания услуг по ценным бумагам.

Основные программные документы, обеспечивающие реализацию данного этапа интеграции[70]:

• Admissions Directive;

• Listing Particulars Directive;

• Interim Reports Directive.

Содержание этапа интеграции

Данный период характеризовался принятием законодательства, устанавливающего гармонизированный режим для эмитентов, ценные бумаги которых котируются на фондовых биржах на территории ЕЭС, и в случаях иного публичного предложения ценных бумаг в странах-членах ЕЭС (гармонизированные требования к листингу, в т. ч. к проспекту ценных бумаг, и к раскрытию информации). Запуск процесса интеграции рынков ценных бумаг и производных финансовых инструментов был осуществлен через принятие директив (не прямого действия, подлежащих имплементации на уровне стран-членов ЕЭС), служащих основным законодательным инструментом интеграции (гармонизации прав инвесторов, обеспечения предложения трансграничных инвестиционных услуг в рамках союза).

Выбор данной области для начала процесса интеграции фондовых рынков стран ЕЭС был обусловлен предположением о том, что именно крупные листинговые компании первыми воспользуются возможностями, создаваемыми свободой движения капитала, для привлечения капитала на иных рынках стран-членов ЕЭС. В связи с этим был введен гармонизированный режим для листинга ценных бумаг в рамках ЕЭС (гармонизация ограничивалась только режимом для листинговых компаний).

Вместе с тем, этого оказалось недостаточно для стимулирования движения капитала между рынками стран-членов ЕЭС в силу двух обстоятельств:

1) различий в имплементации и применении гармонизированного режима на уровне конкретных стран (этап характеризовался очень медленными темпами гармонизации, с длительными сроками введения в действие принимаемых директив – с отступлением стран от норм, устанавливаемых директивами, и расхождениями между директивами и принимаемыми в процессе их имплементации на национальном уровне нормативными актами; в итоге – большая снисходительность к местным участникам рынков, существование «супер-эквивалентности» (gold-plating («позолота»)) – установления национальным законодательством более жестких стандартов по сравнению со стандартами, принятыми на уровне союза);

2) отставания поддерживающих механизмов: либерализации деятельности финансовых посредников в рамках сообщества, сближения норм, регулирующих их деятельность, а также норм корпоративного законодательства (прежде всего, в части корпоративного управления и защиты прав миноритарных акционеров)[71], налогового законодательства, принятия гармонизированных правил в отношении клиринга и расчетов по сделкам с ценными бумагами и производных финансовых инструментов.

В итоге качественного скачка в процессе интеграции фондовых рынков стран-членов ЕЭС на данном этапе не произошло.

2. Этап осуществления интеграции, основанной на принципе «минимальной гармонизации». 1985–2008 гг.

В рамках этого этапа произошел переход к новой модели интеграции, основанной на принципе «минимальной гармонизации». Данный период характеризовался принятием законодательства, создающего поддерживающие механизмы для развития интеграционных процессов (введение требований к финансовым посредников, инфраструктуре рынка и ее функционированию, гармонизированного режима в отношении раскрытия информации при публичных выпусках ценных бумаг и т. п.).

Характерными конструкциями этого этапа явилось руководство принципами «взаимного признания» (mutualrecognition), «единого паспорта» (‘single passport’) и регулирования регулятором страны происхождения (home state supervision).

По завершении этапа был достигнут высокий уровень интеграции финансовых рынков стран-членов Европейского союза.

В рамках рассматриваемого этапа можно выделить несколько подэтапов.

 Переходный период. 1985–1992 гг.