Карта новой нормальности

В результате такой фискальной щедрости все оказались при деньгах. Благодаря щедрым выплатам североамериканские домохозяйства во время резкого спада, вызванного пандемией, оказались в более выгодном финансовом положении, чем раньше. А когда экономика, наконец, открылась, весь этот отложенный спрос, подкрепленный многомесячными чеками на получение пособий, взвинтил розничные продажи до небес.

Всем нам, конечно, нравилось получать бесплатный обед - будь то рабочий или корпорация. Но был ли он действительно бесплатным?

Как оказалось, оборотной стороной фискальной щедрости, проявленной правительствами разных стран мира, стало беспрецедентное увеличение размера бюджетного дефицита (в мирное время). Дефицит США вырос в три раза до рекордных 3 триллионов долларов, достигнув 15 % ВВП, что является самым высоким показателем со времен Второй мировой войны. Европейскому союзу (ЕС) пришлось приостановить действие одного из своих основополагающих принципов - Пакта стабильности и роста, который запрещал членам ЕС иметь дефицит бюджета более 3 % ВВП, - поскольку в 2020 году его дефицит вырос более чем в два раза. Ограничения пакта по размеру дефицита и общей суммы долга по отношению к ВВП по-прежнему не действуют, а бюджетные дефициты таких стран, как Греция и Италия, продолжают составлять 7 % ВВП. В Великобритании расходы на борьбу с пандемией привели к дефициту в 13 % ВВП. А дефицит бюджета Канады увеличился в десять раз - самый большой рост в процентах от ВВП среди всех стран Организации экономического сотрудничества и развития (ОЭСР).

Масштабы роста бюджетного дефицита заставляют задуматься о том, есть ли предел тому, как много долгов могут набрать правительства. Экономисты могут теоретически обсуждать этот вопрос до тех пор, пока коровы не вернутся домой, но главный вопрос заключается в том, должно ли это волновать налогоплательщиков? Большинство налогоплательщиков в странах G7, похоже, не слишком обеспокоены финансовым положением своих правительств. Лишь немногие партии поднимали этот вопрос во время выборов.

Однако в прошлом налогоплательщики были бы очень обеспокоены бюджетным дефицитом такого размера. В те времена расточительные правительства, которые наращивали огромный дефицит, несли огромные финансовые потери в виде процентных ставок, выплачиваемых за размещение своих долговых обязательств на мировых рынках облигаций. И это увеличение стоимости заимствований, в свою очередь, перекладывалось как на корпорации страны, так и на домохозяйства, заставляя всех в экономике платить больше, чтобы занять деньги. Неудивительно, что возможность такой экономической цепной реакции привлекала внимание большинства избирателей, когда они сталкивались с непомерным государственным дефицитом.

Так почему же избиратели не жаловались на взрывной рост бюджетного дефицита во время пандемии? Основная причина безразличия избирателей заключалась в том, что цепная реакция между размером дефицита государственного бюджета и ценой финансирования этого дефицита на рынке облигаций внезапно была прервана. Но почему? Что изменилось на рынке облигаций, что притупило, а то и полностью свело на нет то влияние, которое огромные дефициты правительства обычно оказывали на ставки государственных займов и доходность, выплачиваемую инвесторам, держащим их долговые обязательства?

В двух словах, изменилось то, кто был покупателем государственных долговых обязательств на рынке облигаций во время пандемии и сразу после нее. В прошлом финансовые учреждения, такие как пенсионные планы и страховые компании, или даже отдельные розничные инвесторы финансировали бюджетный дефицит за счет покупки государственных долговых обязательств, продаваемых на рынке облигаций. При этом действовало очень простое правило: чем больше облигаций должно было выпустить правительство для покрытия своего дефицита, тем более высокую доходность или процентную ставку оно должно было выплачивать держателям своих облигаций. Этот принцип называется спросом и предложением, и он работает при установлении цены на государственные облигации точно так же, как и при установлении цены на все остальное.

Но это правило не распространялось на центральные банки, которые внезапно появились во время пандемии в качестве основного покупателя государственных долговых обязательств. В то время как пенсионные планы, страховые компании и розничные инвесторы потребовали бы таких премий по займам в условиях беспрецедентного дефицита в мирное время, они не были теми, кто покупал наводнившие страну государственные облигации, выпущенные во время пандемии. Внезапно в игре появился новый игрок: центральные банки, чьи покупки превысили покупки других участников рынка.